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石油资产——夕阳无限好,只是近黄昏?

石油资产——夕阳无限好,只是近黄昏?

31-01-2019 | 五年展望

荷宝投资管理 (Robeco) -《五年收益展望》

搁浅资产是能源行业的一大隐患。随着低碳化日趋普及,投资者担心油气储备将无法得到利用,所以也在思考现在是否是抛售能源类资产的最佳时机。“搁浅资产”这一概念在2011年7月由总部位于伦敦的非营利智库“碳追踪计划”(Carbon Tracker Initiative)提出。为了降低全球升温2摄氏度的概率至20%以下(与工业革命开始之前相比)的目标,“碳追踪计划”设立了全球碳预算。人们应当将全球已知化石燃料资源中80%的储备当作“不可使用”的含碳燃料——而这部分燃料将成为“搁浅资产”——这不仅会影响煤碳和油气公司,还对相关的投资者造成影响。

监管机构的回应

基于以上背景,抑制全球变暖有可能带来金融风险,这就需要监管机构的介入。2018年,英国央行行长Mark Carney在一次题为《打破地平线悲剧——环境变化和金融稳定(Breaking the tragedy of the horizon - climate change and financial stability》的演讲中对该问题进行了阐释,他认为保险行业面临以下三种风险:

  1. 实体风险:气候和环境相关事件导致的赔偿,如洪水和风暴造成的财产损失或贸易中断
  2. 责任风险:由于环境问题受损的一方向第三方索赔
  3. 过渡风险:适应低碳经济的过程,大量资产需要重新估值
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地平线悲剧(tragedy of horizons)

Carney在讲话中首次提出“地平线悲剧”这一概念(借鉴“公地悲剧”这一说法),强调环境变化的影响范围远超商业、政治等领域。常规的货币政策的影响时间长达2-3年;金融稳定的影响时间一般是10年。气候变化的影响时间甚至更久。如果我们对环境袖手旁观,任凭“碳泡沫”增长,市场将暴露在相当于2007年金融危机时期的风险中。

2015年签订的《巴黎协定》表明200个签约国政府就气候变化达成共识,决心要解决地平线悲剧。但自特朗普上台之后,美国退出《巴黎协定》。根据世界资源研究所的数据,2013年美国排放的温室气体占全球的15%左右  。

石油巨头的应对

2017年,石油巨头都开始向低碳转型,欧洲的石油巨头一马当先。不确定性依然存在,因为向清洁能源的过渡阶段并没有明确的时间表和路线图。一个显著的趋势是石油巨头增加了无碳能源的投资。石油巨头如BP, 壳牌和挪威國家石油公司 Equinor 认为石油供应到2020年将达到顶峰,到2030年下降20%,主要是由于低碳经济的转型 1 。为了将气候变暖控制在2摄氏度以内,太阳能和风能都将取代部分化石能源。石油巨头自2014年起就降低了对化石能源的投资。实现低碳经济是一个渐进的过程,发展中国家的崛起使得对化石能源的需求依然强劲。对化石燃料的需求何时将达到顶峰也是众说纷纭,预测时间从2013到2070不等。

目前油价并未受到低碳经济转型的影响

随着石油渐渐被清洁能源取代,油价将会一路走低。但石油行业投资不足也会造成石油短缺,油价上升。目前油价并未受到低碳经济转型的影响。供应端变化和石油输出国组织的政策是影响短期油价的主要因素。图2显示了纽交所WTI轻质低硫原油一个月和五年期货的价格。纽交所期货是全球流通性最高最活跃的原油期货。图2显示,原油价格自2015年以来维持在50美元/桶。尽管2015年是石油供应的顶峰,但投资者对油价的预期价格自从2015年以来没有出现大的变化。

一方面全球化石能源需求强劲,一方面面临着低碳经济转型。即使沙特这样的石油大国,也在宣布未来几十年将实现碳友好。投资者该如何抉择:现在是放弃石油资产的时机吗?还是为时过早?——油价终将走向低谷。

石油在全球资产布局中占据重要角色

虽然科技公司近年来风头正劲,埃克森美孚依然在MSCI全球指数中排位前十。能源行业目前占MSCI全球指数的6% 2,对投资者而言是一个不容忽视的行业。

我们可以看一看全球资产组合中的能源行业。我们将投资组合的回报分为不同的驱动因素。从1985年1月到2017年12月,我们将收益驱动因素分为四类:市场、行业、国家和个别资产。

驱动要素的重要性随着时间的变化而变化。例如国家在早期占很大比重,而经过互联网泡沫之后,国家这一要素对投资收益的影响就逐渐减少,当时行业要素占40%。2017年末,市场、国家和行业分别占50%、25%和25%,达到历史平均水平。为了进一步展现行业因素,图4是除能源行业之外的全球收益走向:

分析显示,将能源行业纳入投资组合对主动和被动投资者而言都很有意义:对于主动投资者而言,能源行业的特殊性对投资组合的宽度有更要意义;对于被动投资者而言,能源行业也有助于实现资产配置多样化,降低风险。

小结

全球决心将气候变暖控制在2摄氏度以内,在此行动之下全球化石能源将有大量剩余,石油巨头目前拥有的存量能源将一笔勾销。问题是“碳泡沫”是否真的存在?低碳经济的转型是一个渐进的过程,全球市场对石油的需求量也随着发展中国家的成长而水涨船高,未来5-10年,油价将保持强劲。此外,石油巨头的估值是根据可采储量而计算的,未来8-11年这部分储量将会变成实际产量 3,因而仅有一小部分存量可能需要勾销。因此,我们认为碳泡沫并不存在。

目前油价并未受到低碳经济转型的影响,油价更多还是受到供给侧、地缘政治和石油输出国组织协议的影响。石油行业占MSCI全球指数的6%,是一个不容忽视的行业——我们预期这一趋势将会延续,投资者将石油行业纳入投资组合依然能因多样化而受益。


1 资料来源:荷宝
2 资料来源:MSCI, 截至 2018 年 12 月 31 日
3资料来源:荷宝

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