Les bénéfices sont au rendez-vous, mais l’heure des comptes approche

Commençons par les bonnes nouvelles, car elles sont nombreuses. Le contexte actuel des bénéfices est, pour être franc, tout à fait exceptionnel. Les prévisions de bénéfices pour le S&P 500 avoisinent les +29 %¹ , et il ne s’agit pas uniquement d’un effet de concentration sur les méga-capitalisations : les entreprises de moyenne capitalisation affichent environ +18 %, et celles de petite capitalisation près de +24 %. La dernière fois que nous avons observé de tels niveaux, nous sortions à peine de la crise financière ou de la pandémie. La différence, c’est que cette fois-ci, nous ne sommes pas en récession. C’est ce qui rend ce cycle particulièrement inhabituel : une hausse généralisée des bénéfices, selon le principe de la « marée montante qui soulève tous les bateaux », sans véritable creux à digérer, portée par les effets retardés des baisses de taux, un important stimulus budgétaire américain (« One Big Beautiful Bill » de Trump) et la vague d’investissements dans l’IA. En additionnant ces éléments, on obtient plusieurs points de croissance du PIB issus de mesures de relance combinées qui se matérialisent plus ou moins simultanément. Au cours des prochains mois, cette dynamique des bénéfices devrait permettre aux actions de poursuivre leur hausse. Mais voilà le hic…

Une telle vigueur de la croissance des bénéfices s’accompagne presque systématiquement d’un corollaire indésirable : l’inflation. Ces deux éléments évoluent de concert, car ils sont tous deux les conséquences d’une économie en pleine effervescence. Les indicateurs des prix payés de l’ISM se situent à des niveaux qui, historiquement, ont précédé une accélération de l’inflation sous-jacente (voir graphique 1). Ces pressions en amont se manifestent déjà dans la persistance de l’inflation des services « core », une désinflation du logement désormais largement épuisée, les droits de douane, ainsi qu’un choc pétrolier venu du Moyen-Orient, dont la transmission complète aux prix sous-jacents pourrait prendre six à neuf mois. Une anecdote historique qui mérite réflexion : lorsque la croissance des bénéfices des entreprises du S&P dépasse 20 %, la Fed a fini par resserrer sa politique monétaire dans environ sept cas sur huit. Ce qui nous amène à la question des taux.

C’est le changement de régime auquel presque personne n’est préparé. Le cycle mondial d’assouplissement monétaire est terminé, et la question qui se pose désormais n’est plus « combien y aura-t-il de baisses ? », mais « y aura-t-il des hausses ? » Le marché du travail qui préoccupait la Fed l’an dernier s’est redressé : la création d’emplois s’est accélérée et le taux de chômage est resté stable par rapport à l’année précédente, malgré une politique monétaire plus restrictive de 75 points de base. Entre-temps, les pressions inflationnistes se sont discrètement accrues, tandis que le nouveau président de la Fed, Kevin Warsh, adopte une posture résolument restrictive, mettant l’accent sur la stabilité des prix et restant sceptique quant au potentiel désinflationniste de l’IA. Certaines grandes banques, dont Bank of America, prévoient désormais trois hausses de 25 points de base d’ici la fin de l’année, ce qui ramènerait le taux directeur dans une fourchette comprise entre 4,25 % et 4,50 %. Il convient de rappeler que le passage d’un scénario de baisses de taux intégrées à celui de hausses anticipées constitue un véritable changement de régime, qui frappera le plus durement les segments les plus sensibles à la duration longue du marché.

