Au-delà des trois géants : Cartographie du rally des titres du secteur matériel IA en Asie

Aujourd’hui, environ 30 % de l’indice MSCI EM est représenté par seulement trois titres : ¹ (pondération dans l’indice de 14,5 % ; capitalisation boursière de 1 970 milliards de dollars), Samsung Electronics (9,3 % ; 1 300 milliards de dollars) et SK Hynix (6,8 % ; 1 100 milliards de dollars), alors que leur pondération cumulée dans l’indice n’était que de 12 % il y a à peine trois ans. La forte pondération de TSMC dans l’indice pose un dilemme aux fonds actifs investissant dans les marchés émergents et régis par la directive OPCVM, l’exposition à un seul titre y étant généralement plafonnée à 10 %, ce qui se traduit par une sous-pondération structurelle de ce géant des semi-conducteurs.

Outre TSMC, des centaines d’entreprises technologiques spécialisées taïwanaises et coréennes ont enregistré des hausses impressionnantes de leurs cours. Le graphique 1 présente les performances depuis le début de l’année des valeurs technologiques taïwanaises et coréennes de notre univers d’investissement. Pour les spécialistes de la sélection active de titres, l’éventail des opportunités s’étend bien au-delà des gagnants les plus évidents, mais les caractéristiques de ces entreprises varient considérablement. Elles interviennent à différents maillons de la chaîne de valeur de l’IA, chacun étant caractérisé par ses propres dynamiques d’offre et de demande ainsi que par un environnement concurrentiel spécifique, d’où des profils de rentabilité et de valorisation différenciés. Les opportunités ne manquent pas, mais après un tel rally, les investisseurs doivent se montrer disciplinés en ce qui concerne les fondamentaux, les valorisations et les prévisions de bénéfices.

Afin de dresser un panorama du vaste écosystème du secteur du matériel en Asie et des performances remarquables réalisées par nombre des titres qui le composent — qui se reflètent souvent dans des valorisations élevées —, nous commençons par décomposer en dix étapes la chaîne de valeur des infrastructures d’IA, de la conception des puces à la fabrication des serveurs. Le graphique 2 présente et explique les dix étapes que nous avons identifiées.² Nous nous concentrons ici sur les valeurs taïwanaises et coréennes, les entreprises taïwanaises occupant une place centrale dans l’essor actuel des infrastructures d’IA.³

Le graphique 3 présente la capitalisation boursière, les performances et les valorisations des principales valeurs de chaque catégorie. Le rally du secteur de l’IA a été généralisé, même si la dispersion des performances a également été importante, y compris sur une période de cinq ans, comme l’illustre le graphique ci-dessous.

Comme le dit le proverbe, une image vaut mille mots. Le graphique 4 illustre l’évolution du cours sur cinq ans des trois principales valeurs de chaque catégorie et met en évidence l’ampleur du rally du secteur technologique asiatique. Toutefois, la performance a varié considérablement d’un segment à l’autre. Dans le secteur des circuits imprimés et des cartes serveurs, certains titres ont vu leur cours multiplié par plus de 20 au cours des cinq dernières années, tandis que les fabricants de serveurs ODM ont enregistré des hausses impressionnantes, leur cours ayant été multiplié par trois à sept. Le calendrier de ces rallys a également varié. Les fabricants de serveurs tels que Quanta et Wiwynn, par exemple, ont réalisé la majeure partie de leurs gains avant 2026, devançant ainsi de nombreux autres bénéficiaires du développement des infrastructures d’IA.

Le rally des valeurs technologiques asiatiques approche d’un point d’inflexion, où les réalités structurelles et la discipline de marché commencent à prendre le dessus sur les discours. Les goulets d’étranglement sont bien réels et devraient perdurer : les contraintes pesant sur les technologies d’emballage avancé — notamment le CoWoS —, les substrats spécialisés et les solutions de refroidissement thermique demeurent des facteurs clés limitant l’offre, alors même que les dépenses d’investissement des hyperscalers continuent d’augmenter. Cela renforce le pouvoir de fixation des prix et offre une bonne visibilité sur les bénéfices dans ces segments intermédiaires du secteur du matériel.

Ce qui évolue, en revanche, c’est le comportement du marché. La première phase du rally a été généralisée et portée par le momentum ; la phase suivante devrait être bien plus sélective. Les valorisations reflétant déjà une exécution quasi parfaite, notamment dans le secteur taïwanais du matériel, la dispersion devrait s’accentuer de manière significative. La stratégie Alpha sera axée sur la qualité : les entreprises capables de générer des flux de trésorerie durables, dotées de bilans solides et disposant d’un véritable pouvoir de fixation des prix leur permettant d’absorber la hausse des coûts des intrants et l’intensité en capital.

Parallèlement, l’écosystème technologique mondial se fragmente de plus en plus. Alors que Taïwan et la Corée continuent de jouer un rôle central dans les infrastructures d’IA de pointe, notamment en matière d’entraînement, la Chine met rapidement en place un écosystème parallèle et de plus en plus autonome. À mesure que le secteur évolue vers l’inférence, les architectures localisées et les ASIC sur mesure gagnent en importance, tandis que les acteurs chinois en aval représentent un contrepoids concurrentiel structurel de plus en plus significatif.

Dans ce contexte, l’exposition passive se trouve de plus en plus limitée, tant par la concentration des indices que par les contraintes réglementaires. Une approche plus efficace est, par nature, active ; elle combine des signaux systématiques, tels que les révisions de bénéfices et le momentum, à une analyse fondamentale permettant de prendre en compte les enjeux géopolitiques, la dynamique des chaînes d’approvisionnement et la complexité des entreprises. Cela permet une gestion disciplinée du portefeuille, notamment par une rotation sélective des positions importantes à Taïwan vers des valeurs coréennes ou régionales de grande qualité, offrant des valorisations plus attractives et une meilleure marge de sécurité.

Bien que nos stratégies quantitatives et fondamentales conservent toutes deux une exposition globalement neutre au secteur du matériel en Asie, ces deux approches ont continué à afficher de solides résultats tout au long du rally alimenté par l’IA, grâce à une allocation géographique active et/ou à une sélection de titres « bottom-up » efficaces. Cela illustre le fait que la performance ne dépend pas d’une unique tendance technologique, mais de la capacité à saisir des opportunités diversifiées à travers l’ensemble des marchés émergents.

Nous exploitons cette opportunité de différentes manières, mais avec une approche complémentaire. Nos stratégies quantitatives sur les marchés émergents reposent sur une sélection de titres « bottom-up » fondée sur des règles, au travers de centaines de petites positions actives. De leur côté, nos stratégies fondamentales sur les marchés émergents combinent une analyse géographique « top-down » avec une sélection de titres à forte conviction. Grâce à une culture de collaboration étroite, nous mettons a profit les expertises de chaque équipe, faisant de Robeco une plateforme d’investissement de premier plan sur les marchés émergents, forte d’une longue expérience dans la création de valeur à travers des environnements de marché variés.