Talk ’22: ‘Wij kiezen eerder voor verrassende pareltjes dan voor de usual suspects’

“In de ontwikkelde wereld is het monetaire beleid ultraruim, maar daar gaat komend jaar verandering in komen. Wat we in 2022 echt in de gaten moeten houden, zijn de renteverhogingen door de Amerikaanse Federal Reserve (Fed), die zich mogelijk aandienen in de tweede helft van 2022. Als komende zomer het afbouwen van de steun, ook wel tapering genoemd, eenmaal is afgerond, volgt waarschijnlijk een nieuwe renteverhogingscyclus in de Verenigde Staten (VS). Wordt die cyclus aangedreven door robuuste economische groei, dan is dat over het algemeen een goed teken voor aandelen uit opkomende markten. Volgens veel waarnemers, waaronder de Fed, is de inflatie van tijdelijke aard.”

“Een periode van monetaire verkrapping op basis van economische groei is doorgaans gunstig voor beleggingscategorieën in het waardesegment en voor waardeaandelen. Dat betekent dat aandelen uit opkomende markten na een periode van underperformance ten opzichte van ontwikkelde markten mogelijk weer de bovenliggende partij worden. De afgelopen jaren hebben de opkomende markten veel negatief nieuws ingeprijsd, terwijl in ontwikkelde markten goed nieuws steeds leidde tot nieuwe records op de aandelenmarkten. Het goede nieuws bestond uit de heropening na de lockdowns en de sterke bedrijfsresultaten in zowel ontwikkelde als opkomende markten, maar toch staan opkomende markten dit jaar op een vlak rendement. De daaruit voortvloeiende herwaardering heeft geleid tot een koers-winstverhouding voor de MSCI Emerging Markets Index van bijna 12 keer de verwachte winst per aandeel voor 2022, terwijl die voor de MSCI World Index gemiddeld genomen op 18 keer ligt.”

“De opkomende aandelenmarkten lijken de ophanden zijnde tapering al volledig ingeprijsd te hebben. Wat nu anders is dan tijdens de vorige periode van tapering, die begon in de tweede helft van 2013, is dat opkomende landen dit keer eerder zijn begonnen met monetaire verkrapping dan de Fed. In dat opzicht lopen opkomende markten voor op ontwikkelde markten. In opkomende markten zijn centrale banken namelijk al aan het verkrappen, terwijl die in ontwikkelde markten nog altijd hun balans vergroten.”

“Aandelen uit opkomende markten lijken dus klaar voor de Amerikaanse tapering, gezien de tegenvallende aandelenrally na de pandemie in het opkomende gedeelte van de financiële markten. Kortom, in opkomende markten is alleen het slechte nieuws ingeprijsd in de huidige aandelenkoersen, terwijl in ontwikkelde markten alleen het goede nieuws is ingeprijsd. De fundamentele portefeuilles van Robeco die beleggen in opkomende markten, hebben een voorkeur voor waardekenmerken. Dat kan voor onze klanten een dubbel voordeel opleveren als het gaat om het genereren van alpha: een focus op waarde in een waarde-beleggingscategorie.”

“Een aantal dingen is veranderd sinds de uitbraak van Covid-19. Zo reizen we minder vaak met het vliegtuig, laten we de auto met verbrandingsmotor vaker staan en stappen we juist vaker op de fiets of de elektrische scooter. Ook werken we meer thuis en is er dus minder kantoorruimte nodig. Sommige van deze veranderingen hebben langdurige gevolgen voor bedrijven of zelfs complete sectoren. Zo lag de piek van het aantal geboekte zakelijke reizen bij luchtvaartmaatschappijen mogelijk al in 2019. Fabrikanten van (elektrische) fietsen gaan juist uitstekende zaken doen in 2022 en daarna. Steeds meer bedrijven verlagen structureel hun reisbudget en delen specifieke CO2-doelen met hun werknemers.”

“De pandemie heeft de trend van een grotere focus op ESG versneld in alle organisaties en landen. De algemene aandacht voor de energietransitie en klimaatverandering is toegenomen en zal ook niet meer afnemen. In tegendeel: groene sectoren en duurzame bedrijfsmodellen zullen de komende jaren floreren. Toekomstbestendige portefeuilles in opkomende markten moeten dan ook een structurele exposure hebben naar zonne-energiebedrijven, schonere vormen van transport en oplossingen voor energieopslag.”

“De trends die zijn versneld door de pandemie en het toegenomen bewustzijn van mensen, zullen in 2022 alleen nog maar meer versnellen. China, Zuid-Korea en Taiwan verdienen speciale aandacht van portefeuillemanagers die beleggen in opkomende markten. Robeco Emerging Markets Equites heeft dan ook een grote exposure naar de ‘nieuwe sectoren’ en technologiegerelateerde bedrijven in landen als China, Zuid-Korea en Taiwan.”

“Net als in 2021 gaan we ook in 2022 over de hele wereld nog Covid-19-uitbraken zien, maar de impact daarvan op de reële economieën en bedrijfswinsten zal kleiner zijn. De verstoringen in toeleveringsketens die we op dit moment zien in sectoren als halfgeleiders en containertransport, kunnen nog tot ver in 2022 aanhouden. Dus ook hier blijft de aandelenselectie essentieel. Zo kunnen we bijvoorbeeld van sommige van de geavanceerde hardwarebedrijven in opkomend Azië sterke winstcijfers verwachten.”

