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Perspectives obligataires trimestrielles T1 2018

Perspectives obligataires trimestrielles T1 2018

25-01-2018 | Perspectives trimestrielles

Kommer van Trigt, responsable de l'équipe Global Fixed Income Macro de Robeco, prévoit que la politique accommodante de la BCE fasse l'objet d'encore plus de discussions. Il est fort probable que l'année 2018 soit la première en dix ans au cours de laquelle l’assouplissement monétaire soit réduit au niveau mondial.

Points clés

  • La compression des rendements sur les marchés obligataires des principaux pays européens est peu attractive
  • Les crédits sont valorisés pour la perfection, ce qui nous rend prudents
  • La dette émergente locale continue d'offrir de la valeur

L'équipe de Kommer van Trigt prévoit que la reprise économique synchronisée se poursuive cette année et que l'inflation dans les marchés développés fluctue globalement dans une fourchette étroite. Selon lui, tant que l'inflation reste bien maîtrisée, les banques centrales disposent d'une fenêtre d'opportunité pour procéder à une normalisation graduelle de leur politique monétaire. Le cycle économique américain est déjà en fin de cycle, comme le reflète l'aplatissement de la courbe des taux américains. En même temps, Janet Yellen nous a appris que les cycles meurent rarement de vieillesse. En fait, la croissance américaine s'amplifie maintenant que les dépenses d'investissement y contribuent enfin. Le plan fiscal qui vient d'être approuvé pourrait apporter un nouveau soutien aux dépenses en capital.

Kommer van Trigt est d'avis que l'inflation aux États-Unis devrait être la principale préoccupation des investisseurs obligataires. « Pour le moment, la croissance des salaires reste contenue. L'inflation globale augmentera sous l'effet de la hausse des cours du pétrole, mais l'inflation de base est proche de zéro si l'on ne tient pas compte des loyers. » L'inflation de base est également faible au sein de la zone euro. Kommer van Trigt explique qu'elle fluctue autour de 1 % depuis les quatre dernières années et dans la mesure où l'économie y est encore en milieu de cycle, son équipe ne prévoit pas de hausse spectaculaire au sein de la zone euro. Dans le même temps, la croissance connaît un fort rebond généralisé. Elle est désormais égale à celle des États-Unis et les indicateurs de confiance des producteurs sont à des niveaux sans précédent. L’embellie régulière constatée dans l'ensemble des pays et secteurs est de bon augure pour l'activité économique en 2018. On peut donc s'attendre à ce que la politique accommodante de la BCE fasse l'objet d'encore plus de discussions.

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Cadre d'investissement obligataire « top-down » mondial

Le schéma résume les opinions de l'équipe Global Fixed Income Macro quant à l'attractivité des marchés des obligations d'État et des classes d'actifs obligataires spécifiques, sur la base de la valorisation, des facteurs techniques et des fondamentaux.

Moindre sensibilité aux taux d'intérêt, notamment pour les obligations allemandes

Kommer van Trigt a réduit l'exposition aux taux d'intérêt au sein de la zone euro. « Les niveaux de rendements actuels ont de plus en plus de mal à accompagner la solide reprise de l'activité économique au sein de cette région. Nous continuons à privilégier les bons du Trésor américain (couverture de change) par rapport aux Bunds allemands en raison de leurs valorisations. » Il explique que d'un point de vue historique, le spread de rendement entre ces deux régions est élevé. Les frais de couverture ont augmenté, mais la compression des rendements sur les marchés obligataires des principaux pays européens les rend peu attractifs par rapport aux obligations américaines en termes de rendement- risque. Son équipe prévoit une convergence du différentiel de rendement entre les États-Unis et l'Allemagne.

La dette émergente locale continue d'offrir de la valeur

Une reprise économique mondiale synchronisée sans risques inflationnistes imminents constitue un contexte favorable pour la dette émergente locale. Si les afflux de capitaux se sont poursuivis l'année dernière, ils ne sont toutefois pas encore revenus aux niveaux d'avant le « taper tantrum » de mai 2013. De même, les valorisations restent attrayantes, tant en termes de niveaux historiques que par rapport à d'autres classes d'actifs obligataires risqués telles que le High Yield. Kommer van Trigt fait par ailleurs remarquer que la série de baisse des taux d'intérêt dans de nombreux pays émergents connaît un ralentissement. « Toutefois, pour des pays tels que l'Indonésie et le Brésil, nous pensons qu'il reste encore une certaine marge de manœuvre pour un nouvel assouplissement monétaire. » Un ralentissement brutal de la croissance chinoise et une politique de durcissement plus agressive de la Fed pourraient constituer des risques « top-down ». Certains risques idiosyncratiques, tels que les élections dans des pays comme le Brésil et le Mexique, doivent par ailleurs être gérés de manière active.

Prudence à l'égard des crédits, banques centrales sous surveillance

Le marché des obligations d'entreprise a été l'un des principaux bénéficiaires des programmes d'achats systématiques des banques centrales et de la quête de rendement qui en a résulté. Il est fort probable que l'année 2018 soit la première en dix ans au cours de laquelle l’assouplissement monétaire soit réduit au niveau mondial. D'après Kommer van Trigt, en présence de marchés crédits valorisés « pour la perfection », un scénario d’ajustement des primes de risque est une réelle possibilité. « Nous conservons une approche prudente vis-à-vis des crédits en privilégiant la dette financière subordonnée aux obligations d'entreprise américaines High Yield. Les financières devraient bénéficier de la reprise économique et bien se comporter si les taux commencent à augmenter. »

Préférence pour l'Espagne au détriment de l'Italie et de la France

Les obligations d'État espagnoles semblent attractives, surtout si l'on considère la possibilité pour le pays de revenir à la tranche de notation A au cours de cette année. Kommer van Trigt ajoute que son équipe prévoit que les obligations d'État italiennes restent à la traîne à l'approche des élections prévues dans ce pays pour le 4 mars. « Les obligations d'État françaises se négocient actuellement à des niveaux de spreads par rapport à l'Allemagne qui n'ont pas été aussi bas depuis 2011. Conjugué à un calendrier d'adjudications chargé au premier trimestre de cette année et à une réduction des achats dans le cadre du programme d'assouplissement quantitatif de la BCE, nous préférons nous tenir à l’écart des obligations d'État françaises. »

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