Conflicto en Oriente Medio: Análisis de mercado (semana del 9 de marzo)

13:00 CET

Deuda de mercados emergentes: añadiendo riesgo de forma selectiva

Por Richard Briggs (Portfolio Manager) y Meena Santosh (Client Portfolio Manager)

El fuerte aumento de los precios del petróleo tras la escalada del conflicto en Oriente Medio ha seguido pesando sobre los mercados locales de EM, aunque los mercados de divisas han mostrado mayor resiliencia que en periodos anteriores de volatilidad. La liberación de aproximadamente 400 millones de barriles de reservas estratégicas por parte de la Agencia Internacional de la Energía ayudó a aliviar parte de la presión inmediata, pero los precios de la energía siguen siendo elevados. Los mayores costes energéticos han sido especialmente desafiantes para los países importadores de petróleo, provocando una venta inicial de deuda local de EM, aunque aproximadamente la mitad de ese movimiento se ha revertido desde entonces a medida que los mercados se estabilizaron.

Las regiones más afectadas han sido las economías importadoras de energía, particularmente en Europa Central y Oriental (CEE). Para estos países, el mayor desafío es el gas más que el petróleo, ya que es significativamente más difícil de sustituir si el shock persiste. El gas es más difícil de sustituir, y las restricciones de suministro —especialmente en torno a las entregas de GNL de Qatar— significan que Asia podría enfrentarse a escasez si el estrecho permanece efectivamente bloqueado, y CEE por extensión a través de la búsqueda de exportaciones de gas spot. América Latina parece algo más aislada dado el mayor equilibrio energético de la región. De cara al futuro, estamos monitorizando de cerca la fuerte caída del tráfico marítimo a través del estrecho de Ormuz y los riesgos inflacionarios más amplios asociados con precios del petróleo persistentemente más altos.

Desde la perspectiva de la cartera, inicialmente adoptamos una posición larga en USD a medida que el conflicto se intensificaba y aumentaba la aversión global al riesgo. A medida que las condiciones comenzaron a estabilizarse, revertimos ese posicionamiento y añadimos riesgo de forma selectiva, comprando en algunos de los mercados más afectados. Desde entonces hemos vuelto a una exposición larga en deuda local de Egipto tras una fuerte venta en el spot FX, aunque en menor tamaño. También añadimos tipos de interés turcos, donde la mayor volatilidad ha creado puntos de entrada más atractivos. Asimismo, hemos comenzado a volver a añadir tipos en CEE donde la venta ha sido severa.

En FX, seguimos siendo constructivos sobre las divisas de EM, centrándonos en nombres de mayor beta y exportadores de materias primas. Aunque estas divisas se depreciaron durante el shock inicial, deberían mantenerse relativamente resilientes dado su estatus como exportadores netos de energía, similar al patrón observado durante la crisis del gas de 2022. Por el contrario, seguimos siendo cautelosos con el FX asiático, particularmente el won coreano (KRW) y el baht tailandés (THB), dada su sensibilidad al crecimiento global y su exposición a precios del gas más altos. En general, nuestro posicionamiento táctico y selectivo ha respaldado la resiliencia de la cartera durante el periodo de volatilidad.

Dentro de la deuda en divisa fuerte, redujimos nuestra exposición defensiva a Oriente Medio al cerrar nuestra protección a cinco años sobre Arabia Saudí (KSA), que estaba en vigor para cubrirnos frente a un posible ensanchamiento de los spreads de crédito saudíes, aunque seguimos infraponderados en la región. A medida que el conflicto se intensificó y los precios del petróleo se dispararon, la cobertura funcionó bien, permitiéndonos tomar beneficios y reducir la posición. Posteriormente, cuando surgió una respuesta de política global más coordinada —incluyendo liberaciones estratégicas de petróleo y primeras señales de desescalada diplomática— volvimos a añadir riesgo a la cartera. Las principales exposiciones actuales en divisa fuerte incluyen Argentina, Colombia, Ecuador, Egipto, Ghana, México (Pemex) y Rumanía. Estas posiciones están respaldadas por dinámicas favorables de materias primas en América Latina y por una resiliencia fundamental selectiva en varios mercados.

