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Más allá de los titulares de prensa

Más allá de los titulares de prensa

25-01-2021 | Columna
Los acontecimientos que se han ido desarrollando en el último trimestre han confirmado la validez de nuestra apuesta por la renta variable global. Se han aprobado vacunas de gran eficacia, y las elecciones en Estados Unidos han arrojado un resultado claro. La nueva administración estadounidense, ahora reforzada por una mayoría de facto en el Senado, abre la puerta a nuevas medidas de estímulo. Si a esto se suma la continuidad de las políticas de flexibilidad de los grandes bancos centrales, tenemos buenas bases para los mercados de renta variable.
  • Fabiana Fedeli
    Fabiana
    Fedeli
    Global Head of Fundamental Equities

Lectura rápida

  • No se trata de growth frente a value, sino de titulares de prensa frente a fundamentales
  • La economía mundial está en vías de recuperación: mejora el factor beneficios
  • Es momento de profundizar: los habilitadores y las evoluciones paralelas

El mayor riesgo en este punto es la aparición de nuevas cepas del virus que sean resistentes a las vacunas

Por supuesto, no podemos llamarnos a engaño: nada de esto supone que el camino que queda por recorrer vaya a ser sencillo. En primer lugar, la distribución de las vacunas ha tenido un comienzo lento en la mayoría de los países. En segundo lugar, con los dos nuevos escaños de Georgia en el Senado ya decididos el 5 de enero de 2021, tenemos una mayoría “azul” de facto, ya que la Vicepresidenta Harris dispone del voto de calidad en caso de empate. Sin embargo, esto no confiere total libertad al gobierno de Biden para sacar adelante todas las políticas que tiene planeadas, ya que las propuestas legislativas de la administración podrían ser bloqueadas en el Senado por sus opositores.

Aunque somos conscientes de los obstáculos existentes, consideramos que ninguno de estos dos hechos son motivo suficiente para cambiar nuestro posicionamiento favorable a la renta variable global. Sin embargo, sí que podrían provocar reacciones negativas ocasionales en el mercado. Como venimos argumentando en los últimos trimestres, el brote de Covid-19 y sus repercusiones sobre la recuperación económica siguen siendo los principales condicionantes para los mercados de renta variable. 

La cantidad de recursos aportados por los gobiernos y la comunidad sanitaria para aumentar las tasas de vacunación en todo el mundo no tiene precedentes. Se trata de un presagio de rápida mejora, aunque desde luego no será a la velocidad de la luz. El mayor riesgo en este punto es la aparición de nuevas cepas del virus que sean resistentes a las vacunas. Por ahora, no parece ser el caso.

Elecciones en EE.UU: pasamos a territorio intermedio

El resultado de la segunda vuelta de las elecciones en Georgia ha supuesto un cambio en el terreno de juego para los inversores en renta variable, posiblemente para mejor. Dentro de los límites y con las implicaciones de posibles opositores internos, gran parte de la agenda de la administración Biden se puede materializar con una reducida mayoría en el Congreso. Esto incluye la aprobación de los responsables de las políticas, así como más medidas de estímulo, políticas ambientales y cambios en el sistema sanitario estadounidense de mayor calado de lo que habría sido posible con un Congreso dividido. 

Por supuesto, la dotación de fondos para iniciativas de estímulo, medio ambiente y salud estará limitada por la necesidad de un proceso de conciliación presupuestaria. No es un mal resultado para los mercados de renta variable, ya que en realidad supone un rayo de esperanza para los inversores estadounidenses preocupados por las políticas potencialmente más inclinadas hacia la izquierda de una administración Demócrata. Desde este punto de vista, hemos pasado a un escenario “intermedio”, como en el cuento de Ricitos de Oro. Ni demasiado caliente ni demasiado frío. 

Sin embargo, hay dos áreas dentro de la renta variable en las que podría haber repercusiones negativas tangibles. En primer lugar, puesto que la aprobación de los responsables de las políticas depende únicamente de una mayoría simple del Senado y seguramente no se vea afectada por los opositores, es probable que los nuevos nombramientos supongan un mayor escrutinio regulador sobre el sector financiero, el big data y las industrias con gran impacto ambiental. Para el sector financiero en particular, el efecto negativo de este mayor escrutinio podría verse contrarrestado por los beneficios de un repunte económico, pero todo va a depender de la magnitud de ambos factores.

