Een reeks zwarte zwanen: verrassingen die de vooruitzichten voor 2023 kunnen ontregelen

Beleggers vinden het beeld op dit moment niet zo rooskleurig, maar als er iets is dat we uit ervaring weten, is het wel dat niets in beton is gegoten. Er zijn namelijk allerlei gebeurtenissen – goed en slecht – die dit beeld kunnen ontregelen. Nu we aan de start staan van 2023 beschrijft het Sustainable Multi-Asset Solutions-team van Robeco tien mogelijke zwarte zwanen plus de gevolgen daarvan.

De eerste is ‘Goldilocks’ revenge’, waarbij de economische pap niet te heet, niet te koud, maar precies goed is. “In dit scenario bereikt de inflatie in de Verenigde Staten een piek zonder dat een recessie optreedt, daalt de dollar en kan de Amerikaanse Federal Reserve (Fed) achteroverleunen, maar moet die wel waakzaam blijven”, zegt Colin Graham, hoofd van Multi-Asset Strategies bij Robeco.

“De groei na Covid vertraagt en fungeert als rem op de overmatige vraag. Het resultaat voor multi-assetbeleggers is dat highyieldobligaties erg aantrekkelijk worden omdat de verwachte default rate afneemt.”

Een andere mogelijkheid is dat de Fed genoeg heeft van de lage rente op de kapitaalmarkten en de inflatiedoelstelling gaat herzien, wat een structurele breuk zou zijn met het eerdere beleid dat feitelijk al bestaat sinds de wereldwijde financiële crisis.

“Het argument daarvoor zou zijn dat de 2%-doelstelling veel te dicht bij nul ligt en dat de volgende recessie de economie regelrecht in deflatie zou storten”, aldus Graham. “Dit leidt tot paniek en obligaties genoteerd in Amerikaanse dollars zouden dan voor het derde jaar op rij een negatief resultaat boeken.”

Het vooruitzicht van deflatie is nog erger. Hoewel dalende prijzen aantrekkelijk lijken, betekent dit ook dat consumenten niets kopen omdat ze verwachten dat goederen op korte termijn goedkoper worden. Dit leidt tot een regelrechte recessie.

“In dit scenario, waarbij er in het nieuws van Wall Street en Main Street vaker wordt gesproken over deflatie dan over inflatie, sturen de centrale banken de economie via de achteruitkijkspiegel, wat een grootschalige neergang veroorzaakt”, zegt Graham.

Het streven om de eigenschappen van ondernemingen op het gebied van milieu, maatschappij en ondernemingsbestuur (environmental, social and corporate governance; ESG) te verbeteren heeft enorm aan belang gewonnen en is bij Robeco de basis voor beleggingen. Het probleem is dat het ook heeft geleid tot meer greenwashing, wat wil zeggen dat bedrijven en beleggers beweren dingen te doen in het kader van ESG die ze niet kunnen waarmaken, vaak om redenen van PR en marketing.

Een ander groeiend probleem is impactwashing. Hier beweren bedrijven of beleggers dat ze in de praktijk voor impact zorgen, terwijl het bewijs daarvoor twijfelachtig en soms zelfs nauwelijks meetbaar is.

“De mogelijkheid bestaat dat toezichthouders, media en beleggers deze duurzaamheidsclaims grondiger gaan onderzoeken, waardoor grote financiële instellingen meer moeite moeten gaan doen om hun geloofwaardigheid op het gebied van duurzaamheid in alle facetten van hun bedrijf te bewijzen”, stelt Graham.

“In plaats van zich te richten op verbetering van ESG en het leveren van aandeelhouderswaarde, kunnen bedrijven besluiten bedrijfsonderdelen te verkopen of af te stoten die niet voldoen aan de ESG-criteria en zich terug te trekken uit markten waar toezichthouders strengere duurzaamheidsnormen hanteren.”

Een minder bekend onderwerp betreft de risicobereidheid. Daarbij stelt het multi-assetfonds zijn beleggers de vraag welk risiconiveau zij kunnen dragen. Het risicoprofiel van deze fondsen noemen we gewoonlijk ‘defensief’, te weten laag risico, met een focus op veilige staatsobligaties, ‘neutraal’, met een mix van aandelen en obligaties, of ‘offensief’ met een allocatie naar meer risicovolle aandelen.