15:30 CET

Inversión Multiactivo: Ganadores y perdedores en el choque energético

Por Peter van der Welle, Estratega Multiactivo

El nombramiento del hijo de Khamenei como nuevo líder iraní y la perspectiva de un conflicto prolongado provocaron un cambio importante en los mercados petroleros. El aumento del 32% en los precios del petróleo desde que estallaron las tensiones en Oriente Medio también expone las fallas del sistema energético global. Los precios del petróleo suelen dispararse cuando los participantes del mercado exigen una prima muy alta para asegurarse contra disminuciones inesperadas de la capacidad excedente de petróleo. Selmi et al. (2020*) encuentran que el uso de la capacidad excedente reduce solo moderadamente la reacción inicial de los precios del petróleo. El mercado petrolero desea tener más certeza de que el conflicto iraní permanecerá limitado en alcance (sin más ataques de los proxies iraníes a las refinerías) y duración (semanas). Sin embargo, tal como están las cosas, el mercado puede no obtener lo que quiere, incluso mientras se llevan a cabo conversaciones sobre la liberación de reservas estratégicas entre los miembros del G10.

Más allá de la dependencia de las importaciones: medidas más amplias de vulnerabilidad energética
Dado que los precios del petróleo probablemente se mantendrán altos a corto plazo, los exportadores netos de energía como EE.UU. y Noruega han visto apreciarse sus monedas, mientras que las monedas de los importadores netos de energía como Corea y la Eurozona siguen bajo presión. La dependencia neta de las importaciones de energía sigue siendo una brújula útil para evaluar las fallas. Observando las importaciones netas de energía como porcentaje del consumo energético interno, Japón (87 %), Países Bajos (87 %), Corea (85 %), Italia (80 %) y España (77 %) se sitúan en el extremo más expuesto del espectro, mientras que EE.UU. (9 %), Brasil (14 %), Australia (214 %) y especialmente Noruega (704 %) permanecen estructuralmente protegidos.

Variación sustancial entre países en dependencia energética

Fuente: LSEG Datastream, Robeco, marzo 2025.

Sin embargo, la dependencia incondicional de las importaciones no refleja completamente la dispersión regional de la dependencia energética. Los mercados financieros también deben examinar la intensidad energética de las economías, el grado de sustituibilidad de las importaciones de energía (a través de renovables), los niveles de subsidios al petróleo y la velocidad de transmisión de la inflación de los precios de importación de energía a los usuarios finales para evaluar las implicaciones sobre la política fiscal y monetaria.

Energías renovables: ¿amortiguador o cuello de botella?
Las economías con alta participación de energías renovables deberían, en teoría, amortiguar los choques externos de petróleo. La participación de renovables en las principales economías europeas ha aumentado considerablemente en los últimos años (Alemania ahora cubre alrededor del 25 % de su consumo energético con renovables). Sin embargo, la producción renovable solo sustituye la demanda fósil si las redes pueden absorberla y distribuirla. La congestión de la red y la limitación de la producción continúan inhibiendo la sustitución, obligando a depender de respaldo fósil cuando los picos de generación renovable no se pueden utilizar. El resultado es una vulnerabilidad persistente a pesar del ambicioso despliegue de renovables.

Ganadores y perdedores regionales en el choque energético
Regionalmente, la asimetría en términos de intercambio relativos es clara. Asia es la más directamente en riesgo, ya que al momento de escribir este informe, el estrecho de Ormuz permanece prácticamente cerrado y el 83 % del petróleo que transita por él fluye hacia compradores asiáticos. Europa sigue, limitada por una sustituibilidad reducida y una rápida transmisión a los usuarios finales. Australia, Noruega y EE.UU. siguen siendo ganadores relativos, apoyados por la producción interna, baja intensidad energética (la participación de la manufactura en el PIB de EE.UU. ha disminuido constantemente en las últimas décadas) y la potencial capacidad de respuesta de los productores de shale si los precios elevados persisten.

*Selmi, R., Bouoiyour, J., & Miftah, A. (2020). Saltos en los precios del petróleo y la incertidumbre de los suministros de petróleo desde una perspectiva geopolítica: el papel de la capacidad excedente de la OPEP. International Economics, 164, 18–35. https://doi.org/10.1016/j.inteco.2020.06.004