C’est là que les choses deviennent intéressantes. La progression inexorable des valeurs portées par momentum, avec l’IA au premier plan, commence à rappeler la flambée observée en mars 2000. L’IA est désormais la position longue la plus saturée du marché. La principale différence par rapport à l’ère des « dotcom » tient au fait que, cette fois-ci, les fondamentaux sont bien réels : Le bénéfice économique du secteur technologique américain est environ dix fois supérieur à son niveau de 2000, tandis que le secteur technologique hors États-Unis génère désormais davantage de bénéfices que l’ensemble des sociétés cotées européennes. On n’est donc pas dans une logique de pur effet de mode. Cela dit, les hyperscalers investissent à un rythme tel que les rendements du capital sont sous pression, tandis que le reste de la chaîne de valeur de l’IA est valorisé sur la base de bénéfices que personne n’a encore réellement réalisés. Dans un contexte où les taux d’intérêt restent élevés pendant plus longtemps, le secteur technologique s’impose de plus en plus comme un placement axé sur la duration. Tant que les taux d’actualisation étaient ancrés aux plus bas niveaux post-crise financière, payer une prime pour une croissance éloignée se justifiait ; aujourd’hui, l’exercice semble beaucoup plus étiré. Ajoutez à cela l’incertitude liée à la souveraineté de l’IA — protectionnisme, contrôles à l’export, dépendance de l’Europe aux technologies américaines, construction par la Chine de sa propre infrastructure technologique pour l’Asie — et le segment le plus saturé du marché présente bien plus de fragilités que le marché est prêt à reconnaître.

Ce qui est intéressant dans un marché en surchauffe et en forte expansion, c’est que les retardataires finissent par entrer dans la danse. Si l’inflation se raffermit et que la Fed adopte une posture restrictive, les valeurs cycliques et les titres « value » ont tendance à bien performer : ils ont déjà surperformé les valeurs défensives de plus de 10 % au cours de l’année écoulée, et les titres à beta élevé ont fait un retour en force. Les opportunités en dehors de ce cercle restreint de grands noms paraissent particulièrement intéressantes. L’Europe est également la région la moins corrélée au secteur technologique américain, ce qui en fait une couverture naturelle pour quiconque s’inquiète de la concentration. La région regorge de valeurs cycliques et de défensives de qualité (pharmacie, services aux collectivités) bien adaptées à ce contexte, même si sa dépendance historique au secteur technologique américain constitue une vulnérabilité réelle si la souveraineté de l’IA venait à devenir un point de fracture. Au Japon, la dynamique de relance et de réforme reste porteuse, à condition que la normalisation de la politique monétaire et le raffermissement du yen en soient les moteurs déterminants. Et les marchés émergents – notamment le développement de l’IA en Chine et les valeurs cycliques asiatiques – constituent le moyen présentant le beta le plus élevé de tirer parti d’un dollar en baisse et d’un marché en hausse généralisée.

Le scénario de base reste, à ce stade, une tendance haussière, mais en dents de scie, pour les actions mondiales, le triangle « taux d’intérêt – géopolitique – IA » constituant le principal facteur de revirement. Pour l’heure, les résultats restent exceptionnellement solides et les mesures de relance continuent de jouer pleinement leur rôle, avant que le coût ne se matérialise. Compte tenu du niveau actuel des valorisations, tout revers concernant un « accord » entre les États-Unis et l’Iran, une intensification des tensions liées à la hausse de l’inflation sous-jacente ou un ton plus prudent des banques centrales pourrait provoquer des turbulences. Les entreprises disposant de véritables avantages concurrentiels, de flux de trésorerie peu volatils et de dividendes attractifs constituent un contrepoids efficace en cas de compression des multiples.

Du point de vue de la gestion de portefeuille, cela plaide en faveur d’une préférence pour les valeurs « growth » de qualité et les thématiques liées à l’IA, tout en intégrant davantage la sensibilité aux taux d’intérêt et en réduisant l’exposition aux segments les plus onéreux du marché. Les titres cycliques et « value » devraient mieux résister à cette situation que les valeurs technologiques à longue duration. Il ne s’agit en aucun cas d’un appel à la panique, mais d’un appel à la diversification, à la rotation et à un peu d’humilité face au segment le plus saturé au monde. Profitez de la fête, mais restez simplement près de la sortie.

Cet article a été initialement publié dans nos Perspectives trimestrielles Actions fondamentales pour le T3.

Note de bas de page

¹Estimation de BMO Capital Markets, juin 2026