El otro ámbito que podría verse negativamente afectado es el de la salud. Dada la reducida mayoría en el Congreso, el resultado de las elecciones estadounidenses sigue siendo positivo para el sector de la salud, en términos generales, y es probable que su reforma radical quede fuera de la agenda. Sin embargo, en lo que respecta a sus subsectores, el efecto será diferente. 

Por ejemplo, es probable que las empresas que desarrollan herramientas para el segmento de ciencias de la vida se beneficien de un aumento de los recursos de financiación para la base de investigación académica del país, sobre todo teniendo en cuenta la pandemia. Por el contrario, la recuperación de la actitud hacia la industria farmacéutica podría resentirse, ya que está surgiendo preocupación en el mercado por una posible reforma de los precios de los medicamentos. En realidad, es probable que el alcance de esta reforma siga siendo relativamente limitado, dada la escasa mayoría en el Senado, y que también se aplace para más adelante.

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El problema de las valoraciones es que son promedios

Aunque las valoraciones medias han aumentado en todos los mercados de renta variable, no creemos llegado el punto en el que puedan suponer un lastre para la trayectoria ascendente de los mismos. No todos los mercados presentan valoraciones elevadas, ni mucho menos todas las acciones. La excepcional polarización que viene registrándose en la evolución de las bolsas en los últimos tres trimestres hace que los inversores puedan seguir encontrando acciones atractivas con valoraciones más razonables.

La excepcional polarización que hemos observado en los resultados de las acciones en los últimos tres trimestres sigue permitiendo a los inversores encontrar acciones atractivas con valoraciones más razonables

En términos relativos, consideramos que existen oportunidades de inversión más atractivas en el Norte de Asia y Europa que en Estados Unidos. Cabe destacar que las valoraciones no son suficientes para determinar el atractivo de un mercado. El crecimiento de los beneficios relativos seguirá siendo el verdadero elemento diferenciador, por lo que esta será la variable clave que habrá que vigilar.

El efecto mediático

La polarización en la evolución del mercado a lo largo del pasado año me lleva a lo que creo que podría convertirse en uno de los legados más notables de 2020. El año pasado fue un año de extremos. Los cinco valores más importantes del índice S&P 500 subieron un 64,5%, lo que contrasta con la rentabilidad media del 9,7% registrada por los 495 restantes. El año pasado también se produjeron en el índice S&P 500 los movimientos diarios más amplios de los últimos diez años, por encima del 1% y el 2%.

No puedo dejar de pensar que esto tiene que ver con otro récord que se ha registrado: la participación de inversores particulares en el mercado de renta variable. Según Bloomberg Intelligence, las operaciones con acciones realizadas por particulares hasta junio de 2020 se situaba en su nivel máximo de los últimos diez años, y se calcula que la negociación minorista representó el 19,5% del flujo total de órdenes cursadas en EE.UU., frente al 10,1% de 2010 y el 14,9% de 2019. Y este fenómeno no se ha circunscrito a los Estados Unidos. Las cuentas de valores minoristas han crecido en todo el mundo. 

Si bien no tengo evidencias claras de que el aumento de la participación de los inversores minoristas sea un elemento clave de estas divergencias en el comportamiento del mercado en 2020, lo que sí es evidente es que en el mercado existe un cierto “efecto mediático”. Las acciones que representan marcas muy reconocidas, o que registran una trayectoria acreditada han tenido volúmenes de compra sin precedentes, en relación con el resto del mercado.

Esto genera una oportunidad para los inversores que están dispuestos a ir más allá en el análisis de los valores. Las empresas más conocidas de nuevos vehículos y nuevas energías, al igual que todos los gigantes digitales, tienen tras de sí una serie de valores, que me gusta llamar “habilitadores”, que forman parte de la cadena de productos o servicios que apoyan a estos actores más conocidos, como también existen otras acciones que se verán impulsadas por las mismas tendencias, ya que pueden fabricar productos que, aun no teniendo tanto protagonismo, pueden crecer en paralelo. Ahí es donde está el “value”. Muchas de estas acciones siguen cotizando con valoraciones razonables.

