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荷宝第二季度信用债市场展望:买入时机已至

荷宝第二季度信用债市场展望:买入时机已至

02-04-2020 | 季度展望
  • Victor  Verberk
    Victor
    Verberk
    荷宝固定收益和可持续投资首席投资官 
  • Sander  Bus
    Sander
    Bus
    Co-head Credit team
  • James Stuttard
    James
    Stuttard
    Head of Global Macro team and Portfolio Manager, Robeco

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  • 新冠疫情造成的经济冲击堪比全球金融危机
  • 各国政府和央行争相推出财政和货币刺激措施

2020年第一季度,市场前所未有的跌宕起伏。荷宝信用债团队联席主管Victor Verberk表示:“就在去年12月,我们观察到股市泡沫继续膨胀,投资者在周期末继续寻找高收益债券。转眼到今天,全球经济陷入衰退已确信无疑,股市崩盘,信用债利差从历史窄位转向衰退式走阔。”

Verberk在荷宝最新一期《信用债市场展望》中指出:“疫情危及全球各国。世界各国应合作应对疫情,避免经济严重下滑。各国将为私营部门提供财政和货币支持。政府和央行需共同努力,遏制经济继续下挫。”

短期内经济将面临严峻的挑战,市场步入阵痛期,投资者争先恐后抛售套现。但荷宝信用债团队认为,在一系列刺激政策的推动下,待新冠肺炎疫情稳定,市场将恢复信心,未来可期。

经济冲击的根源

一轮有史以来持续时间最长的经济扩张戛然而止。经济扩张终止本身并不意外,但这场外来冲击竟是一场全球疫情,蔓延之速度,带来的衰退程度,都始料未及。“尽管新冠疫情是最直接的诱发因素,但我们认为当前的局面不仅仅与疫情有关,背后有着更深远的根本性和周期性因素。”

荷宝信用债团队联席主管Sander Bus解释了造成当前局面的深层原因:“我们在往期的《信用债市场展望》中曾多次讨论超级债务周期问题。大量全球失衡现象已经持续多年,例如中国私营部门债务从全球金融危机之前的4.5万亿美元攀升至如今的30万亿美元。美国的净国际投资头寸则为负11万亿美元,严重程度是全球金融危机之前的五倍。社会不平等程度已经上升到上世纪20年代以来最高水平。”

上述失衡现象在本轮扩张中日积月累,经过11年的累积到达了目前的水平。“央行的政策有时过于宽松(如2014-2017年),助长了股市泡沫,让放贷标准一降再降。诸如德国、日本等过于倚重国际贸易的开放经济体,受到紧张贸易局势的影响,经济在2020年之前就已走弱。”

市场过剩和脆弱的实体经济放在一起形成了一对奇特的组合,使得经济和市场在任何负面冲击面前都岌岌可危。没有人可以预知外来冲击和市场崩溃的直接诱因。如有预知能力,这些因素会反映在市场资产价格的波动中,也不至于引起市场崩溃。

Bus表示:“毫无疑问,这次的直接诱因非常明确。全球经济衰退已无法避免,严重程度可能堪比全球金融危机,当年美国GDP同比下降近4%。目前,信用债利差已经到了弥补深度衰退的水平。”

在本轮熊市中,事态发展速度比预期的更快,各国货币和财政政策的响应也比以往更迅速。荷宝固定收益策略师兼全球宏观固定收益团队联席主管Jamie Stuttard认为,各国已从2008年金融危机中吸取经验教训,显然已准备好更快、更主动地响应。“我们将看到,各国央行加大资产购买力度,以巨额财政赤字为代价,将风险由私营部门转移到公共部门。正是这种公共部门的风险分担为2008年金融危机画上了句号,现在市场再次需要公共部门的帮助。”

但他也指出,上述举措会造成巨额成本,所以从长远来看,我们必须考虑:谁来买单?“成本是落在公共部门,在未来数年内以‘新冠疫情税’的名义承担,还是说由私营部门来负担?”

Stuttard认为,措施具体取决于政府在最脆弱的信用环境中倾向于接受公司倒闭还是出手救市。

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衰退之后的重启

全球经济何时重启仍不确定。新冠疫情仍在迅速扩散,我们还未看到拐点。Verberk认为,在看到疫情终结的曙光前,市场很可能会保持极大的波动。“虽然如此,面对阵痛市场仍将持续调整,并慢慢为新冠疫情这一影响加上‘溢价’。”

简而言之,经济基本面薄弱已是不争的事实。Verberk指出:“严重衰退和诸多不确定性将持续一段时间。但同时我们也看到,市场已处于恐惧、恐慌和憎恶的心理阶段。为减缓经济衰退,主要经济体均有望出台超过1万亿美元的财政政策。”

Source: Robeco, March 2020

在投资策略方面,他指出:“除了审慎的投资风格以外,我们也因基于价值的逆向投资法而闻名。在市场稳健时,我们建议适当降低风险;风暴来临、市场恐慌之际,我们则建议增加风险。这是多年来我们一直在等待的变现时机。我们建议具有战略眼光的客户采取逆势策略,适当增加风险。”

Verberk承认这种投资策略看似违背直觉。“近期看市场注定要经历几个季度的严重衰退和阵痛。这看似是增加风险的最坏的时机,实际上往往是最好的时机。”

“正如我们所知,这是一轮周期的结束,但也是新一轮的开始。”

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