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Carta del CIO: Sigan a contracorriente

Carta del CIO: Sigan a contracorriente

07-01-2021 | Visión
En 2021 hay que seguir cuestionando el consenso, afirma Victor Verberk, CIO de Renta Fija y Sostenibilidad de Robeco.
  • Victor  Verberk
    Victor
    Verberk
    CIO Fixed Income and Sustainability

Lectura rápida

  • Para invertir con éxito en 2021 serán necesarios el análisis y las ideas contrarian  
  • El foco gira hacia el impacto climático y la optimización del alfa 
  • Los excesos del ciclo secular a largo plazo no se han purgado del sistema 

2020 fue un año difícil en muchos aspectos, y todos experimentamos pérdidas en distintos ámbitos de nuestra vida. Pese a que muchos segmentos del mercado concluyeron el año en niveles similares a hace doce meses, e incluso algunos marcaron máximos históricos, también puede haber sido un año de pérdidas para los inversores. Aunque al crash bursátil provocado por el Covid le siguió una recuperación de los mercados financieros al calor de las políticas adoptadas, su trayectoria fue errática y en algunos aspectos poco convencional. 

Pese a los retos, el año pasado también entrañó oportunidades en materia de inversión. Los inversores que comprenden los ciclos y se mantuvieron a contracorriente obtuvieron su recompensa. En renta fija nos beneficiamos de la oportunidad de beta de marzo, la recuperación cíclica de junio y la oportunidad de comprar el tema del ‘sector Covid-19’ más avanzado el año. Las carteras de nuestros clientes agradecieron estas estrategias. 

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Cuestionar el consenso y prepararse para las sorpresas

Aunque el impacto del Covid-19 ha sido desastroso para la salud, hay motivos fundados para pensar que su efecto sobre la economía y los mercados financieros será temporal. No hay sectores en quiebra, la banca goza de buena salud y los mercados laborales se recuperan. 

Pero, pese al escenario muy optimista que los mercados descuentan, nuestra opinión es que 2021 no estará exento de retos para los inversores. Teniendo en cuenta la actual valoración de los activos financieros, los precios de mercado pueden oscilar mucho en todas las clases de activos. Sin embargo, los mercados solo descuentan las perspectivas más favorables. La realidad es que siempre se producen sorpresas. En el mejor de los casos, el próximo año será anodino, con rendimientos apagados en los mercados de crédito. En el peor, podríamos sufrir nuevos episodios de volatilidad, con sorpresas y recortes. A corto plazo, la recuperación de las acciones value ofrece las mejores oportunidades de rendimiento, dada la amplia recuperación económica y la leve subida de las rentabilidades. 

En cualquier caso, los inversores tienen que concentrarse en encontrar valor, mantener un enfoque activo y ser fieles a sus ideas. Eso significa cuestionar en todo momento el consenso. Y lo que es más importante, los inversores tienen que resistir la tentación de extrapolar las últimas tendencias y hacer predicciones, un sesgo conductual propio del sector. En su lugar, las decisiones de inversión deben basarse en un análisis disciplinado y un conocimiento a fondo de los ciclos de mercado, como ha sido nuestro enfoque en 90 años de historia. 

Inversión a prueba del clima

Además de las fuerzas cíclicas, un nuevo fenómeno secular afecta a todos los partícipes del mercado: la atención a la sostenibilidad y el interés por integrar las consideraciones climáticas en los resultados de inversión.

Robeco está plenamente preparado para este importante reto secular. En nuestra opinión, el interés por el clima y la descarbonización son ahora las novedades más importantes para el sector de gestión de activos, dándose una creciente preferencia al impacto climático y a optimizar el alfa. Estar preparado para estos retos es esencial para saber cuáles serán los sectores ganadores del futuro y posicionar las carteras en consecuencia. A nuestro juicio, cuantos más inversores se preocupen por el clima mayor será su impacto en los precios de mercado. Ese es también el resultado que persiguen los reguladores

La sostenibilidad lleva años integrada en nuestras prácticas de inversión. Invertimos mucho en nuestras capacidades ASG, especialmente en acceso a datos de calidad relevantes, herramientas de análisis, información transparente e interacción. Nuestros procesos de inversión tienen en cuenta los riesgos y oportunidades relativos al clima, y los productos que lanzamos se centran en concreto en fomentar el Acuerdo de París y una trayectoria global de descarbonización. En ese sentido, Robeco ha anunciado que tiene el objetivo de lograr unas emisiones netas de cero con sus inversiones en el año 2050.

Nuestros clientes celebran estos importantes cambios. Así lo confirmó en 2020 el mayor interés por la sostenibilidad, así como los flujos de capitales dirigidos a productos de inversión sostenibles, como los fondos ODS o de bonos verdes.

Comprender el ciclo secular

El giro hacia los planteamientos sostenibles se produce en el contexto de otro fenómeno secular clave que ha configurado el panorama inversor, a saber, el superciclo de deuda a largo plazo. Es difícil percatarse con claridad de eventos con ciclos de 20 a 30 años justo cuando están sucediendo. Pero tener en cuenta tales circunstancias es esencial para inversores que quieren tomar decisiones bien fundamentadas. 

