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Adoptamos una posición neutral en las carteras multiactivos

Adoptamos una posición neutral en las carteras multiactivos

07-09-2020 | Perspectiva mensual

La mejoría de la economía mundial ha hecho que los bonos resulten menos atractivos en comparación con la renta variable, según el gestor multiactivos Jeroen Blokland.

  • Jeroen Blokland
    Jeroen
    Blokland
    Portfolio Manager

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  • El equipo multiactivos cancela las sobreponderaciones en renta fija con grado de inversión y high yield. 
  • El masivo estrechamiento de los diferenciales ha hecho que los bonos resulten menos atractivos que las acciones 
  • Entre los riesgos destacan la incapacidad de desarrollar una vacuna para el Covid-19 y las elecciones en EE.UU. 

El equipo multiactivos de Robeco ha mantenido una sobreponderación en bonos grado de inversión y high yield, ya que estos segmentos se vieron beneficiados por las medidas masivas de estímulo adoptadas por los bancos centrales para combatir las consecuencias económicas de la crisis del Covid-19.  

Ahora que los diferenciales —la diferencia entre los intereses de la deuda pública y privada— se han visto reducidos significativamente, el fondo está adoptando un posicionamiento más neutral a la espera de la aparición de catalizadores que promuevan nuevos cambios. Entre ellos estarían el desarrollo de una vacuna para el coronavirus, o las eventuales consecuencias negativas de los próximos comicios en Estados Unidos. 

“A finales de marzo, adoptamos un posicionamiento positivo en renta fija global high yield y grado de inversión, después de que ambas clases de activos registraran rentabilidades aún más negativas que las de la renta variable, ajustadas conforme a la volatilidad”, explica Blokland, responsable del equipo multiactivos.  

“En el punto álgido del desplome del mercado, los diferenciales de la deuda high yield subieron a casi 1.200 puntos básicos, reflejando en sus precios una tasa de impago superior al 20%. Sin embargo, evitar los impagos de las empresas y la pérdida de puestos de trabajo pasó a ser un aspecto clave de la estrecha colaboración entre los bancos centrales y los gobiernos. Además, tanto el BCE como la Reserva Federal ampliaron el universo de sus compras de bonos, lo que resultó positivo tanto para la deuda con grado de inversión como para el segmento high yield, de mayor riesgo.” 

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Los niveles de los diferenciales entre los bonos high yield y los bonos con grado de inversión se han reducido enormemente. Fuente: Bloomberg.

Cuánto pueden cambiar las cosas en cinco meses

“Cinco meses después, la situación es radicalmente distinta. La sólida cooperación entre los bancos centrales y los gobiernos se ha convertido en una corriente generalizada, lo que ha hecho bajar los diferenciales hasta niveles que no distan mucho de los registrados antes del brote mundial de Covid-19.” 

“Esto sucede además en un momento en el que la incertidumbre económica sigue siendo excepcionalmente elevada. Los intereses en renta fija, que ya eran bajos antes de que cayéramos en recesión, se han visto aún más comprimidos, lo que ha originado un notable aumento de la duración de los bonos.”  

“Uno de los ejemplos más claros es el crédito estadounidense con grado de inversión, cuya duración media ha aumentado un año entero desde sus mínimos de marzo, situándose en 8,7 años a finales de agosto. Dado que los diferenciales se han contraído nada menos que 250 puntos básicos, situándose en los 130 pb, los bonos con grado de inversión están ahora mucho más expuestos al riesgo de duración, cosa que no nos gusta especialmente.” 

El atractivo de la renta variable va en aumento

Blokland afirma que una de las consecuencias de todo esto es que el atractivo de la renta variable en relación con la renta fija ha aumentado. “Seamos claros: consideradas de forma independiente, las acciones no resultan baratas y, en el caso de Estados Unidos, sin duda están bastante caras”, afirma. “Pero en el contexto de una cartera multiactivos, lo que cuenta es la valoración relativa.”  

“Además, los últimos acontecimientos económicos resultan beneficiosos para la renta variable. Aunque seguimos opinando que será difícil lograr una recuperación en V para el conjunto de la economía, la evolución en algunas partes de la misma sí que podrían describir una trayectoria de este tipo. Las ventas minoristas, por ejemplo, ya se encuentran por encima de los niveles alcanzados antes del brote mundial del virus en muchos países, incluido EE.UU.”  

