netherlandsnl
Niet iedereen profiteert evenveel van de waarderally

Niet iedereen profiteert evenveel van de waarderally

25-03-2021 | Visie
De recente verbetering in waarde wakkert opnieuw de hoop aan op een comeback en zorgt voor de ideale omstandigheden voor een omvangrijke en consistente exposure naar deze stijl. Het is buitengewoon moeilijk om aandelenmarkten en factoren goed te timen, maar we denken dat de vooruitzichten voor waarde op langere termijn aantrekkelijk zijn.
  • Guido  Baltussen
    Guido
    Baltussen
    Lead Portfolio Manager
  • Jeroen Hagens
    Jeroen
    Hagens
    Investment Specialist
  • Jan Rohof
    Jan
    Rohof
    Client Portfolio Manager

In het kort

  • De aantrekkelijkheid van de waardepremie is historisch hoog
  • Grote en consistente exposure naar waarde is ideaal om te profiteren van een waarderally
  • In tegenstelling tot wat men over het algemeen denkt, is het mogelijk duurzaam van waarde te profiteren

Groei heeft de afgelopen tien jaar waarde overtroffen. De enige echte uitzondering op deze trend was in 2016, toen waarde het kortstondig beter deed dan groei, met een verschil in dubbele cijfers. Vanaf dat moment heeft groei een sterke rally doorgemaakt, vooral dankzij een handvol favoriete megacaps. Dit heeft geleid tot het grootste waarderingsverschil ooit tussen groei en waarde, waar vooral het grote verschil in performance in de twee jaren eindigend op 31 december 2020 aan heeft bijgedragen (zie Figuur 1).

Figuur 1 | Waarde versus groei

Bron: Robeco, MSCI. Rendement ten opzichte van de MSCI All Countries World Index, vóór aftrek van vergoedingen, in euro's over de periode januari 2019 tot december 2020. De waarde van uw beleggingen kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst.

Deze periode is in feite vergelijkbaar met eerdere episodes waarin de koers-winstverhoudingen opliepen, zoals het nifty fifty-tijdperk en de dotcombubbel, toen groeiaandelen zoals Hewlett-Packard (HP) sterk stegen in de jaren 90. Na een lange winterperiode voor zijn beleggers groeide HP vervolgens uit tot een waardeaandeel. Daarom denken wij dat waardebeleggers goed gepositioneerd zijn voor een mean reversion in aandelenkoersen, vooral als het groeiverhaal gekoppeld aan sommige dure aandelen uitblijft.

Uit onderzoek blijkt dat waarde op de lange termijn helpt om dalingen in multistijlportefeuilles te beperken. 

De spreidingsvoordelen van waarde

Waarde als stijl is effectief in het spreiden van risico binnen een multimanagerportefeuillle. Deze stijl heeft historisch gezien namelijk een negatieve correlatie met de markttrend en slechts een kleine positieve correlatie met hoogwaardige aandelen of aandelen met een laag risico. Bovendien blijkt uit onderzoek dat waarde op de lange termijn helpt om dalingen in multistijlportefeuilles te beperken (als een ‘afdekking tegen bubbels’) en het risicogecorrigeerde rendement verbetert, zelfs als we aannemen dat er geen positieve waardepremie1is. Naast het overtuigende wetenschappelijke bewijs ten gunste van waarde denken we ook dat beleggers erover moeten nadenken of het nog wel zo verstandig is om tegen de stijl in te gaan. In onze ogen is het spreidingsvoordeel van een allocatie naar waarde al reden genoeg om deze op te nemen in je portefeuille.

