荷宝CIO寄给2021年：逆向投资

虽然新冠疫情现状依然不容乐观，但我们有充分的理由相信，疫情对各国经济和金融市场的影响将是暂时性的：目前并未出现经济部门崩溃的现象，银行业保持健康态势，劳动力市场正在复苏。

目前市场定价反映出的高度乐观情绪。但荷宝认为，投资者在2021年仍将面临一些挑战。

最好的情况是，未来一年可能会波澜不惊，信用债市场会带来温和的回报。最坏的情况是，我们可能会迎来波动、意外和疲软。从短期来看，鉴于更多地区经济复苏，整体收益率略有上升，获得丰厚回报的最佳机会在于价值股的复苏。

不论是哪种情况，投资者都必须专注于发现价值，保持积极态度，并愿意坚守自己的信念。这意味着需要不断挑战“共识”，避免“短视”。投资选择必须基于严谨的研究和对市场周期的透彻理解，这正是荷宝过去90多年来坚持采取的投资策略。

除周期性因素之外，还有一种新的长期因素正在影响着投资者：关注可持续发展、推动将气候因素纳入投资成果。

荷宝已为这一长期性重大变化做好充分准备。我们认为，气候相关的考量和脱碳是资产管理行业目前最重要的发展趋势，同时投资重点正转向对超额收益的贡献和关注气候影响。投资者对气候因素的考虑越多，气候因素就越有可能对市场价格产生影响。而这也符合监管机构的期待。

荷宝多年来一直致力于将可持续发展融入投资实践。我们重视发展ESG能力，持续获取相关优质数据、研发分析工具、撰写透明报告、组织企业对话活动。我们在投资过程中充分考虑与气候相关的风险和机遇，推出了专门致力于推动实现《巴黎协定》目标和全球脱碳目标的产品。同时，荷宝已宣布争取2050年前实现投资净零排放目标。

这种向可持续发展思维转变的背景，是另一个塑造投资格局的关键性长期现象——超长债务周期。

30年前，中国劳动力供给潮导致工资永久性降低，从而拉开发达市场向新兴市场大规模外包制造业活动的序幕。发达市场资本投资占GDP比重出现大幅下降。人口因素促使人们倾向于储蓄而非投资，导致储蓄过剩。与此同时，各国央行持续推低收益率，旨在激励经济参与者大举消费和借贷。这些因素结合在一起，共同催生了流动性陷阱和债务超级周期。全球已经习惯了低收益率的资本环境。在这个全球化的世界，大多数行业都存在赢者通吃的现象，科技行业只是其中一隅。

尽管上述分析大致勾勒出了我们现在的处境，并在一定程度上解释了估值过高以及市场突发剧烈波动的原因。一方面，收益率因储蓄过剩而持续下降；另一方面，企业利用发行债券所融资金大规模回购股票，推高了每股收益。更健康的选择应该是加大投资和创新力度，由此促进收益增长。然而，在我们当前所处的环境中，央行政策导致了收益率低、流动性过剩、债务上升、产能过剩。这种产能过剩是规避“创造性破坏”所产生的后果：所有企业，包括实力较弱的企业，都依赖零利率为生。

每一个周期都是由于债务不断增长和通胀较低推动的。每一个周期结束时，收益率降低，债务负担加重，但企业乐观情绪却丝毫不减。其实这种乐观情绪也是有原因的，毕竟股市、信用债市场甚至国债市场都在持续走强。

接下来会发生什么？就像钟摆一样，市场和经济会自然趋于平衡。问题在于，我们是允许市场寻求平衡，还是继续吹大泡沫？有人认为，或许是政策性应对措施造成局面大变。2020年最早采取的应对措施的确是“对症下药”，因为向市场注入大量流动性、实施大规模财政刺激措施能够有效防止经济崩溃。但现在的问题在于我们进入了“飙车”状态：如果经济已经复苏而刺激措施仍保持不变，市场就会过热。

另一个潜在风险是，政策变动将扰乱市场。政策方向一旦改变，那么几十年来习惯于低成本融资的市场、投资者和企业会受到冲击，而市场反应可能会迫使政策制定者出于担忧再次出台更多刺激措施，从而造成进一步的价值扭曲并延迟市场回归平衡，加剧了市场失衡。

目前，多家央行已发出信号，长期内利率将保持低位。接下来的几年里，如果经济复苏但刺激依然过大，市场将迫使央行出手。届时，随着通胀逐渐蓄力，政策制定者将很难兑现维持低利率的承诺。

当收益率开始上升，市场将趋于平衡，过度负债、定价极不合理等现象也将缓解。虽然我们不确定何时才会出现这种情况，但我们仍不断挑战“共识”，并专注于做好我们的研究。

机器学习、大数据和人工智能等重要工具，将帮助我们不断挑战固有思维、拓展研究范围。随着时间的推移，荷宝的数据科学家和数据管理系统对海量数据开展的深入分析将帮助我们更好地获得超额收益。技术也将帮助我们避免落入行为偏差。不过，技术不会改变成功投资的基本原则，即始终坚持逆向投资。

成功战胜新冠疫情并不代表市场和财务回报就随之恢复。相反，投资成功需要知识、研究和批判性思维。我们不断将更广泛的社会福祉概念和可持续成果纳入投资成功的定义，实现更优的投资。