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Talk ’22 : « Une saison propice aux gérants de crédits actifs »

Talk ’22 : « Une saison propice aux gérants de crédits actifs »

24-11-2021 | Interview
Avec l’arrêt progressif des mesures de relance massives, les marchés seront à nouveau en mesure de faire la distinction entre les bons et les mauvais crédits, déclare Sander Bus, co-responsable de l'équipe Crédits. Dans notre série d'interviews sur les perspectives 2022, les experts de Robeco répondent à cinq questions clés sur leurs domaines d'investissement respectifs.

Quel sera l’enjeu le plus important en 2022 ?

« En 2022, il y aura deux choses particulièrement importantes qu’il faudra suivre de près : la Chine et l'inflation. Il est clair que la Chine connaît un ralentissement dû à son secteur immobilier. Le rationnement de l’électricité y contribue aussi, car certaines usines ferment en raison des efforts de décarbonation de l’État. Il est crucial de comprendre les répercussions qu’aura ce ralentissement dans le reste du monde, car – même si l’Occident est actuellement très solide économiquement – la Chine représente une économie de taille considérable et tout changement dans sa dynamique de croissance a un impact sur l’économie mondiale. Il faut réaliser qu’une grande partie des matières premières et intrants du monde partent en Chine et que, lorsque la croissance économique de la Chine s’accélère, la croissance mondiale en fait autant. Aujourd’hui, son taux de croissance ralentit, donc la croissance mondiale devrait en ressentir les effets. C’est donc un élément qu’il faut suivre de près.

Et la deuxième chose, bien sûr, c’est l’inflation. Nous aurons probablement plus de visibilité l’année prochaine quant à la question de savoir si l’inflation est temporaire ou est devenue un phénomène plus durable. D’ici là, elle restera au cœur des débats. Selon nous, l’évolution de l’inflation est importante pour deux raisons. Premièrement, elle est importante sur le plan macroéconomique, et les banques centrales agiront en conséquence. Deuxièmement, en tant qu’investisseurs en crédits, nous devons comprendre les implications pour les émetteurs individuels. Nous avons déjà constaté, par exemple, que certaines entreprises du secteur des pièces automobiles sont en difficulté à cause de la hausse des coûts des intrants ou de la pénurie de puces, et désormais elles souffrent aussi de l’offre insuffisante de magnésium et de caoutchouc. Beaucoup de secteurs sont confrontés à la hausse des prix des intrants, et les entreprises ne seront pas toutes capables de les répercuter et leurs marges seront de ce fait réduites. Il est important que les investisseurs en crédits identifient le positionnement des entreprises à cet égard, car le risque idiosyncratique augmentera dans cet environnement. »

Le principal changement pour l’année qui vient est le fait que nous ne bénéficierons plus d’un soutien monétaire massif. Le soutien des États et des banques centrales a été d'une telle ampleur en 2020 et 2021 que le secteur dans lequel vous aviez investi n’avait pour ainsi dure aucune importance. Les entreprises s’en sont bien sorties, elles ont été sauvegardées, on leur a envoyé des bouées de sauvetage. Quand les banques centrales mettront fin à l’assouplissement quantitatif, ce qui se produira, ces bouées de sauvetage disparaîtront. Pour le gérant actif que nous sommes, le fait que la répression financière va enfin prendre fin est une bonne nouvelle. L’ensemble des marchés financiers pourraient de ce fait connaître une année plus difficile, avec notamment une volatilité accrue et des primes de risque élevées. Cela pourrait se solder par une baisse des performances totales, mais les gérants capables de sélectionner les bons actifs réussiront à surperformer le marché. »

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Quel changement majeur avez-vous constaté depuis le début de la crise sanitaire, qui pourrait avoir un impact durable en 2022 et au-delà ?

« Selon moi, l’un des événements majeurs pendant la crise sanitaire a été le fait que les États ont vraiment repris le contrôle de l’économie. Au départ, nous étions en plein néolibéralisme, une période chérie par le marché. Mais, comme toujours, le marché a été confronté à une crise majeure, ce qui a poussé les États à intervenir pour assurer la survie des entreprises et maintenir l’emploi. Et je pense que les États ont vu la puissance et l’impact qu’ils peuvent générer. Je ne serais pas surpris de voir une transition s’opérer vers un nouveau régime où les États prennent les commandes et interviennent sur les marchés plus souvent. Parce qu’une autre crise se profile à l’horizon : la crise climatique. Elle arrivera rapidement et, là aussi, je m’attends à ce que les États fassent beaucoup plus d’efforts pour prendre le contrôle. C’est donc une nouvelle perspective pour les investisseurs : nous pourrions nous détourner encore un peu plus des marchés et du néolibéralisme.