Grote en consistente exposure naar waarde is essentieel

Heb je eenmaal besloten om een allocatie naar waarde op te nemen, dan kan het een flinke uitdaging zijn om de juiste waardeaandelen of de meest geschikte waardestrategie voor je portefeuille te kiezen. Zoek alleen maar eens op de site van Morningstar naar largecapfondsen met ‘value’ in de naam. Het aantal fondsen is gigantisch. Uit een nadere analyse blijkt echter dat veel van deze fondsen helemaal geen grote exposure naar waarde bieden. Sommige bieden gedeeltelijke exposure. Andere fondsen boden die wellicht vroeger wel, maar wisselden nadien sterk in stijl.2 Al met al bieden veel waardefondsen over de jaren heen geen grote en – nog belangrijker – consistente exposure naar waarde. Wij zijn er echter van overtuigd dat dit wel cruciaal is bij het samenstellen van een gespreide multistijlportefeuille. 

Onze portefeuilles hebben dus wel een grote en consistente waarde-exposure, maar we blijven ons wel bewust van de mogelijke value traps. De Robeco Value Equities-strategie hanteert een geavanceerde benadering om de waardepremie te benutten, wat resulteert in een goed gespreide portefeuille van waardeaandelen. Risicobewustzijn vormt een integraal onderdeel van het beleggingsproces. Het beleggingsteam probeert value traps (zoals onbeloond distressrisico) te omzeilen door signalen zoals winstgevendheid en het risico op faillissement, maar ook indicatoren, zoals winstherzieningen, te integreren.

Waardebeleggen hoeft niet slecht te zijn voor het milieu

Generieke waardestrategieën worden vaak gezien als niet-duurzaam, omdat ze doorgaans een voorkeur hebben voor sectoren met veel activa, zoals energie en basismaterialen. Toch is het zeker ook mogelijk om duurzame waardeportefeuilles met een kleinere voetafdruk samen te stellen. 

Om een concentratie in minder duurzame bedrijven binnen de Robeco Value Equities-strategie te vermijden, integreren we in elke stap van het beleggingsproces aspecten op het gebied van milieu, maatschappij en ondernemingsbestuur (environment, social and governance; ESG). We zorgen er bijvoorbeeld voor dat de ESG-score van de portefeuille hoger is dan die van de marktindex. Daarnaast is onze voetafdruk binnen CO2, afval en water ook kleiner dan die van de benchmark. 

Al in 2019 implementeerden we een innovatieve methodologie om de milieuvoetafdruk van onze portefeuille te verkleinen. Waar de voetafdruk van conventionele waardestrategieën (die bijvoorbeeld de maatstaf koers-boekwaarde gebruiken) vaak meer dan 50% groter is dan die van hun benchmark, hebben onze verbeterde waarderingsmaatstaven geen tilt naar bedrijven met een hoge uitstoot.3 In 2020 zijn we nog een stap verder gegaan door fossiele brandstoffen (boringen in het Noordpoolgebied, teerzanden en steenkool) op onze uitsluitingslijst te zetten. 

Een lange periode van underperformance in waarde door stijgende koers-winstverhoudingen wordt traditioneel gevolgd door een sterke rally 

Vooruitzichten

Ondanks de langdurige underperformance van waarde zijn er genoeg redenen voor een allocatie naar deze beleggingsstijl. Een lange periode van underperformance in waarde door stijgende koers-winstverhoudingen wordt traditioneel gevolgd door een sterke rally. Het goede nieuws over het Pfizer/BioNTech-vaccin dat op 9 november 2020 naar buiten kwam, heeft een algemene rotatie van groei naar waarde teweeggebracht, zoals te zien in Figuur 7. Mogelijk was dat het begin van de langverwachte comeback van waarde. Het is buitengewoon moeilijk om aandelenmarkten en factoren goed te timen, maar we denken wel dat de vooruitzichten voor waarde op langere termijn aantrekkelijk zijn.

1Zie ook: Van Vliet, P., & Baltussen, G., augustus 2020, “Overleeft waarde de lange winter?”, Robeco-artikel.
2Zie ook: Baltussen, G., Rohof, J., & Hagens, J., maart 2021, “Waardebeleggen: De tijd is rijp… maar hoe pak je het aan?”, Robeco-artikel.
3Zie ook: Swinkels, L., Ūsaitė, K., Zhou, W., & Zwanenburg, M., oktober 2019, “Decarbonizing the Value factor”, Robeco-artikel.