Implicaciones para nuestras carteras

Tanto nuestros equipos de mercados desarrollados como de mercados emergentes tienen perspectivas más positivas para sus respectivos mercados de renta variable. El denominador común es la mejora del factor beneficios, ya que las revisiones de las previsiones de resultados empresariales han mejorado significativamente en los mercados desarrollados y emergentes, y ahora son positivas en ambas regiones. Cabe destacar que esta recuperación de los beneficios parece tener una base amplia, ya que las revisiones de estas previsiones están mejorando en la mayoría de los sectores.

Las revisiones de las previsiones de resultados empresariales han mejorado significativamente en los mercados desarrollados y emergentes, y ahora son positivas en ambas regiones

A medida que las vacunas y las mejoras terapéuticas sigan ayudando a mitigar la magnitud de la paralización económica derivada del Covid y la actividad continúe normalizándose, cabe esperar que se produzca una rotación, de los países y valores beneficiarios y defensivos del Covid, hacia los países y valores que van a beneficiarse de la normalización económica. En EE.UU., esta rotación se verá impulsada todavía más por las medidas adicionales de estímulo. 

No nos preocupa el reciente aumento de los intereses de la renta fija estadounidense a largo plazo, ya que se deriva de las expectativas de estímulo, y no esperamos que la inflación suba a niveles que puedan afectar a los mercados de renta variable durante 2021. Seguimos advirtiendo de que la selección continúa siendo esencial, ya que no todas las empresas podrán recuperarse por igual de los efectos de los confinamientos prolongados.

En general, geográficamente seguimos apostando por los mercados emergentes, que actualmente concentran la mayor sobreponderación de nuestras carteras globales, seguidos de Europa. Encontramos oportunidades interesantes en Japón, especialmente en el sector tecnológico. Dentro de los mercados emergentes, seguimos apostando por el Norte de Asia (China, Taiwán y Corea del Sur). 

En los mercados emergentes, están apareciendo fuera del Norte de Asia los primeros signos de deceleración del Covid-19 y de cambio en el momentum económico. Esto terminará por hacernos ampliar nuestro posicionamiento en los mercados emergentes y, sobre esta idea, nuestras carteras de mercados emergentes han aumentado sus posiciones en la India. Sin embargo, se trata de movimientos relativamente pequeños, y tenemos todavía que ver nuevos avances antes de aumentar significativamente nuestro posicionamiento relativo fuera del Norte de Asia.

Desde el punto de vista sectorial, nuestra mayor sobreponderación global se concentra en el sector tecnológico, aunque hemos recortado más nuestro posicionamiento en los gigantes tecnológicos de EE.UU. y Asia, ya que las bases de comparación están abocadas a empeorar en los próximos dos trimestres, y el escrutinio regulatorio ha llegado para quedarse.

También hemos recogido más beneficios en el sector de Servicios de Comunicaciones. Consideramos que existen más oportunidades en los sectores Industrial, de Bienes de Consumo Discrecional, Materiales Especializados y Salud, y hemos aumentado selectivamente las posiciones en el sector Financiero de EE.UU. y los mercados emergentes. En el sector sanitario, hemos aumentado el posicionamiento en herramientas de ciencias de la vida.

Por último, pero no menos importante, seguimos apostando por la sostenibilidad como temática. Además del “Pacto Verde” europeo y del creciente número de mercados asiáticos comprometidos con la meta de alcanzar la neutralidad en carbono para 2050-2060, la administración Biden, con un Congreso unido, también debería promover mayores inversiones en este ámbito en Estados Unidos.

Los principales riesgos para nuestras perspectivas serían la aparición de nuevos brotes del virus y la ralentización de las campañas de vacunación por debajo de lo esperado, de modo que seguiremos vigilando de cerca estas cuestiones.

Por encima de todo, seguimos viendo oportunidades convincentes en un mercado muy marcado por el posicionamiento polarizado en 2020. Queda por esclarecer si esto realmente se debe al aumento de la operativa de los inversores particulares. Mientras tanto, todavía existe un gran potencial de crecimiento para los inversores activos dispuestos a mirar más allá de los titulares de prensa.