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I rendimenti azionari non sono necessariamente valide misure di recessione

I rendimenti azionari non sono necessariamente valide misure di recessione

08-02-2019 | Previsioni mensili

Gli investitori dovrebbero stare attenti nell’utilizzare i valori degli attivi per prevedere una recessione, afferma il gestore Jeroen Blokland.

  • Jeroen Blokland
    Jeroen
    Blokland
    Portfolio Manager

In breve

  • Lo S&P 500 raggiunge di solito un picco appena sei mesi prima dell’inizio di una recessione
  • I picchi si verificano molto tempo dopo che altri indicatori di recessione hanno segnato un rallentamento
  • Gli investitori, sviati da un inversione delle curve dei rendimenti, rinunciano a potenziali guadagni azionari

I rallentamenti dell’economia sono spesso immediatamente preceduti da fenomeni di mercato come un’inversione della curva dei rendimenti obbligazionari o un picco dei mercati azionari statunitensi (vedi grafico in basso). Tuttavia, le dinamiche passate suggeriscono che i listini tendono a segnare nuovi massimi poco prima di una recessione, ma a raggiungere il picco solo molto tempo dopo che altri indicatori, come un’inversione della curva dei rendimenti, hanno segnalato un rallentamento.

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Pertanto, gli investitori che utilizzano indicatori per individuare il momento più opportuno per uscire dai mercati rinunciano a una parte dei rendimenti in una fase in cui una recessione negli Stati Uniti è comunque attualmente improbabile, afferma Blokland, Senior Portfolio Manager di Robeco Investment Solutions.

“La curva dei rendimenti statunitense, che mostra la differenza tra i rendimenti obbligazionari a lungo e a breve termine, è uno dei migliori indicatori di recessione, se non addirittura il migliore”, sostiene Blokland. “La curva dei rendimenti ha previsto correttamente tutte le ultime sette recessioni registrate negli Stati Uniti dal dicembre 1969. Di regola, ogni volta che la curva dei rendimenti si inverte – vale a dire quando i tassi a breve superano i tassi a lungo termine – l’economia entra in recessione nell’arco di un anno o due.”

“Tuttavia, una curva dei rendimenti invertita non ha mai impedito allo S&P 500 di mettere a segno ulteriori rialzi (vedi grafico in basso); nelle ultime sette recessioni i prezzi delle azioni hanno continuato a salire dopo ogni inversione della curva dei rendimenti, tranne che nel 1973. In effetti, lo S&P 500 ha continuato a guadagnare terreno in media per altri undici mesi, prima di raggiungere un picco.”

“Quindi, benché sia forse l’indicatore di recessione più attendibile, la curva dei rendimenti non è adatta a prevedere i picchi del mercato azionario. Chi avesse basato la propria strategia d’investimento sulla curva dei rendimenti avrebbe rinunciato a cogliere una parte significativa delle performance azionarie.”

Le valutazioni sono inaffidabili

Perché allora non utilizzare le valutazioni azionarie? “Alcuni investitori ritengono che le recessioni siano precedute da valutazioni elevate e che durante queste fasi i listini subiscano una flessione, tornando verso livelli di valutazione più normali”, dice Blokland. “La logica sottostante questo ragionamento è che i cicli economici finiscono per la maggior parte in una bolla. Ad esempio, se la politica monetaria rimane troppo accomodante per un periodo molto lungo, le imprese investono in misura eccessiva, spinte dalla prospettiva di una crescita “senza fine” o comunque finanziata in misura crescente dall’indebitamento. Tutti questi scenari si traducono in un aumento esponenziale delle valutazioni azionarie, che a un certo punto devono andare incontro a una correzione.”

“Se è vero che numerose recessioni sono il risultato dello scoppio di una bolla, ciò non comporta automaticamente valutazioni azionarie elevate. Anzi, una recessione può giungere a fronte di qualsiasi livello delle valutazioni, e i rapporti prezzo/utile (P/E) dello S&P 500 hanno evidenziato notevoli variazioni poco prima dell’inizio dei rallentamenti passati. Semmai, i P/E si sono collocati su livelli inferiori alla media a lungo termine prima di una recessione.”

Una recessione può giungere a qualsiasi livello delle valutazioni

Picco dei mercati azionari

Vi è poi il fenomeno per cui i mercati azionari tendono a raggiungere un picco appena prima dell’inizio delle recessioni, come mostra il primo grafico. Tuttavia, gli investitori dovrebbero diffidare anche di questo fatto risaputo, poiché il picco di solito si verifica molto tempo dopo che altri indicatori hanno segnalato una recessione, osserva Blokland.

“Se consideriamo le ultime sette recessioni statunitensi, l’indice S&P 500 ha toccato in media un picco solo sei mesi prima dell’inizio ufficiale della fase recessiva”, afferma. “In due occasioni, nel 1980 e nel 1990, il picco del mercato azionario ha coinciso di fatto con l’inizio della recessione. In generale, i listini tendono a registrare solide performance fino a dodici mesi prima di una fase recessiva, quindi a evidenziare un andamento contrastato ma positivo nei sei mesi successivi, per poi virare in negativo nei sei mesi immediatamente precedenti la recessione.”

“Bisogna considerare comunque un paio di aspetti. Primo, il numero di recessioni è fortunatamente limitato, ma questo riduce anche la significatività dei dati sui rendimenti passati. Inoltre, le recessioni sono spesso individuate a mesi o addirittura anni di distanza dal loro verificarsi. Al momento di un picco del mercato, gli investitori non sapevano ancora quando sarebbe iniziata ufficialmente la recessione.”

“Tuttavia, ciò non toglie che i mercati azionari tendono a raggiungere un picco molto tempo dopo che i principali indicatori di recessione ne hanno segnalata una. Questo a sua volta spiega perché tali indicatori hanno uno scarso potere previsionale riguardo all’andamento dei corsi azionari.”

I mercati azionari tendono a raggiungere un picco molto tempo dopo che i principali indicatori di recessione ne individuano una

Quando arriverà dunque la prossima recessione?

Nel complesso è piuttosto difficile stabilire i tempi esatti della prossima recessione statunitense, afferma Blokland. “Detto questo, sulla base degli ultimi dati macroeconomici, la prossima fase recessiva potrebbe essere ancora lontana. Il mercato del lavoro statunitense presenta tuttora dinamiche molto solide, creando ogni mese un numero significativo di nuovi posti di lavoro. Al contempo, molte persone si stanno riaffacciando sul mercato del lavoro, riducendo i rischi di inflazione. I salari stanno aumentando più rapidamente dei prezzi, incrementando il potere d’acquisto dei consumatori statunitensi.

Inoltre, a gennaio l’ISM Manufacturing Index è salito inaspettatamente a quota 56,6, suggerendo una crescita del PIL superiore alla media in un’ottica futura. Tutto questo coincide con una chiara pausa del ciclo di inasprimento della Federal Reserve, che limita le ricadute negative sull’economia e crea condizioni finanziarie favorevoli.”

“La Cina si conferma il fattore esterno più importante per l’economia statunitense, soprattutto perché la controversia commerciale tra i due paesi rimane irrisolta. Ma la Cina risente attualmente del rallentamento del commercio ed è intenta a stimolare la propria economia. Nell’insieme questi sviluppi riducono la probabilità di una recessione negli Stati Uniti nel corso di quest’anno. Pertanto, data la scarsa capacità previsionale dei mercati azionari quando si tratta di recessioni, per il momento riteniamo più plausibile un ulteriore rialzo, anziché un ribasso, delle quotazioni.”

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