信用债市场展望：90年代盛况或将重现

随着利率市场趋稳，市场技术面在上个季度出现改善。然而，今年以来的脆弱市场情绪仍在延续。当前的市场定价体现了很高的预期，而这意味着期望落空的可能性很大。只有经济出现更严重的放缓，甚至衰退时，市场才会出现更实质性的行情。我们倾向于更中性的整体持仓，同时在我们认为风险回报具有吸引力的市场领域承担自下而上的风险。我们略微倾向于看多投资级债券的贝塔机会，并对高收益债券持保守态度。

2024年，债券市场会有更多公司需要进行再融资，其影响很快就会显现。对于高杠杆公司来说，利率上升将对公司财务产生重大影响。而投资级公司受到的影响通常较小。但我们认为，多数公司还需要调整资本配置。例如，电信基站、可再生能源等基础设施公司需要调整资产负债表以应对利率上升。在这种环境下，显然既有赢家也有输家。

全球银行业估值仍然相对便宜。特别是优先级银行债券，其总体上落后于市场表现，可以说估值仍然便宜。额外一级资本（AT1）债券表现相对良好，目前低于中位数水平，尽管仍高于3月前的水平。CCC级债券在过去几个月表现不佳，相对于B级和BB级债券的利差扩大。这并不是说现在是增持CCC级债券的时机。许多CCC级公司估值便宜都有因可循。其中不少公司要么面临严峻的盈利压力，要么杠杆过多，因此无力在如此高的利率下进行再融资。这部分市场涉及个体风险，不能从自上而下的角度来看。

鉴于当前利率环境下许多公司面临盈利压力，或债务负担过重，我们预计公司评级会出现调整，高收益债甚至可能会出现违约。我们认为，在当前市场环境下，关键是选好发行人，并兼顾基本面与估值。
投资级信用债的整体收益率仍具有吸引力，回报前景良好，因此与其他风险更大的资产类别相比，投资级信用债仍有优势。从需求角度看，技术面看起来很好。从负面角度看，各国央行将会继续量化紧缩。美联储、欧洲央行和英国央行均表示将继续缩表。特别是欧洲央行持有了大量公司债券，这些债券最终需在中期内被卖出。

现代史上最激进的加息周期已接近尾声。到目前为止，欧洲和美国经济已安然通过此轮周期。市场宣告了胜利，认为软着陆大局已定。然而，我们仍保持谨慎，因为加息周期的影响尚未尽显。全球主要央行都在逐步转向，但降息似乎还要等待几个月。

市场定价已体现了很高的预期，市场似乎重回90年代的狂欢。这也预示着期望落空的可能性很大。在此情形下，利差可能会进一步扩大。然而，只有经济出现更严重的放缓，甚至衰退，市场才会出现更实质性的行情。考虑到紧缩周期的滞后效应，我们认为，经济放缓甚至衰退的可能性仍然存在。