Het probleem is hier dat er in 2022 weinig verschil was tussen deze drie vormen. “Het performanceverschil binnen deze profielen was eind december minder dan 20 basispunten (in euro’s)”, vertelt Graham. “Als dit opnieuw gebeurt in 2023, is het gevolg dat neutrale fondsen nogmaals een jaar met negatieve rendementen doormaken, net zoals na het barsten van de technologiebubbel in 2001-2002.”

Maar het is niet alleen maar slecht nieuws. De meeste beleggers verwachten een voortzetting van de oorlog in Oekraïne, die in 2022 zoveel volatiliteit op de markten veroorzaakte en wereldwijd grootschalige inflatie in gang zette. Mocht het toch vrede worden, dan ontstaat een meer welkome verstoring.

“Dan krijgen we mogelijk een vredesdividend waarbij Oekraïne zijn grenzen met ‘hulp’ van Europa veiligstelt en de aanvoer van tarwe, olie en gas wordt hervat, wat een eind maakt aan de knelpunten”, zegt Graham. “Andere landen versoepelen vervolgens hun reis- en handelsbeperkingen, waardoor de inflatie kan dalen en de toeleveringsketen sneller kan herstellen. Het zou ook leiden tot een meevaller in de energielasten voor economieën wereldwijd, maar vooral in Europa.”

Ook de sociale media zijn een strijdtoneel, zij het dat de deelnemers hier woorden als wapen gebruiken. Een strengere regelgeving ten nadele van de techreuzen die de motor waren achter groeiaandelen kan in het voordeel werken van waardeaandelen.

“We zien mogelijk meer verzet tegen sociale media en meer regelgeving rond de grote technologie- en sociale media-platforms als problemen rond gegevensbescherming weer op de voorgrond komen te staan”, zegt Graham. “Dit kan uitmonden in een verandering van leiderschap op de aandelenmarkt. Waardeondernemingen met vermogensdiscipline en hoogwaardige winstcijfers worden dan op relatieve basis hoger gewaardeerd.”

En dan is er de mogelijkheid van schokken in regime, zoals we hebben gezien in het Verenigd Koninkrijk dat in 2022 met drie premiers te maken kreeg. “Dit is het eerste jaar deze eeuw dat er binnen de G7 geen verkiezingen gepland staan”, vertelt Graham.

“Dat wil echter niet zeggen dat er geen belangrijke beleidswijziging kan plaatsvinden als een belangrijk regime omvalt, zoals we zagen bij Boris Johnson, een maand later gevolgd door Liz Truss, wat leidde tot grote pieken in de volatiliteit.”

Het korte premierschap van Truss en haar rampzalige minibegroting die de Bank of England dwong tot noodgrepen om de pensioensector te beschermen, bewijzen maar weer eens hoe kwetsbaar bepaalde financiële systemen nog steeds kunnen zijn.

“In dit scenario stroomt het geld weg uit particulier vermogen, groeit de twijfel over liability-driven investment (LDI)-structuren en ontstaat meer toezicht op banken als een crypto instort”, zegt Graham. “Dit raakt beleggingen die alleen werden gedaan omdat er op dat moment kasgeld ‘vrij’ was.”

Tot slot kan de inzet voor een netto-nuleconomie ook een positieve verrassing opleveren. “Het klimaat kunnen we niet terugdraaien: het bewijs voor klimaatverandering stapelt zich op en COP27 maakte duidelijk dat politieke wil doorslaggevend is in de zoektocht naar een evenwicht tussen klimaatambitie en uitvoering”, aldus Graham.

“Om op de lange termijn te beschikken over energiezekerheid moet er meer worden geïnvesteerd in groene technologieën en klimaatoplossingen om het gat te dichten tussen ambitie en uitvoering. We zien misschien wel de oprichting van een multinationaal ‘superfonds’ om de netto-nultransitie te vereenvoudigen, gesteund door verschillende regeringen.”