Il y a un autre impact durable qui est plus de nature ascendante. Nous avons vu la vulnérabilité des chaînes d’approvisionnement mondiales et de la gestion de la production en flux tendu, et nous connaissons des pénuries dans bon nombre de secteurs. Il est devenu clair que le nombre de fournisseurs d’intrants critiques est limité et que le monde dépend de la Chine pour beaucoup de produits. Selon moi, il y aura une tendance visant à internaliser davantage certains matériaux d’importance stratégique. Autrement dit, les chaînes d’approvisionnement mondiales devront changer. L’élément à retenir est que cette transition départagera les gagnants et les perdants. Et c’est notre rôle de les identifier dans notre processus de sélection des crédits. »

Qu’est-ce qui vous distingue le plus du consensus en ce qui concerne votre approche ?

« Notre approche consiste toujours à faire tout notre possible pour éviter les biais comportementaux. En fait, notre objectif est d’exploiter ces biais. Il faut savoir que la manière dont nous exploitons les biais comportementaux dépend de la classe d’actifs obligataires dans laquelle nous investissons. Par exemple, dans l’Investment Grade, la principale préoccupation de l’investisseur moyen est d’éviter le risque. Cette aversion pour le risque signifie que les investisseurs en crédits Investment Grade vendent généralement les obligations qui, selon eux, présentent un risque de déclassement en High Yield. Ce processus implique souvent une surréaction, en ce sens que ces obligations tendent à être survendues. Dans l’Investment Grade, notre approche contrariante consiste à appliquer une stratégie « Value » et à rechercher les obligations qui pourraient revenir à la moyenne.

En ce qui concerne le High Yield, c’est tout l’inverse, car beaucoup de gérants High Yield adorent le risque et sont à l’affût d'obligations aux rendements plus élevés, et tendent de ce fait à surpayer pour le risque. Quand ils estiment qu’une obligation est devenue trop serrée – autrement dit, que son rendement a trop diminué – ces gérants ont tendance à la vendre pour passer à des obligations offrant des rendements plus élevés. C’est là où il est rentable d’appliquer une stratégie contrariante, de tirer parti de ce biais, parce qu’une obligation située dans le haut de la fourchette de notation BB pourrait obtenir la notation BBB l’année prochaine et, par conséquent, pourrait conserver un excellent potentiel haussier du point de vue du rapport risque-rendement.

Cela explique pourquoi, dans l’Investment Grade, nous adoptons plutôt une stratégie « Value » et, dans le High Yield, nous suivons une stratégie plus conservatrice. Dans les deux cas, l’approche consiste à exploiter le même biais comportemental. »

Qu’est-ce qui sera le plus susceptible de changer la donne en 2022 ?

« Le règlement sur la publication d’informations en matière de durabilité dans le secteur des services financiers (SFDR) change la donne et aura un impact sur tous les gérants de fonds. Il s'inscrit dans le mouvement en faveur de la durabilité en Europe et à travers le monde. En se conformant à ce règlement, les investisseurs prendront en compte non seulement les performances, mais aussi l’impact de leurs portefeuilles en matière de durabilité. Au vu des engagements pris dans le cadre de l’Accord de Paris, la décarbonation est un élément clé sur ce plan, tout comme l’obligation de rendre compte de nos progrès. Ces développements changeront les marchés et la manière dont nous communiquons avec les clients au sujet des performances.

Et compte tenu du durcissement de la réglementation climatique, nous nous attendons à une augmentation de la taxe carbone, à l’instauration d’une taxe environnementale sur les importations et à un changement radical des méthodes de développement et de fabrication des produits dans les entreprises. 

Tout ceci implique un changement fondamental concernant la gestion d’actifs et concernant les entreprises dans lesquelles nous investissons. Pour réussir dans cet environnement, et pour apporter le résultat attendu aux clients, le secteur de l’investissement doit développer des compétences et des méthodologies appropriées, et doit nous permettre de mettre en place ce que nous appelons le « gérant de portefeuille 2.0 ». »

Quelle est l’inspiration personnelle qui vous aidera à maintenir le cap dans l’année qui vient ?

« Quand j’envisage l’année qui vient, l’une de mes principales inspirations est de savoir que nous arrivons à la fin de la répression financière. En tant que gérant actif, je suis extrêmement soulagé que nous ayons enfin atteint ce stade. La traversée de ces 18 derniers mois a été difficile, c’était presque comme si le type d’actifs que vous achetiez n’avait aucune importance, puisque les États s’assuraient qu’aucun d’eux ne fasse défaut. Et ce n’est pas un environnement idéal pour un gérant actif. Je pense que la situation est sur le point de changer et que les marchés seront à nouveau en mesure de faire la distinction entre les bons et les mauvais crédits. Ceci signifie que notre recherche finira par payer de nouveau en 2022, ce qui rend mon travail, à savoir trouver les meilleurs actifs, tellement plus passionnant. »
Série d'interviews sur les perspectives 2022
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