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Perspectives trimestrielles obligataires : le cluster automnal

Perspectives trimestrielles obligataires : le cluster automnal

09-10-2020 | Vision
Un cluster d’événements à forte volatilité se profile dans les six prochaines semaines. Dans cette perspective, nous conservons un biais vers la qualité, prêts à saisir les opportunités à venir.
  • James Stuttard
    James
    Stuttard
    Head of Global Macro team and Portfolio Manager, Robeco
  • Bob Stoutjesdijk
    Bob
    Stoutjesdijk
    Analyst
  • Michiel de Bruin
    Michiel
    de Bruin
    Portfolio Manager Global Macro Fixed Income

Points clés

  • Arrivée d’un cluster d’événements à forte volatilité, pour des résultats possiblement asymétriques
  • Maintien d’un biais vers la qualité et détermination à saisir les opportunités à venir
  • Duration toujours soutenue par les banques centrales ; différenciation essentielle sur les marchés émergents
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D’ici à la publication de nos prochaines Perspectives trimestrielles, en décembre 2020, le nom du futur président des États-Unis devrait être connu, nous pourrions avoir un Sénat plus favorable aux marchés, le Royaume-Uni et l’UE auront conclu un accord commercial, plusieurs vaccins anti-Covid-19 auront passé avec succès la troisième phase des essais cliniques et seront prêts pour le premier semestre 2021, le virus aura été endigué dans les pays où il repart de plus belle actuellement et les économies concernées auront été rouvertes, prêtes à célébrer Noël. A contrario, chacun de ces cinq éléments pourrait tout aussi bien s’aggraver !

De toute évidence, l’évolution des taux d’intérêt sur les marchés développés, des spreads de crédit, des devises émergentes et du dollar – qui affectent la majeure partie des 64 000 milliards de dollars de titres composant notre indice de référence – est conditionnée à un ensemble d’événements à venir, chacun présentant ses propres incertitudes intrinsèques. Voilà pour le rôle traditionnel de la gestion obligataire, qui mêle surveillance des banques centrales, analyse économique, réunions du Debt Management Office (DMO) et évaluation des valorisations ! C’est en toute humilité que nous abordons certaines de ces questions (celle du vaccin, par exemple) pour évaluer notre avantage en matière d’information (ou son absence). Pour les autres, il s’agit surtout de modifier les distributions de probabilités, avec un certain terme d’erreur. Fidèles à notre philosophie d’investissement, notre objectif est d’affronter au mieux les prochains mois qui s’annoncent mouvementés, en nous basant sur une évaluation des asymétries, les possibles distributions et scénarios à venir, l’analyse de positionnement, la patience, la flexibilité et une approche contrariante basée sur la valorisation.

Résultat, nous abordons l’automne avec un biais vers la qualité dans nos portefeuilles, une prudence à court terme en matière de crédits, une préférence pour les produits de spread investment grade (souverains et d’entreprise) dans le cadre des achats de la BCE, un léger biais à la baisse sur les devises émergentes, et quelques arbitrages inter-marchés et sur la courbe des taux qui présentent selon nous une optionalité intéressante dans divers scénarios. Autrement dit, dans certains segments des marchés de taux, nous pensons qu’il est possible de se positionner sur plusieurs résultats et plusieurs événements et thèmes à venir, tout en introduisant une convexité positive dans les portefeuilles. Les positions de pentification de la courbe des taux sur les bons du Trésor et Bunds 2s5s en sont un exemple : faible coût dans les scénarios d’aversion au risque, et meilleur profil de rendement que l’indice de référence dans les scénarios risqués.

Quoi qu’il en soit, nous pensons qu’il faudra faire preuve de souplesse et de flexibilité dans les trois prochains mois (ce qui était déjà le cas au premier semestre 2020). Pour nous, cela fait écho au conseil de Keynes d’absorber rapidement les nouvelles informations dans le corpus de connaissances existant, et d’y répondre (c’est-à-dire, si l’on modifie légèrement ses propos, de ne pas forcément changer d’avis mais de rester ouvert). Notre biais vers la qualité témoigne d’une approche globalement prudente (après tout, certaines économies commencent à présenter des signes de rechute économique au quatrième trimestre). Alors que les reconfinements partiels se multiplient en Europe, d’aucuns craignent même un hiver austère caractérisé par une baisse de la consommation discrétionnaire et, donc, des suppressions d’emplois. Mais si notre prévision d’environnement volatil se vérifie dans les semaines à venir, cela suggère aussi que des opportunités émergeront, après une fin d’été léthargique. Nous sommes donc prêts à affronter le cluster automnal.

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