Qual è, secondo lei, la più grande idea sbagliata che gli investitori stranieri hanno della Cina?
La generalizzazione è spesso poco utile. Non si può generalizzare su un Paese così vasto e diversificato e limitarsi a "comprare la Cina". Ad esempio, la gente si preoccupa molto della macroeconomia cinese e del livello degli indici di mercato, ma io consiglio sempre agli investitori di prestare attenzione anche al livello delle società, adottando un approccio attivo. Ad esempio, a livello macroeconomico ci sono state di recente molte notizie negative, ma è probabile che la reazione politica vada a vantaggio di singole società o addirittura di sottoinsiemi del mercato. Qualsiasi cambiamento nell'allocazione del capitale o nell'orientamento politico porterà a una nuova serie di opportunità. È su questo che gli investitori dovrebbero concentrarsi. È difficile e richiede conoscenza, ricerca ed esperienza, ma non ci sono scorciatoie: una strategia di investimento attiva è fondamentale. Osservare i fondamentali di un'azienda, non solo gli utili o le proiezioni, e capire se la sua narrazione è credibile, e se il mercato non ha colto o sta sottovalutando qualcosa. Per questo abbiamo un team di otto analisti, me compreso, di cui sei a Shanghai e due a Hong Kong, in modo da poter capire cosa sta accadendo.
Che dire degli impedimenti strutturali su cui si concentrano gli investitori?
Credo che avere un approccio critico alla Cina sia comprensibile: è meno efficiente degli Stati Uniti, gli standard di corporate governance sono incoerenti e i settori chiave sono in qualche modo controllati dal governo centrale. Tuttavia, bisogna riconoscere che, in una certa misura, si tratta di un prezzo già scontato. L'importante è come si naviga in questo panorama e quanto si è bravi a capire quando questi fattori avranno un impatto sui settori o sulle singole società.
E il coinvolgimento dello Stato nelle public companies?
Alcuni investitori stranieri si preoccupano della percentuale di portafoglio in imprese statali (SOE), ipotizzando che queste possano sottoperformare e che siano, per definizione, meno efficienti. In realtà si tratta di una selezione diversificata di aziende e, a seconda del settore, alcune hanno implementato incentivi alla gestione e stanno diventando sempre più efficienti. Sempre a seconda del settore, alcune aziende di Stato possono avere vantaggi competitivi in determinati ambienti di mercato. Ad esempio, nel settore immobiliare abbiamo preferito le SOE perché abbiamo adottato un approccio conservativo e queste società hanno accesso a finanziamenti più convenienti e a un minor rischio di insolvenza rispetto al settore privato.
Che ne dite del settore tecnologico cinese?
Proprio come altrove, è molto importante concentrarsi sul reale vantaggio competitivo, soprattutto per le aziende tecnologiche. Nel mio primo lavoro dopo l'università ho lavorato in Motorola e ho assistito alla sua ascesa fino a diventare un leader del settore e alla sua caduta fino a diventare un attore qualsiasi, superato da Nokia nel giro di pochi anni. Questo mi ha insegnato a non lasciarmi abbagliare dalle proiezioni di crescita e a tenere sempre presente che si tratta solo di estrapolazioni. Il rischio di essere interrotti da nuovi arrivati o da nuovi sviluppi tecnologici è altrettanto reale in Cina che negli Stati Uniti.
La corporate governance è stata vista, a torto o a ragione, come un punto dolente per gli investitori stranieri in Cina. Come vede la corporate governance in Cina nel 2022?
La corporate governance è un problema ovunque, anche nei mercati sviluppati. In Cina, come in altri mercati, utilizziamo il nostro quadro ESG per identificare le red flags e adeguare la valutazione di conseguenza. Non si tratta di trovare aziende "perfette", non è possibile, ma di capire i rischi.
Uno degli aspetti chiave che monitoriamo, più specifico per la Cina, è la probabilità che il management raccolga ulteriori capitali e diluisca gli investitori, o che venda completamente le proprie azioni. Cerchiamo i modelli di comportamento e il track record del team di gestione, e chi sono i principali azionisti, per valutare quando ridurre una posizione o uscire. A volte ciò accade prima del previsto e prendiamo un po' di profitto perché riteniamo che il rischio sia in gioco. Anche un eventuale forte rally, al di fuori di un range ragionevole, spesso ci induce a tagliare la nostra esposizione.
La continuità politica della Cina come Stato monopartitico è positiva o negativa per gli investitori azionari?
La risposta è sempre pro e contro. Si può certamente sostenere che cose come la spesa per le infrastrutture traggono vantaggio dalla pianificazione centrale e sono più efficienti ed efficaci di altri sistemi politici. Il potere del governo di monitorare e implementare è un vantaggio. Se guardiamo all'ultimo decennio, la Cina ha investito molto nella rete 4G e 5G, che ha favorito la penetrazione di Internet in tutte le aree geografiche del Paese ed è stata alla base del boom tecnologico nei mercati pubblici. Da un punto di vista individuale, non c'erano molti incentivi per le singole società di telecomunicazioni a investire davvero nel 4G solo pochi anni dopo aver creato una rete 3G. Non hanno avuto la possibilità di fare una pausa e di trarre profitto dal 3G - tutto è stato riversato negli investimenti. E ancora: la Cina aveva un mercato piuttosto consolidato che avrebbe potuto utilizzare il 4G più a lungo, raccogliendo solo i profitti, ma il governo ha chiesto loro di investire nel 5G e indirettamente questo ha aiutato la macroeconomia a prosperare grazie alle infrastrutture. La penetrazione del 5G è maggiore in Cina che in Europa o negli Stati Uniti.
Ci sono altri esempi, naturalmente: tutte le strade e la logistica dei sistemi di trasporto sono molto più avanzati rispetto ad altre economie classificate come mercati emergenti e questo ha permesso alla Cina di costruire un forte settore dell'e-commerce, per esempio.
Che dire degli aspetti negativi?
Per quanto riguarda i contro, sappiamo dalla storia che la pianificazione centrale può portare a cattivi investimenti, cosa che è certamente accaduta in alcuni settori cinesi nel corso degli anni. Nel settore siderurgico, ad esempio, c'è un'inerzia che non è al passo con un'industria globale ampiamente consolidata. Come investitori, inseriamo queste dinamiche settoriali nella valutazione delle singole società.
L'altra sfida potenziale è che le autorità di regolamentazione cinesi possono muoversi molto velocemente. Negli Stati Uniti, se viene annunciata un'indagine antitrust, ad esempio, si tratta di un lungo processo legale dall'esito incerto. In Cina le cose si muovono più rapidamente, come nel caso del recente giro di vite normativo nel settore tecnologico, per cui è necessario essere agili come investitori e agire rapidamente in risposta alle dichiarazioni e alle azioni del governo.
Infine, per un investitore con obiettivi legati alla net zero economy, è appropriata l'esposizione alla Cina?
Sì, assolutamente. In Cina esistono industrie strategiche fondamentali che saranno essenziali per la transizione energetica globale. Per quanto riguarda le energie rinnovabili, c'è un grande mercato interno da rifornire e un ecosistema industriale già consolidato. Ci sono aziende con una forte pipeline di innovazione e una buona scala che si inseriscono in un portafoglio a zero emissioni. Il rapido boom e bust che si è verificato nel settore solare ha scoraggiato alcuni investitori, ma si è trattato di un problema di tempistica e ora che i prezzi dell'energia si sono spostati a favore delle rinnovabili, le prospettive sono molto positive per questo settore.