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Coup de projecteur sur deux paradoxes en matière de critères ESG

Coup de projecteur sur deux paradoxes en matière de critères ESG

31-08-2017 | Vision

En cette « période des concombres » (ainsi qu’on appelle aux Pays-Bas la période creuse), j’ai rattrapé mon retard dans mes lectures. Pour cette chronique mensuelle, je souhaiterais m’attarder sur deux articles récents qui m’ont interpellée. Le premier évoque le paradoxe dans l’intégration des critères ESG, ce qui m’a fait réfléchir à notre propre approche en la matière. Le second traite des « entreprises du vice », notamment du fait que les critères ESG fonctionnent mais que, paradoxalement, ces entreprises du vice prospèrent aussi. C’est le facteur qualité, imbécile !

  • Masja Zandbergen
    Masja
    Zandbergen
    Responsable de l’intégration ESG, Robeco

Intégration des critères ESG : une perte de temps et d’argent ?

Dans un article intitulé « Smart investing: the ESG integration paradox », Michael Capucci, de Harvard Management Company, note que depuis plus de 40 ans, les études académiques et empiriques montrent que l’intégration des critères ESG dans le processus d’investissement peut aboutir à de meilleures performances corrigées du risque et créer de la valeur à plus long terme. En matière d’investissement durable, la norme de référence est l’intégration totale des critères ESG dans le processus d’investissement. Alors pourquoi est-ce que tout le monde ne le fait pas ? Ou ne le fait pas correctement ?

Capucci affirme qu’avant de choisir une stratégie ESG et de la déployer, les investisseurs doivent prendre le temps de déterminer les avantages à en tirer et les coûts attendus. Les bénéfices potentiels se révèlent à long terme et sont difficiles à mesurer, alors que les coûts sont immédiats et réels. Ce qui signifie que si les critères ESG ne sont pas correctement appliqués dans le processus d’investissement, les rendements peuvent s’en trouver réduits.

L’auteur poursuit en affirmant que même si un pourcentage élevé d’investisseurs institutionnels est convaincu que l’intégration totale est la stratégie ESG qui présente le plus grand potentiel de performance positive, peu d’entre eux le font. Cette constatation est étayée par deux enquêtes qui montrent que les investisseurs souhaitent intégrer les critères ESG mais ne savent visiblement pas comment faire. Plusieurs obstacles sont mentionnés : un manque de données et d’études comparables, le fait que l’intégration des critères ESG est un concept relativement nouveau dans la finance, et des horizons d’investissement de court terme.

Une étude de State Street a ainsi suggéré que d’après les investisseurs et les gérants, il faut attendre cinq ans ou plus pour que l’intégration des critères ESG produise des surperformances, mais que 10‐20 % seulement d’entre eux évaluent les performances sur de telles durées. L’article conclut qu’au moment de sélectionner des gérants qui pratiquent l’intégration des critères ESG, les investisseurs doivent rechercher ceux qui ont mis en œuvre cette intégration, et en quelque sorte essuyé les plâtres, mais qui n’en ont pas encore récolté tous les bénéfices.

À la lecture de cet article, je n’ai pas pu m’empêcher de penser à notre propre intégration des critères ESG. Je comprends le point de vue de Cappucci, car après quatre ans d’expérimentation, nous sommes actuellement en train d’améliorer notre approche dans nos portefeuilles d’actions mondiales. Nous utilisons notre expérience et les données pour rendre notre environnement de travail encore plus cohérent pour les entreprises et les analystes. Le but est d’apporter davantage de structure sans perdre la pensée intégrée, ce qui aboutit à une évaluation fondamentale « subjective ».

Nous discutons également pour déterminer comment (ou même si) nous devons mesurer la valeur ajoutée. Les données ESG étant intégrées dans nos politiques d’investissement, et donc dans nos décisions, il est impossible d’être absolument clairs en matière d’attribution. Nous nous efforçons toutefois de mesurer l’incidence des critères ESG sur nos décisions. Dans le crédit, nous avons trouvé que dans 30 % des cas, une notation fondamentale est ajustée en raison des critères ESG, tandis que dans les actions, 7 % en moyenne de la valorisation des titres mondiaux est attribuée aux critères/ indicateurs ESG. En matière de performance, nous avons découvert que le portefeuille de sociétés pour lequel l’analyste a relevé l’objectif de cours en raison des critères ESG incorporés a surperformé.

