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Le cause del rallentamento di metà ciclo

Le cause del rallentamento di metà ciclo

06-09-2019 | Previsioni mensili

“La crescita economica sta rallentando ma dovrebbe ingranare”, afferma Peter van der Welle.

  • Peter van der Welle
    Peter
    van der Welle
    Strategist

In breve

  • Siamo in presenza di un rallentamento di metà ciclo anziché di una debolezza di fine ciclo
  • Tra i fattori positivi si annoverano il ruolo dei servizi e i tassi d’interesse reali
  • Robeco manterrà un sottopeso sulle azioni finché non miglioreranno le prospettive del settore manifatturiero 

I mercati si confrontano con un rallentamento di metà ciclo anziché con una debolezza di fine ciclo che potrebbe causare una recessione negli Stati Uniti o in altri mercati occidentali, sostiene lo strategist di Robeco. Ciò dovrebbe comportare una riduzione dei rischi in ambito azionario, ma i fondi multi-asset di Robeco Investment Solutions continueranno a sottoponderare le azioni finché non miglioreranno le prospettive del settore manifatturiero, afferma nell’outlook mensile. 

“L’economia mondiale è bloccata in un persistente rallentamento concentrato nel settore manifatturiero in un clima di incertezza diffusa sulle politiche economiche,” dice Van der Welle. “Ad agosto l’indice ISM sulla fiducia dei produttori è sceso a quota 49,1, offrendo scarso sollievo agli investitori.”

“Si tratta di un fattore che preannuncia una debolezza di fine ciclo? A nostro avviso ci troviamo di fronte a un rallentamento di metà ciclo, ma è probabile che l’economia ingrani una marcia più alta verso la fine del 2019. Il dissuasore di velocità rappresentato dalla decelerazione della produzione manifatturiera (automobilistica) non dovrebbe comportare un arresto della crescita globale.” 

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Riduzione delle scorte: una definizione

Un rallentamento di metà ciclo è definito di solito come una riduzione delle giacenze detenute dalle imprese a fronte di una diminuzione della domanda attesa dei loro beni, con la conseguente decelerazione del ciclo delle scorte. “Oggi assistiamo a qualcosa di simile a un rallentamento di metà ciclo, in quanto la produzione industriale è crollata e il rapporto scorte-vendite negli Stati Uniti si attesta a 1,45, un livello simile ai picchi di metà ciclo osservati nel 1995 (1,44) e nel 2016 (1,47),” sostiene Van der Welle. 

“Questa analogia sembra piuttosto promettente, anche se la difficoltà risiede nel fatto che un rallentamento del ciclo delle scorte ha storicamente coinciso con una decelerazione, mettendo un freno all’espansione (come nel 2001). Un rallentamento del ciclo delle scorte è quindi una condizione necessaria ma non sufficiente per stabilire se siamo in presenza di un rallentamento di metà ciclo o di una debolezza di fine ciclo.” 

Il rapporto scorte-vendite negli Stati Uniti può preannunciare una recessione. Fonte: Refinitiv Datastream, Robeco

Ritardi di inversione della curva dei rendimenti

Ciò nonostante, alcuni indicatori suggeriscono che il peggio deve ancora venire: tra questi spicca l’inversione della curva dei rendimenti dei titoli di Stato USA, il tipico precursore di una recessione. Ciò che varia, tuttavia, è la durata del periodo che trascorre tra il segnale di avvertimento e l’inizio della fase recessiva, ricorda Van der Welle.   

“Oggi prevale l’idea condivisa che l’attuale inversione della curva dei rendimenti statunitensi preannunci una recessione tra circa 18 mesi, e questo indica che ci troviamo in effetti alla fine del ciclo,” afferma lo strategist. “Tuttavia, la ricerca del FMI dimostra che i casi in cui gli economisti hanno previsto correttamente una recessione con largo anticipo costituiscono un’anomalia statistica, dato che hanno indovinato solo cinque volte su 153.”

“Gli ultimi due cicli economici precedenti a quello attuale hanno mostrato che i ritardi tra l’inversione e la recessione sembrano essersi allungati molto oltre i 18 mesi, verificatisi 29 mesi dopo l’inversione del 2005 e 33 mesi dopo quella del 1998.”

Ritardi nell’indice della produzione manifatturiera

“Vi sono inoltre elementi che confermano un ritardo crescente tra un picco ciclico dell’indice ISM manifatturiero statunitense e le successive recessioni. Negli ultimi tre cicli economici questo sfasamento ha superato decisamente la media storica (36 mesi), attestandosi rispettivamente a 80, 78 e 44 mesi.”

“L’allungamento del ritardo tra l’inversione delle curve dei rendimenti e le recessioni negli ultimi decenni suggerisce che l’attuale espansione potrebbe avere ancora qualche freccia al suo arco.”  

Van der Welle ritiene che la spiegazione più probabile dei lunghi ritardi degli ultimi decenni sia da ricercarsi nella sempre minore importanza del settore manifatturiero nel ciclo economico globale, in contrasto con la crescente influenza esercitata dal settore dei servizi, che oggi rappresenta il 45% del PIL statunitense. 

“Mentre il settore manifatturiero è già in contrazione, il settore dei servizi ha dato prova di maggiore tenuta; l’indice ISM non manifatturiero continua a indicare una persistente espansione del settore dei servizi USA. È difficile immaginare una recessione negli Stati Uniti senza che il settore dei servizi mostri segni dell’inizio imminente di una contrazione.”

I tassi ufficiali reali sono di supporto

Un altro aspetto da tener presente è che gli attuali tassi ufficiali reali si discostano nettamente dai livelli osservati alla fine dei precedenti cicli di inasprimento della Fed, aggiunge lo strategist di Robeco. I tassi ufficiali reali negli Stati Uniti sono inferiori all’1% o negativi (-1% nell’Eurozona), mentre in passato, al termine dei cicli di inasprimento della Fed, si collocavano ampiamente al di sopra del 2%. 

“A meno che uno creda che il tasso d’interesse neutrale reale (in corrispondenza del quale non si hanno effetti espansivi o restrittivi sull’economia) sia addirittura inferiore agli attuali tassi ufficiali reali per le economie avanzate, l’effetto netto dei bassi tassi reali di riferimento dovrebbe essere un allungamento dell’espansione economica, non un suo accorciamento,” dice Van der Welle. 

“Gli Stati Uniti non hanno mai registrato una recessione senza che i tassi d’interesse reali superassero di almeno il 2% il loro trend di lungo periodo (oggi lo scarto è dello 0,96%). In breve, è improbabile che i tassi d’interesse reali risultanti dal ciclo di inasprimento della Fed iniziato nel dicembre 2015 abbiano raggiunto livelli talmente punitivi da causare la paralisi dell’economia statunitense.”  

Il ruolo degli investimenti fissi

Nel frattempo, è stato dimostrato che gli investimenti fissi sono un motore del ciclo economico. Considerando il quadro più ampio, il dato sugli investimenti fissi privati negli Stati Uniti mostra che la dinamica degli investimenti statunitensi è ancora positiva, in contrasto con la dinamica negativa osservata di solito prima di una recessione. 

“Quindi, se l’attuale rallentamento si dimostrasse in effetti un fenomeno di metà ciclo come abbiamo suggerito, i rischi in ambito azionario sarebbero più bassi,” conclude Van der Welle. “Ciò nonostante preferiamo mantenere un atteggiamento prudente, poiché questo rallentamento di metà ciclo non è ancora terminato. Per il momento continuiamo a sottoponderare le azioni, in attesa di poter ripristinare una posizione di sovrappeso sull’azionario globale nel resto dell’anno.”  

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