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Siamo diretti verso un mercato ribassista?

Siamo diretti verso un mercato ribassista?

08-12-2017 | Previsioni mensili

Dopo una serie apparentemente inarrestabile di picchi dei mercati azionari, gli investitori si chiedono se sia in arrivo una correzione. Tuttavia, prevederne una è più difficile di quanto sembri, spiega Lukas Daalder, Chief Investment Officer di Robeco Investment Solutions.

  • Lukas Daalder
    Lukas
    Daalder
    Former CIO Robeco Investment Solutions. Daalder left Robeco in July 2018.

In breve

  • Il numero record di massimi storici alimenta i timori di una correzione
  • Non è possibile prevedere un mercato ribassista utilizzando le valutazioni e la volatilità
  • Robeco resta sovresposto alle azioni, con un meccanismo di stop-loss
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L’indice S&P 500 ha raggiunto ad oggi 57 record storici dall’inizio dell’anno, mentre il Nasdaq ha messo a segno 70 nuovi massimi superando il record di 61 messo a segno nel 1999. Il fatto che il rialzo del 1999 fu seguito da un crollo sta innervosendo molti operatori, avverte Daalder.

Cercare di individuarne l’avvento non è tuttavia una scienza esatta. Tanto più considerando il fatto che economisti e accademici non riescono neanche a concordare su una unica definizione di mercato ribassista, e visto che non tutte le azioni sono diventate costose con la prosecuzione del mercato rialzista, spiega.

“I timori di un’imminente correzione si stanno diffondendo ad ogni record storico raggiunto,” continua Daalder, il cui fondo multi-asset resta sovresposto alle azioni. “Leggendo le diverse previsioni pubblicate dalle principali banche e istituti, il tema centrale è quello di un cauto ottimismo, con una chiara enfasi sulla componente della cautela.”

Livelli alti

“La valutazione delle azioni USA ha raggiunto livelli elevati, mentre gli spread del credito sono diminuiti, a prescindere dal peggioramento sottostante della qualità del credito e dell’indebitamento complessivo. Non sorprende che un numero crescente di analisti si stia chiedendo se, quando e come il rally in corso tra le componenti rischiose dei mercati finanziari USA giungerà a termine.”

Un recente Financial Stability Review pubblicato dalla Banca Centrale Europea ha emanato un’allerta sulla valutazione elevata del mercato azionario USA, avvertendo che una correzione negli Stati Uniti rappresenterebbe un rischio anche per i mercati europei, molto più a buon mercato. Ma riuscirebbe ad innescare un mercato ribassista?

“Se vuoi provare a prevedere i mercati ribassisti, devi prima riuscire a definirne con chiarezza uno,” aggiunge Daalder. “Ricorrere alla definizione ‘una correzione del 20% rispetto al picco precedente’ sembra semplice, ma solleva diversi interrogativi.”

“Interpretato in modo restrittivo, questo significa che l’indice Nikkei si trova in un mercato ribassista da oltre 27 anni. Sebbene nessuno possa affermare che il Nikkei sia stato un investimento straordinario, non farebbe giustizia ai sei ribassi di oltre il 20% registrati dall’indice dal 1990.”

“Un’altra considerazione può essere l’inflazione: l’indice Bovespa brasiliano è aumentato oltre 1.000% nel 1994, mentre l’inflazione arrivava al 5.000%. Molti investitori lo descriverebbero come un mercato ribassista.”

Definizione di Shiller

Daalder si affida alla definizione dell’economista vincitore del premio Nobel, Robert Shiller: “Il picco prima di un mercato ribassista, per mia definizione, era il picco più recente su 12 mesi, e dovrebbe esserci qualche mese nell’anno successivo che sia inferiore del 20%.” Questo significa che dal 1881 vi sono stati 13 mercati ribassisti negli USA, l’ultimo durante la crisi dell’Eurozona nel 2011, ma ancora non ci racconta l’intera storia, avverte Daalder.

“La regola che una correzione del 20% deve aver luogo entro 12 mesi significa che si stanno eliminando i ribassi dei mercati che si sviluppano in un tempo più lungo,” ricorda. “Inoltre, mentre Shiller utilizza i prezzi reali nella costruzione del suo celebre rapporto prezzo-utili corretto per il ciclo (Cyclical Adjusted Price Earnings ratio - CAPE, o Shiller PE), qui si attiene ad un approccio nominale. Di conseguenza, gli anni ‘70 e ‘80 risultano privi di ribassi, anche se in quel periodo si sono registrate alcune correzioni piuttosto nette.”

I 13 mercati ribassisti identificati da Shiller.
Fonte: Shiller & Robeco

Considerando la volatilità

Il fatto che la valutazione elevata accresca il rischio di una correzione non rappresenta un’affermazione scioccante, ma la bassa volatilità contribuisce a offrire un segnale d’allarme? Shiller sembra suggerirlo, avvertendo che nella sua analisi sugli USA “la volatilità dei corsi azionari era inferiore alla media nell’anno concluso con il mese di picco precedente i 13 mercati ribassisti negli USA”. Questo ha indotto alcuni investitori a tracciare un parallelismo con gli attuali livelli ridotti della volatilità, come potenziale segnale di pericolo.

Tuttavia, Daalder spiega che anche questo costituisce un indicatore poco affidabile. “Una volatilità ai minimi storici non è affatto un segnale precursore affidabile per individuare un mercato ribassista. Osservando la top 10 dei periodi di volatilità ai minimi storici, solamente in un caso (nel 1895) precedette un mercato ribassista: negli altri nove casi non si è registrata alcuna correzione dei mercati. Nel complesso non sembra esservi un unico strumento utile per segnalare un mercato ribassista.”

E se si analizzano insieme valutazione e volatilità? La tabella seguente cerca di farlo accoppiando livelli di volatilità e rendimenti forward a 12 mesi dei mercati azionari. “Se il mix tra bassa volatilità e valutazioni elevate ha storicamente voluto dire guai in vista, dovrebbe essere prevedibile che i rendimenti in basso a sinistra della tabella siano in media inferiori al resto della tabella (entro il cerchio rosso). E invece non sembra esservi un punto particolarmente basso in quella parte della matrice,” dice Daalder.

La matrice valutazione volatilità dei rendimenti forward a 12 mesi.
Fonte: Shiller & Robeco

“Nell’insieme, non riteniamo che l’analisi combinata di valutazione e volatilità offra un particolare apporto predittivo. Naturalmente, conveniamo con la BCE e Shiller che la valutazione corrente delle azioni USA sia fonte di preoccupazione, ma se questo significa che stiamo andando verso una correzione imminente deve ancora essere visto.”

“Il rally attuale è stato trainato soprattutto dal momentum e dalla liquidità, e fino ad ora non vi sono segnali che questa situazione si stia esaurendo. Continuiamo quindi a sovresporre le azioni, ma con l’adozione di un meccanismo rigoroso di stop-loss.”

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