En su última publicación, David Blitz y Wilma de Groot afirman que la inversión sostenible y la inversión pasiva son filosofías totalmente incompatibles, de manera que los inversores tienen que escoger una u otra.
“Una de las principales tendencias de inversión de la última década ha sido la sustitución de la inversión activa por la pasiva. El argumento de quienes defienden la inversión pasiva es que la gestión activa es un juego de suma cero, una vez se deducen los costes. Esto implica que la reproducción pasiva de una cartera ponderada según capitalización de mercado, con un coste mínimo, ofrece una rentabilidad superior a la media”, según Blitz, corresponsable del equipo de Análisis Cuantitativo de Robeco.
“Otra tendencia muy popular entre los inversores consiste en asumir con seriedad la labor de integrar criterios relacionados con sostenibilidad, tales como los de tipo ambiental, social y de gobierno corporativo (ASG), en sus procesos de inversión. Sin embargo, estos dos anhelos son antitéticos: los inversores deben elegir uno u otro, no pueden tener ambos.”
Incentivos distintos
“Intuitivamente, puede parecer que las consideraciones sobre sostenibilidad podrían integrarse de manera eficaz en un enfoque de inversión pasivo. Por ejemplo, los inversores pasivos podrían adoptar prácticas activas de interacción y ejercicio de sus derechos a voto en las juntas, excluir de su universo los valores más problemáticos desde el punto de vista de la sostenibilidad, u optar por reproducir pasivamente un índice ASG”, añade de Groot, gestora del equipo de renta variable cuantitativa de Robeco.
“Sin embargo, debido a que la integración de la sostenibilidad implica tomar muchas decisiones, requiere de una gestión activa de la cartera, una gestión activa del riesgo y una serie de técnicas activas de evaluación de los resultados. En consecuencia, los inversores se ven empujados hacia la gestión activa, les guste o no. La inversión pasiva y la integración de la sostenibilidad son filosofías de inversión muy distintas y, por lo tanto, muy difíciles de combinar.”
Según los autores, aunque los inversores pasivos pueden en teoría ejercer el derecho a voto, en realidad se limitan a ponerse del lado de la dirección de la empresa el 90% de las veces, según un estudio reciente.1 El modelo de negocio de los gestores pasivos consiste en reproducir el índice de mercado lo más fielmente posible, y para eso la interacción o el voto no tienen relevancia. Por el contrario, la función primordial de los gestores activos consiste en generar valor añadido, y para ello el ejercicio activo de los derechos a voto en las juntas o la interacción con las empresas pueden ser herramientas poderosas.
Seguidamente argumentan que, aparte de amenazarlas con mala prensa, poco más pueden hacer las gestoras pasivas para presionar a las empresas que no se tomen en serio sus observaciones. En realidad, no pueden vender sus posiciones en las empresas que desatienden las cuestiones ASG, ya que tienen la obligación de reproducir toda la cartera de mercado.
Índices mejorados
Sin embargo, lo que sí pueden hacer los gestores pasivos es reproducir un índice general y descartar después los valores más problemáticos del mismo desde el punto de vista ASG. Las más habitualmente excluidas son las "acciones inmorales", tales como las de empresas de tabaco y alcohol, o las más controvertidas, como las que fabrican bombas de racimo. También resulta cada vez más frecuente ver a productoras de carbón térmico en estas listas de exclusión.
Las desviaciones de la rentabilidad probablemente serán mínimas, mientras el número de acciones excluidas sea limitado. Pero a medida que la lista de exclusión crezca este enfoque irá resultando más complicado de aplicar. Además, se trata de una selección puramente negativa que no permite realizar un filtrado positivo de las empresas en función de criterios ASG, donde lo que se incluye resulta más importante que lo que se excluye.
Algunos inversores pasivos consideran que este escollo puede soslayarse reproduciendo un índice ASG, compuesto solamente por valores con un buen perfil ASG. Pero, si bien es cierto que pueden emplearse técnicas de gestión pasiva para reproducir la rentabilidad de un índice de este tipo, sus características serán las de una cartera activa.
“Uno de los aspectos más interesantes de un índice ASG es que el perfil ASG de las empresas va cambiando a lo largo del tiempo, como también lo hacen los propios criterios ASG: lo que resultaba sostenible hace 20 años quizás no cumpliría los requisitos de hoy en día”, explica Blitz.
¿Lo mejor de cada?
Entonces parece lógico buscar una solución alternativa: adoptar un enfoque sostenible activo que se mantenga próximo al índice de mercado pasivo. ¿Esto podría ofrecer lo mejor de ambos enfoques?
“En Robeco, contamos con una amplísima experiencia en la integración eficiente de diversos tipos de requisitos de sostenibilidad en las carteras de inversión, y el resultado no tiene por qué ser una cartera altamente activa”, afirma de Groot.
“Aun cuando no es posible alejarse mucho del índice basado en capitalización de mercado, ni siquiera en términos de acciones individuales, podemos configurar una cartera con un buen perfil de sostenibilidad. Buen ejemplo de ello es el fondo Robeco QI Global Developed Sustainable Enhanced Index Equities, cuyo tracking error previsto es de sólo el 1%.”
“El objetivo de esta estrategia es ofrecer una rentabilidad neta superior a la del índice MSCI World orientando ligeramente la cartera hacia valores con elevadas puntuaciones en determinados factores cuantitativos de eficacia contrastada, tales como value y momentum. Al mismo tiempo, la estrategia conserva las principales ventajas de la inversión pasiva, ofreciendo una cartera muy diversificada a un coste reducido.”
Nota al pie
1Fichtner, J., Heemskerk, E.M. and J. Garcia-Bernardo, 2017. “Hidden power of the Big Three? Passive index funds, re-concentration of corporate ownership, and new financial risk.” Business and Politics, Vol. 19 (2), pp. 298-326.