“Met onze op waarde gerichte portefeuilles voor opkomende markten wijken we af van de consensus. De meeste van onze collega's vissen in de ‘groeivijver’, deels vanwege de populariteit van groeiaandelen in Chinees internet en Indiase consumptie. Na een decennium waarin groeisectoren en groeiaandelen het aanmerkelijk beter deden dan hun waardetegenhangers, is nu mogelijk de tijd rijp voor een comeback van waarde. Het waarderingsverschil tussen groei- en waardeaandelen in opkomende markten is nog niet eerder zo groot geweest als nu. Dit jaar zagen we af en toe al wel wat tekenen dat waarde het in de opkomende markten beter deed dan groei, maar die vielen in het niet bij de grote underperformance in de tien jaar daarvoor.”

“Juist vanwege dit enorme verschil in performance en onderliggende waarderingen ben ik optimistisch over de performance van onze fundamentele strategieën voor opkomende markten in 2022. Het waarderingsverschil is simpelweg niet houdbaar op de lange termijn en waarde gaat de komende jaren hoe dan ook een duurzamere comeback maken.”

“Misschien wordt in 2022 het leiderschap van groei wel serieus op de proef gesteld. Na het groeidecennium 2010-2020 zijn we nu mogelijk in een decennium beland waarin opkomende markten en waarde de boventoon voeren. Ik merk dat steeds meer sectorexperts hun twijfels hebben over de koers-winstverhoudingen in bijvoorbeeld de Chinese internetsector, de Braziliaanse fintechsector of de Indiase sector consument defensief. Ik beleg liever in een bedrijf dat wordt verhandeld tegen 10 keer zijn winst per aandeel in 2021 met een stabiele winstgroei van 15%, dan in een bedrijf dat wordt verhandeld tegen 30 keer de winst per aandeel in 2021 met een potentiële winstgroei van 35%. Voor dit laatste bedrijf is het neerwaartse risico fors hoger als het niet voldoet aan de hoge groeiverwachtingen. Een herwaardering ligt dan ook op de loer voor dure defensieve aandelen.”

“De grootste externe uitdaging van 2022 wordt denk ik de ophanden zijnde strengere regelgeving voor internetbedrijven in de VS en Europa. Ook in dat opzicht lopen opkomende markten voor op de ontwikkelde markten. Denk maar aan de strengere regelgeving voor de Chinese sectoren internet, e-commerce, onderwijs en gaming. Onder het mom van gemeenschappelijke welvaart hebben de Chinese autoriteiten de bedrijven in deze sectoren hard aangepakt in 2021. Ook in Zuid-Korea en andere opkomende landen hebben toezichthouders de bedrijven in de sectoren internet, gaming en e-commerce gesommeerd om de rechten van hun klanten te respecteren.”

“De onwenselijke monopolistische situatie is aangepakt in opkomende markten en in sommige gevallen moesten deze bedrijven een enorme boete betalen of geld uitgeven voor het nationale belang. Tot nu toe zien we dergelijke ontwikkelingen nog niet in de rijke landen. Ik verwacht echter wel een inhaalslag van toezichthouders in ontwikkelde landen. Dat kan betekenen dat de marges de komende tijd verder onder druk komen te staan en dat de waarderingen daardoor omlaag gaan. Bedrijven uit opkomende markten zagen hun winst al aangetast worden in 2021 en zouden dan ook relatief veerkrachtige winstcijfers en aandelenkoersen aan de dag moeten leggen.”

“Mijn persoonlijke inspiratie is afwijken van de kudde, zeker in 2022. Met onze waardegerichte aanpak en bedachtzame pioniersgeest proberen we slimmer te zijn dan de concurrentie, door te kiezen voor verrassende pareltjes in plaats van voor de usual suspects. Dankzij onze unieke screeningtools en diepgaande fundamentele analyses vinden we alphakansen in groene sectoren en in de segmenten die de armste mensen in opkomende markten helpen. Daarbij houden we ook rekening met de Duurzame Ontwikkelingsdoelen. Goed geleide bedrijven met een sterke balans, die goed zijn gepositioneerd om te profiteren van de bovengenoemde kenmerken, doen het waarschijnlijk goed in een omgeving van afnemende monetaire steun wereldwijd, waarbij kritischer wordt gekeken naar zeer hoge waarderingsparameters.”

“Persoonlijk geloof ik niet zo in het ‘stagflatiescenario’ dat op dit moment zo populair is, maar meer in een scenario met sterke economische groei dankzij kapitaalinvesteringen, na het ‘makkelijke’ economische herstel na de pandemie. Wel verwacht ik een hogere rente op Amerikaanse Treasuries als gevolg van de economische groei. Een door groei aangedreven versteiling van de yield curve is een goed voorteken voor opkomende markten in het algemeen en voor onze waardegerichte benadering in het bijzonder. In mijn scenario met ‘volop economische groei’ is groei uiteraard niet langer schaars en dus denken steeds meer beleggers wel twee keer na voordat ze een te hoge waarderingspremie betalen voor zogeheten populaire groeibedrijven.”

“Al met al wordt 2022 weer een uniek beleggingsjaar, met verschillende winnaars en achterblijvers qua relatieve performance. Sommige winnaars van de afgelopen jaren blijven achter in 2022 en sommige achterblijvers komen juist als winnaar uit de bus. Het blijft belangrijk om selectief te zijn in deze fascinerende zoektocht naar rendement voor onze klanten. Dat geldt zowel voor landen als voor specifieke sectoren en aandelen. Ik wens u een geweldig rendement voor uw portefeuille in 2022.”