Hace 30 años, el shock de oferta de mano de obra china provocó una reducción permanente de los salarios, desencadenando la externalización a gran escala de la actividad manufacturera a los mercados emergentes. En los mercados desarrollados, se hundió la inversión de capital como porcentaje del PIB. Además, la demografía impulsó la preferencia por el ahorro frente a la inversión, provocando que se ahorrara en exceso. Por otra parte, el exceso de confianza de los bancos centrales redujo permanentemente las rentabilidades, con el objetivo de fomentar que los agentes económicos empezasen a gastar y endeudarse. Todos esos factores provocaron una trampa de liquidez y un superciclo de la deuda y, en conjunto, nos volvimos adictos a las rentabilidades bajas. En un mundo globalizado, en la mayoría de los sectores el ganador se lo ha llevado todo, siendo el tecnológico tan solo un ejemplo de ello. También hemos visto como el capital sale ganando frente al trabajo, por lo que los márgenes empresariales se han mantenido elevados. 

Aunque esto es una simplificación excesiva, describe someramente el punto en que nos encontramos, y explica en cierta media las sobrevaloraciones y las repentinas y violentas oscilaciones del mercado. Aunque las rentabilidades no han dejado de caer por el superávit de ahorros, y se haya cantado victoria sobre la inflación, las empresas aumentaron los beneficios por acción con recompras de acciones masivas financiadas con deuda. La opción más saludable habría sido aumentar la inversión y la innovación, y hacer así que los beneficios crecieran. En su lugar, estamos en un entorno en que la política de los bancos centrales se ha traducido en represión de las rentabilidades, liquidez excesiva, mayor endeudamiento y excesos de capacidad. Este sobrecapacidad ha sido la consecuencia de evitar la destrucción creativa: todo el mundo sobrevive con tipos cero, incluso las empresas malas. e  

Todos los ciclos económicos acontecidos durante la enorme apuesta por la globalización han estado impulsado por el aumento de la deuda y la reducción de la inflación. Cada ciclo ha concluido con rentabilidades menores y mayores cargas de deuda, y con el optimismo corporativo intacto. Para ser justos, dicho optimismo ha estado justificado la mayoría de las veces, con rallys de los mercados de renta variable, crédito e incluso bonos. 

¿Qué pasará ahora? Al igual que un péndulo, la tendencia natural de los mercados y la economía es regresar al equilibrio. La incógnita es si permitiremos que los mercados encuentren dicho equilibrio o seguiremos inflando burbujas. Una posible respuesta es que la políticas públicas cambien las cosas. La política adoptada inicialmente en 2020 fue de hecho la correcta, ya que inundar los mercados de liquidez y unos estímulos fiscales masivos eran esenciales para evitar el colapso. Ahora el riesgo es el de sobreactuar: si la economía se recupera y los estímulos se mantienen igual, los mercados se calentarán. 

Otro posible riesgo es que una reversión del apoyo público haga descarrilar los mercados. Un cambio de orientación de las políticas supondría un shock para mercados, inversores y empresas, acostumbrados durante décadas a dinero siempre barato. El peligro es que esa perturbación del mercado lleve a las autoridades a dejarse llevar por el miedo y aumentar los estímulos, causando nuevas perturbaciones y retrasando la vuelta al equilibrio. Eso alimentaría aún más los desequilibrios. 

Por el momento, los bancos centrales han indicado que los tipos de interés seguirán bajos mucho tiempo. En los próximos años, cuando la economía se haya recuperado pero los estímulos sigan siendo excesivos los mercados obligarán a los bancos centrales a enseñar sus cartas. En ese momento, será difícil que las autoridades cumplan con su promesa de mantener bajos los tipos, cuando surjan presiones inflacionarias. Aunque no es nuestra previsión, una subida de tipos constituye un posibilidad real, siendo que los mercados no la descuenten. 

Cuando las rentabilidades empiecen a subir los mercados recuperarán el equilibrio, y se abordarán excesos como el sobreendeudamiento y la enorme desviación de los precios. No sabemos cuándo va a pasar, pero no bajaremos la guardia frente al peligroso consenso de mercado, y seguiremos centrados en nuestro análisis. 

La tecnología como herramienta para cuestionar ideas

En ese proceso constante de replantearnos las ideas y ampliar nuestro análisis nos serán útiles valiosas herramientas como el aprendizaje automático, el big data y la inteligencia artificial. Nuestros expertos en datos y sistemas de gestión de datos analizan enormes cantidades de información, lo que con el tiempo hará que comprendamos mejor nuestras capacidades de alfa. La tecnología también servirá para que tampoco seamos víctimas de sesgos conductuales, pero no va a cambiar los principios básicos de la inversión con éxito. Dichos principios siempre serán la inversión a contracorriente, comprando barato en base a un buen análisis y vendiendo caro cuando haya motivos para ello, no por extrapolar errores de predicción. Aunque se va a seguir sacando partido de los sesgos conductuales, en los próximos años cambiará la forma de hacerlo.  

No está garantizado que la derrota del Covid-19 entrañe una vuelta a la estabilidad de los mercados y los rendimientos financieros. Por el contrario, invertir con éxito exigirá conocimientos, análisis y pensamiento crítico. Está definición de éxito tendrá que seguir depurándose para incluir los conceptos más amplios de bienestar social y escenarios sostenibles. Como firma de inversión, estamos preparados para en 2021 desplegar nuestro acervo y experiencia en dichos ámbitos en beneficio de los clientes.