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Cuidado con la “asimetría”: las acciones podrían no haber tocado techo aún

Cuidado con la “asimetría”: las acciones podrían no haber tocado techo aún

09-01-2020 | Perspectiva mensual

Una curiosa asimetría en la trayectoria histórica de la renta variable global sugiere que ésta podría protagonizar aún nuevas subidas, según el estratega Peter van der Welle.

  • Peter van der Welle
    Peter
    van der Welle
    Strategist Global Macro team, Robeco

Lectura rápida

  • El índice MSCI World subió un 30% en 2019, ¿puede esto prologarse ?
  • Los años de fuertes subidas suelen repetirse 
  • Menos pesimismo sería una ayuda, pero existen obstáculos, como Irán

Algunos inversores temen que el actual mercado alcista no pueda durar, debido a los recientes acontecimientos geopolíticos, sobre todo la posible guerra con Irán y a la amenaza de que la postergada recesión pueda terminar frenando la evolución de los mercados de valores.

Sin embargo, nuestro análisis muestra que cuando un año deja resultados excelentes –el índice MSCI World creció un 30% en 2019– éstos suelen repetirse el año siguiente, debido a una serie de factores positivos. Esto sugiere que 2020 podría ser igual de bueno que 2019 para los mercados de valores, a pesar de los problemas que puedan surgir.

“La incertidumbre geopolítica ha vuelto a repuntar debido al asesinato del general iraní Qasem Soleimani”, afirma Van der Welle, estratega del equipo multiactivos Global Macro de Robeco. “Entretanto, las perspectivas de un acuerdo comercial de primera fase entre Estados Unidos y China, y la consiguiente recuperación del sector manufacturero global, parecen ya reflejadas en los precios.”

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Todavía no hemos tocado techo

“No obstante, nuestra previsión sigue siendo que el mercado de renta variable todavía no ha llegado al punto más alto de este ciclo alcista. Como venimos sosteniendo en los últimos meses, cabe esperar una recuperación de los beneficios empresariales en torno al 2T de 2020. Entretanto, la flexibilidad de los bancos centrales está proporcionando el apoyo necesario para compensar la demora en la recuperación de los fundamentales.”

“Los mercados alcistas normalmente se acaban debido a que la euforia termina viéndose truncada por un endurecimiento excesivo de las políticas monetarias. Aunque existen ciertos focos de exuberancia, los bancos centrales no parecen dispuestos a retirar su proverbial 'ponchera’. Aunque la inflación podría suponer un riesgo para el mercado de cara a la segunda mitad de 2020, es improbable que pueda revertir por ahora la marea ascendente en que se encuentran los activos de riesgo.”

Uno de los motivos de optimismo más importantes es la llamada “asimetría” (skew), un fenómeno que viene registrándose en los mercados de valores desde el año 1900. La renta variable global ha cosechado una rentabilidad media anual del 8% desde entonces. Pero la distribución de esta rentabilidad histórica ha sido bastante dispar: desde que se iniciara el siglo XX, las rentabilidades superiores al 20% anual se han producido en un 20% de los años. 

Frecuencia de los resultados anuales en renta variable global desde 1900.

El efecto de agrupación

“Es llamativo que los años con rentabilidades muy altas tienden a agruparse”, afirma Van der Welle. “Los 24 años en los que, desde 1900, la rentabilidad ha sido superior al 20% han ido seguidos de años con rentabilidades elevadas. Por ejemplo, en 1921 la rentabilidad fue del 27,5%, y en 1922 fue del 27,7%; y la rentabilidad del 36,1% registrada en 1985 estuvo seguida por un 38,2% en 1986.”

“Asimismo, estos grupos de años en los que los resultados en renta variable superaron el 20% tienen una característica en común: el año anterior es normalmente negativo para el mercado, con la única excepción de 1927. Por ejemplo, en 1920 se registró una pérdida del 26,8%, y 1984 se cerró prácticamente sin cambios, con una bajada del 0,1%.” 

“En general, si nos fijamos en estos periodos en que se combina un año con rentabilidades inferiores a la media histórica (no solamente resultados negativos en renta variable) y un año inmediatamente posterior con resultados por encima del 20%, vemos que la rentabilidad media del año siguiente es del 14,5%.” 

“Así pues, ya que se ha registrado una rentabilidad superior al 20% en 2019 y el año anterior los resultados del mercado se situaron por debajo de la media histórica, la cifra del 30,0% alcanzada por el MSCI World no debe considerarse excepcional; se aproxima mucho al promedio registrado desde 1900. Además, no podemos descartar que 2020 sea otro año de rentabilidades por encima de la media histórica.”

¿La historia va a repetirse?

¿La historia volverá a repetirse en 2020 y tendremos otro año con cifras de resultados de dos dígitos, como sugiere la trayectoria histórica para estas situaciones? “Debemos ser prudentes en este sentido, ya que el número de observaciones no es lo bastante amplio como para sacar conclusiones fiables”, advierte Van der Welle. 

“Sin embargo, la presencia de esta asimetría refrenda nuestra previsión principal de que seguramente veamos nuevos máximos en las bolsas antes de que la recesión global aparezca. Por naturaleza, los inversores orientan sus carteras hacia los activos con potencial alcista y que presentan una consiguiente retribución asimétrica. En consecuencia, los inversores están dispuestos a pagar una prima por los activos con buen potencial (asimetría positiva).”

“El potencial alcista se ha materializado tras la gran venta masiva que tuvo lugar en el 4T de 2018. Claramente, en 2019, los inversores estuvieron dispuestos a pagar por el potencial alcista, como queda patente en el hecho de que la expansión de múltiplos generó el grueso de la rentabilidad total en los mercados de renta variable. En estos momentos podría parecer que el mercado se ha precipitado pero, igual que en 1921, se trata de un año en el que, en gran medida, se han recuperado las pérdidas del año anterior.” 

No olvidemos los fundamentales

Van der Welle también señala que los inversores deben tener en cuenta otros parámetros más convencionales, tales como la valoración, los fundamentales y los indicadores de opinión. “Primero, desde el punto de vista de la valoración relativa, la prima de riesgo de la renta variable global se mantiene por debajo de los promedios históricos, en especial para las acciones europeas y japonesas”, explica.

“Segundo, la moral de los inversores sigue siendo favorable. Los inversores minoristas estadounidenses y los hedge funds se muestran menos pesimistas. Las excelentes cifras registradas por los mercados de valores el año pasado seguramente han exacerbado el temor a perderse nuevas subidas, tanto en estas categorías de inversores como en otras. Si el pesimismo sigue capitulando, esto podría suponer un impulso adicional para la renta variable a lo largo de 2020.”

“Esto no quiere decir que tengamos garantizado otro año de resultados elevados. Existen riesgos para nuestra previsión , como el hecho de que las cotizaciones en el mercado estadounidense están muy altas, y que seguramente el riesgo geopolítico no sea tan bajo como esperábamos a finales de 2019.”

“La reciente sorpresa negativa que ha dejado el índice ISM manufacturero, que ha vuelto a caer a 47,2 —nivel que indica una contracción—, sugiere ya que la reflación a lo largo de 2020 seguramente no sea muy fluida. Por ello, las elevadas expectativas en torno a la recuperación de los fundamentales podrían verse puestas a prueba dentro de poco.”

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