• 市场观点
信用债投资：追求高票息 = 追求高回报？
在过去两年，债券投资者经历了剧烈波动的债市。尤其是2022年，堪称是自1788年以来最艰难的一年。在2023年末，市场逐渐迎来转向。随着极端通胀的消退，债券收益率从峰值回落，投资者对美国经济软着陆的预期也随之升温。
在债券票息上升的背景下，债券再次成为投资者获取收入的重要来源。但票息上升是否必然意味着更高的总回报呢？
通常情况下，票息是影响长期债券回报率的最重要因素，但近年来在低利率甚至负利率的环境下，资本利得对债券回报率的影响更为显著。
然而，在目前票息高企的情况下，债券更有能力消化票息进一步上升的影响，从而避免了总回报的负增长。在全球固定收益市场中，多数领域的票息均有所上升，但我们认为优质信用债最具吸引力。我们所指的优质信用债包括投资级信用债和边缘（BB级）信用债。这类债券不仅提供了具有吸引力的收益率，而且信用风险相对有限。
为了评估投资级信用债在当前票息环境下的总回报潜力，我们对过去22年中，以类似票息水平起始的12个月周期进行了分析，并计算了这些周期的总回报。下图展示了我们的研究样本中56个周期（每个周期为期12个月）的总回报分布情况，这些周期的起始票息率均介于4%到5%之间。
由此可见，获得正总回报的概率极高。在这56个周期中，仅有三个周期的总回报率介于-6%到0%之间。观察到的最低总回报为-3.0%，最高总回报为16.3%，平均回报率为7.1%。
在12个月持有期内全球投资级信用债的总回报分布情况
数据来源：彭博社，荷宝。研究时段：2001年3月至2023年12月。本图显示了彭博全球综合企业债券指数在所有56个周期的总回报分布情况，每个周期为期12个月，起始票息率均介于4%到5%之间。所示回报率未经对冲，所使用的货币可能与您所在国家或居住地的货币不同。由于汇率波动，当所示收益转换为您的本币时，其价值可能会有所增加或减少。时期不足一年的，未进行年化计算。您的投资价值可能会波动。过往业绩并不保证未来的结果。本项分析不代表荷宝的投资策略，仅供参考。
那么，这对投资级信用债意味着什么？首先，根据目前票息水平的历史数据，投资级信用债在12个月周期内的总回报一直维持正值。而且在大多数情况下，票息都保持在相似的水平。即便在2005年等债券票息进一步上升的年份也是如此。
其次，我们观察到，在12个月的持有期内，总回报率大多呈现正值，并且在大多数持有期内，年化总回报率介于6%至12%之间。虽然我们应谨慎对待基于过往回报对未来回报的预测，但回报轨迹是清晰可见的。当前投资级信用债的票息水平对各种市场环境下的未来总回报都极为有利。
不同经济情境下投资级信用债的回报率分析
在软着陆情景下，美国经济将维持长期且温和的增长态势。在这种环境下，通胀率、央行政策利率和债券票息率可能会从当前水平逐步回落，而企业债券的利差将趋向区间波动。这样的市场条件对投资级信用债的总回报是有利的。
在硬着陆情景下，美国经济将陷入衰退，央行可能需要加快降息步伐。这将导致债券收益率加速下降，因为投资者会从风险较高的资产转向作为避险资产的政府债券。在这种情境下，尽管投资级信用债的利差可能会扩大，但政府债券收益率的下降将会减轻信用利差扩大的负面影响，从而支撑总回报。在衰退环境下，股票和投资级信用债的回报通常呈现负相关性，因此配置信用债有助于对冲股市回报下降的影响。
在通胀强劲反弹的经济情景下，债券票息率可能会进一步上升。然而，得益于当前的利息回报（carry return）极具吸引力，投资级信用债应该能够吸收因债券收益率上升而带来的大部分负面影响。
从历史角度来看，并结合不同经济情景下的分析，我们可以得出结论：在全球债券市场中，投资级信用债不仅提供了具有吸引力的票息和总回报潜力，而且信用风险相对有限。无论市场环境如何变化，采取主动的投资策略，并进行全面的自下而上的基本面研究，始终是实现高质量收益和回报的有效途径，同时能将信用风险控制在较低水平。
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