netherlandsnl
Risico in aandelen kan twee kanten op

Risico in aandelen kan twee kanten op

03-04-2020 | Maandelijkse vooruitblik
Beleggers breken zich het hoofd over de uitbodeming van aandelen, zo valt te lezen in onze multi-asset Monthly Outlook.
  • Peter van der Welle
    Peter
    van der Welle
    Strategist

In het kort

  • Belangrijke waarderingsmaatstaven lijken te wijzen op aanhoudend neerwaarts risico
  • Schommelingen van meer dan 10% zijn geen uitzondering tijdens deze bearmarkt
  • Pessimisten wachten op een dieptepunt dat mogelijk al is geweest 

De paniek rond het coronavirus en de instorting van de markten heeft ertoe geleid dat veel beleggers afscheid namen van aandelen en vluchtten in de relatieve veiligheid van staatsobligaties of zelfs bedrijfsobligaties. 

Maar de pessimisten wachten misschien wel op een dieptepunt dat al geweest is, zegt Peter van der Welle, een van de strategen in het multi-assetteam van Robeco. Tot er meer duidelijkheid is, betekent dit dat beleggers te maken hebben met risico dat twee kanten op kan.

“De snelste terugval van aandelen in een bearmarkt sinds 1929 bewijst wel hoe groot de onzekerheid is rond de externe schok die de wereldeconomie treft door het coronavirus”, aldus Van der Welle. “Die schok wordt nog eens verergerd door de plotselinge koerswijziging van de OPEC+ op de oliemarkt.”

“Hoewel de impliciete volatiliteit wel is afgenomen na een piek die nog hoger lag dan die van de Grote Financiële Crisis in 2008, blijft de transparantie gering en is de volatiliteit van aandelen nog steeds ongeveer vier maal zo hoog als het historisch gemiddelde.” 

Ontdek de nieuwste inzichten
Ontdek de nieuwste inzichten
Aanmelden

Een echte recessiedreiging

Het coronavirus luidt vrijwel zeker een recessie in. Door de unieke lockdownsituatie, die moet voorkomen dat Covid-19 zich verder verspreidt, hebben echter maar weinig mensen enig idee wat voor economische schade – en een eventueel daaropvolgend herstel – er kan ontstaan. 

“De ongekend omvangrijke monetaire en fiscale maatregelen remmen de neergang weliswaar af, maar eerst moet het gezondheidsprobleem worden opgelost. Pas daarna krijgen we een beeld van het meest waarschijnlijke herstelpad”, aldus Van der Welle.

“Maar beleggers worden nu eenmaal niet beloond voor afwachten tot het stof is neergedaald en het macroplaatje duidelijker wordt. In zo’n chaotische periode als deze wordt het koersgedrag op de markt veel meer bepaald door technische aspecten dan door fundamentele. Nu de belangrijkste aandelenindices al meer dan 25% lager staan dan de piek van onlangs, is de logische vraag hoeveel neerwaartse ruimte er nog is in de indices vanuit technisch perspectief.” 

Hoop op uitbodeming

Hij zegt dat de hoop op uitbodeming van aandelen is toegenomen na een recordstijging van 11,45% op 24 maart, vlak voordat het Amerikaanse Congres een steunpakket van USD 2 biljoen aankondigde. De markt lijkt echter nog wel in de ontkenningsfase te zitten. 

“Een intradagstijging van de Dow met meer dan 10% is buitengewoon zeldzaam. Dat is sinds 1900 pas acht maal voorgekomen”, zegt Van der Welle. “En het is historisch gezien ook niet per se goed nieuws. Met uitzondering van de sprong na het dal van september 1932 en maart 1933, deden alle stijgingen van meer dan 10% tijdens de Grote Depressie, de Grote Financiële Crisis en Zwarte Maandag in 1987, zich tamelijk vroeg in de bearmarkt voor.”

Bron: Dow Jones, Robeco

“Het eerste herstel van meer dan 10% in de bearmarkt van 1931,1987 en 2008 werd alsnog gevolgd door een nieuwe golf van verkopen voordat we het uiteindelijke dieptepunt bereikten. Wat sentiment betreft, wijzen de heftige bewegingen van de laatste tijd erop dat beleggers nog steeds in de ontkenningsfase zitten. Ze zijn nog niet toe aan de capitulatie die nodig is om de weg vrij te maken voor een nieuwe bullmarkt.” 

“Inmiddels hebben aandelen, highyieldobligaties en investment grades een gemiddeld recessierisico ingeprijsd. Maar een gemiddelde recessie bestaat niet en deze recessie valt zeker niet in die categorie. We moeten dus wat fijnmaziger kijken.” 

Het venijn zit in de details

Als je goed wilt timen op de markt, moet je niet naar het ‘gemiddelde’ kijken, maar juist naar de details, zegt Van der Welle. Een goede vraag is bijvoorbeeld wat de specifieke randvoorwaarden waren waaronder deze bearmarkt ontstond. 

“Wij hebben gemerkt dat het verschil in het gemiddelde rendement van piek naar dal voor de S&P 500 Index het beste te verklaren valt vanuit de Shiller CAPE (de Cyclically Adjusted Price/Earnings multiple) tijdens de laatste marktpiek”, zegt hij. 

“Rekening houdend met het feit dat tijdens de piek van februari in de S&P 500 en voorafgaand aan deze correctie de CAPE historisch hoog was (31), is er in de S&P nog steeds meer dan 10% ruimte aan de onderkant vanaf het huidige niveau. De CAPE waarschuwt ons dus dat ergens in een hoek van deze bearmarkt mogelijk nog neerwaarts risico op de loer ligt.”

Niet uit de problemen

Hebben we dus het ergste gehad? Nee, niet per se. “Het gebrek aan transparantie aan het macrofront, de ontkenningsfase in het beleggerssentiment, de onvoorspelbare bewegingen van meer dan 10% en de opgerekte waarderingen in de VS wijzen er nadrukkelijk op dat we nog niet uit de problemen zijn”, aldus Van der Welle. 

“Het risico voor de pessimisten is echter dat ze wachten op een dieptepunt dat al geweest is. Externe schokken zoals die van de afgelopen weken leiden gewoonlijk tot een kortere recessie en een scherper herstel. Het kan goed zijn dat de markten hier al op hebben ingespeeld.”

Het ongekend grote stimuleringspakket van centrale banken en ook in toenemende mate van regeringen speelt een belangrijke rol in de lengte van de recessie. Hoewel de economische activiteit over een 12-maandshorizon wel zal normaliseren, moeten we ons eerst door deze periode heen slaan. En het is op korte termijn onzeker naar welke kant de balans voor aandelen doorslaat.” 

Risico kan dus twee kanten op

“Aandelenbeleggers hebben dus te maken met risico dat twee kanten op kan gaan. Wij geven daarom de voorkeur aan een overweging in bedrijfsobligaties en highyieldobligaties, zodat we klaar zijn voor het uiteindelijke herstel van de economie.” 

“Deze beleggingscategorieën worden namelijk steeds meer aangekocht door centrale banken, lopen gewoonlijk voor op aandelen in de conjuncturele cyclus, en zijn sterker gedaald dan gerechtvaardigd op basis van een gemiddeld recessierisico. Hierdoor zijn ze nu aantrekkelijker gewaardeerd dan aandelen.”