Las ventas minoristas en EE.UU. se han recuperado hasta niveles superiores a los de antes del Covid-19. Fuente: Oficina del Censo de EE.UU.

Mejora de las previsiones de beneficios empresariales

Las perspectivas para los beneficios empresariales también parecen un poco más alentadoras, según explica. “En primer lugar, las cifras de beneficios del segundo trimestre fueron mucho mejores de lo esperado, y las empresas estadounidenses superaron las previsiones por la diferencia más amplia jamás registrada. Por tanto, el mínimo desde el que deben recuperarse los beneficios es notablemente mejor de lo que se había estimado inicialmente.”  

“En segundo lugar, no debemos subestimar el impacto del apalancamiento operativo. El contrapunto de la lenta recuperación del mercado laboral, que no está experimentando nada similar a una recuperación en V, es que las empresas centran su recuperación en el aumento de la productividad y la reducción de costes.” 

“Así pues, aunque es discutible que las cifras de ventas generales puedan regresar a sus niveles anteriores al Covid-19 el año que viene, el apalancamiento operativo ayuda a que los beneficios finales por acción puedan recuperarse más rápidamente. Pues bien, parece que muchos inversores están pasando esto por alto últimamente.” 

El flujo de noticias será decisivo...

Blokland afirma que el flujo de noticias sobre el Covid-19 va a resultar decisivo, ya que están empezando a surgir segundas oleadas de contagio en Asia y Europa. “Mejor seguimiento, mejores pruebas y mejores tratamientos conllevan menos hospitalizaciones y fallecimientos, lo que reduce las probabilidades de que se lleven a cabo nuevos confinamientos”, explica.  

“Además, cada vez estamos más cerca de que se anuncie la síntesis de una vacuna funcional que pueda producirse y distribuirse a escala mundial. Al mismo tiempo, cabe esperar que la economía global continúe mejorando, a pesar de que se hayan cosechado ya los beneficios más inmediatos. Los niveles de actividad siguen aumentando.” 

“Las condiciones monetarias seguirán siendo extremadamente flexibles y los bancos centrales están decididos a actuar cuando se considere necesario. Las acciones tienen mucha más capacidad que los bonos para reflejar en sus precios este flujo de noticias.” 

… incluidas las elecciones en Estados Unidos

En paralelo, la contienda por la victoria en los comicios presidenciales estadounidenses del 3 de noviembre entre el Republicano Donald Trump y el Demócrata Joe Biden podría afectar a la actitud, como advierte Blokland. “Las elecciones en Estados Unidos se encuentran entre los posibles catalizadores capaces de desbaratar el repunte del mercado de renta variable”, afirma.  

“Cuando más sigan mejorando las condiciones económicas y más continúen descendiendo los casos de Covid-19, más posibilidades tendrá el presidente Trump de hacerse con un segundo mandato. Esto avivaría el debate en torno a las medidas presupuestarias de estímulo y sostenibilidad de la deuda, que tienen menos probabilidades de prosperar en caso de que Biden se alce con la victoria. Por decirlo claramente, cualquier duda sobre las medidas de estímulo dará lugar a bajadas en los mercados de riesgo.” 

“Si surgieran problemas graves en relación con el tiempo de llegada al mercado de la eventual vacuna contra el Covid-19, la actitud también se vería afectada. Actualmente, los mercados se encuentran posicionados de cara al anuncio de una 'vacuna revolucionaria' entre ahora y final de año. Si bien es cierto que actualmente existen ocho vacunas en fase de pruebas de eficacia a gran escala, todavía no ha aparecido ninguna cura segura para el Covid-19.” 

La confianza de los consumidores también es un riesgo

Y no olvidemos el riesgo de que la confianza de los consumidores no llegue restablecerse por completo, según explica. “A causa de los despidos masivos y la lenta recuperación de los mercados de trabajo, la confianza de los consumidores en EE.UU. ha descendido hasta su nivel más bajo de los últimos seis años. En ausencia de nuevas medidas de estímulo, esto perjudicará al consumo.” 

“En Europa, la confianza de los consumidores se ha recuperado en cierta medida, pero continúa situándose significativamente por debajo de sus niveles anteriores al brote de Covid-19. Por último, la estacionalidad es negativa. La renta variable suele atravesar más dificultades, por norma general, en este periodo del año.”