Cela conforte notre conviction selon laquelle l’utilisation structurelle des critères ESG dans nos processus d’investissement nous permet d’améliorer nos décisions d’investissement. Et même si de nombreux aspects sont à améliorer et que nous avons encore besoin d’expérience, j’ai envie de penser que nous sommes sur la bonne voie en matière d’intégration des critères ESG.

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Les entreprises du vice surperforment. Vraiment ?

Oui ! Sur longue période, les « entreprises du vice » (industries de l’alcool, du tabac, des jeux et des armes) ont surperformé l’ensemble des marchés boursiers. C’est naturellement pénalisant pour tous les investisseurs qui, pour des raisons éthiques, excluent ces sociétés de leurs univers d’investissement et dont les sous-performances font parfois la une des journaux.

Les investisseurs qui choisissent d’exclure les entreprises du vice pour réduire les risques (parce qu’ils pensent que leurs business models ne sont pas viables) ne surperforment pas pour autant. Les fabricants de tabac, par exemple, sont touchés par la hausse des taxes sur les ventes, l’augmentation constante des messages de prévention sur les paquets et la baisse constante du nombre de fumeurs aux États-Unis et en Europe, mais ces difficultés sont compensées par l’augmentation des prix et des ventes dans les pays émergents et, de fait, par de très bonnes performances à long terme. Fin juillet, toutefois, les valeurs du tabac ont été pénalisées par la proposition de l’autorité sanitaire américaine (FDA) de réduire les niveaux de nicotine dans les cigarettes. Reste à voir si ce tournant mettra fin à des décennies de surperformance de ces titres. Les analystes continuent d’apprécier ce secteur et de considérer l’innovation produit en matière de cigarettes moins nocives comme une opportunité pour certaines sociétés.

Dans un article intitulé « Sin stocks revisited », publié par David Blitz et Frank Fabozzi dans Journal of Portfolio Management, les entreprises du vice relèvent de quatre secteurs inclus dans presque toutes les études sur ce thème, et collectivement associés à des performances anormalement élevées : l’alcool, le tabac, les jeux et les armes. La pondération combinée de ces secteurs est d’en moyenne 2,1 % aux États-Unis, 3,5 % en Europe et 2,2 % dans les indices mondiaux. Ils affichent un alpha largement positif dans les échantillons américains, européens et mondiaux utilisés dans la littérature académique. Élément intéressant, cependant, cet alpha disparaît complètement quand les investisseurs tiennent compte non seulement de facteurs classiques comme la taille, la valorisation et le momentum, mais aussi des deux nouveaux facteurs de qualité de Fama-French que sont la rentabilité et l’investissement.

Le fait que les entreprises du vice semblent surperformer à long terme reste donc un problème, mais à présent que l’origine de cette performance est claire, ce que les investisseurs peuvent en faire est également évident. Les investisseurs peuvent rétablir les performances attendues de leurs portefeuilles en veillant à ce que leurs expositions factorielles ne se détériorent pas lorsqu’ils excluent les valeurs du vice. Cela peut se faire, par exemple, en augmentant la pondération des valeurs susceptibles de compenser la perte d’exposition factorielle induite par les entreprises du vice.

Les gérants de portefeuille fondamentaux le font déjà (rechercher des valeurs présentant les mêmes caractéristiques, par exemple dans la consommation de base). Dans nos produits quantitatifs axés sur la durabilité, nous exigeons également un meilleur profil de durabilité, réduisons l’empreinte environnementale et excluons les valeurs du vice, tout en optimisant nos expositions factorielles, pour un impact limité (mais non nul) sur le profil risque/rendement attendu de nos portefeuilles.

Enfin, j’ai également lu un article intéressant sur la corrélation positive entre le nombre de politiques ESG et de controverses, même lorsque la taille et d’autres effets sont maîtrisés (intitulé « A Pitfall in Ethical Investing:ESG Disclosures Reveal Vulnerabilities, Not Virtues »). Mais j’en parlerai dans ma prochaine chronique !

Ceci est notre chronique mensuelle sur l'investissement durable de la Responsable de l'intégration ESG, Masja Zandbergen

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