netherlandsnl
‘We moeten ons voorbereiden op de zwartste scenario’s’

‘We moeten ons voorbereiden op de zwartste scenario’s’

18-05-2021 | Interview

Bob Litterman is voorzitter van de Risk Committee en een van de oprichters van Kepos Capital in New York. Daarvoor was hij 23 jaar werkzaam bij Goldman Sachs, waar hij 11 jaar lang aan het hoofd stond van de Quantitative Resources Group binnen Goldman Sachs Asset Management. Zijn meest recente onderzoek is gericht op CO2-heffingen. We spraken met hem over klimaatrisico en hoe beleggers daarmee om moeten gaan.

  • Yann Morell Y Alcover
    Yann
    Morell Y Alcover
    Investment Writer

In het kort

  • Wereldwijd gestandaardiseerde prikkels nodig om de CO2-uitstoot te beperken
  • De transitie naar een CO2-arme economie gaat sneller dan veel beleggers denken
  • Het decarboniseren van portefeuilles vraagt om meer dan alleen standaard uitsluitingen

Hoe kwam u bij klimaatrisico uit als het grootste risico voor financiële beleggers?

“Dat begon tijdens de vorige financiële crisis. Ik overwoog afscheid te nemen van Goldman Sachs en een van mijn toekomstige partners vroeg aan mij: ‘Bob, wat ga je doen als je gestopt bent?’ Ik zei toen dat ik dat nog niet wist, waarop hij vroeg of ik belangstelling had voor het milieu. ‘Dat zou kunnen’, antwoordde ik. Op dat moment hield ik mij nog helemaal niet zo bezig met klimaatverandering, maar ik begon me al snel af te vragen hoe groot het gevaar ervan echt is.”

“Daarna kwam ik in contact met veel mensen uit de milieubeweging, waar ik als het ware in opgezogen werd. Ik weet nog dat ik een keer tegen een vriend van me zei: ‘Weet je, het belangrijkste punt is dat we geen prijskaartje aan het risico hangen.’ Hij zei toen: ‘Het probleem is dat niemand weet hoe we dat moeten doen.’ Dat zag ik als een uitdaging en dus dook ik in de literatuur.”

“Een van de topexperts was ene Bill Nordhaus, die later een Nobelprijs zou winnen. Bill had geprobeerd de toekomstige schade in te schatten en zette die om naar het heden. Maar daar kwam een heel laag bedrag uit, waardoor het allemaal niet zo ernstig leek. Ik heb me in de discussie gemengd en zei dat we het risico op Wall Street op een andere manier prijzen. Daar kiezen we niet zomaar een tarief om cashflows te disconteren. We houden rekening met heel veel dingen.”

“Dat maakt klimaatrisico iets ingewikkelder, en ook interessanter. Uiteindelijk ging ik samenwerken met twee andere economen, Kent Daniel en Gernot Wagner, met wie ik samen de paper ‘Declining CO2 price paths’ heb geschreven. We hebben hier samen een jaar of vijf aan gewerkt en de paper ruim een jaar geleden gepubliceerd in de Proceedings of the National Academy of Sciences.”1

Klimaatbeleggen: van noodzaak tot oplossingen
Klimaatbeleggen: van noodzaak tot oplossingen
Lees meer

Wat was jullie belangrijkste punt?

“We merkten dat het tijd is voor een zeer hoge CO2-heffing, omdat we de impact beginnen te zien en er niet veel tijd meer is om het tij ten goede te keren. Daarom moeten we ons voorbereiden op de zwartste scenario’s. Hadden we 20 jaar geleden al een hoog prijskaartje aan CO2-uitstoot gehangen en prikkels gecreëerd om de uitstoot te verlagen, dan zaten we nu niet midden in een existentiële crisis.”

“Dat is de sleutel. We moeten keihard op de rem trappen, wat betekent dat we omvangrijke, wereldwijd gestandaardiseerde prikkels moeten creëren om de uitstoot te beperken. En wel nu!”

Wat betekent dat voor beleggers?

“Beleggers van over de hele wereld hebben allemaal dezelfde vraag: hoe stem ik mijn portefeuille af op de snelle transitie naar een CO2-arme economie? Dat is geweldig en absoluut de juiste weg, maar eenvoudig is het niet. In feite moeten ze erkennen dat het om een snelle transitie gaat, met impact op de gehele economie en de waarderingen van effecten.”

Het gaat om een snelle transitie, met een impact op de gehele economie

“Tot nu toe gaan beleggers niet uit van een snelle transitie. Ze verwachten dat die wat gelijkmatiger zal verlopen. De gemiddelde prijs voor CO2-uitstoot ligt nu op USD 2 per ton, maar mijn collega’s en ik zijn tot de conclusie gekomen dat de juiste prijs waarschijnlijk boven de USD 100 per ton ligt. Dat is nodig om er zeker van te zijn dat de zwartste scenario’s geen werkelijkheid worden.”

U zegt dat de klimaatverandering de economie compleet gaat veranderen. Lopen kwantitatieve modellen – die doorgaans zijn gebaseerd op statistische gegevens uit het verleden – dan niet het risico achterhaald te raken?

“Vraag je mij of het aanpakken van klimaatverandering meer van doen heeft met fundamenteel beleggen dan met kwantitatief beleggen, zoals we dat nu kennen, dan is mijn antwoord ja. Het heeft inderdaad meer van doen met fundamenteel beleggen. Toch kunnen wij als kwantitatieve beleggers ook nadenken over de impact van de snelle transitie en proberen daarvan te profiteren.”

Wij kunnen als kwantitatieve beleggers nadenken over de impact van de snelle transitie en proberen daarvan te profiteren

“Zo kunnen we bijvoorbeeld kijken naar de gevolgen voor olie of de autosector en stilstaan bij gestrande activa. Ook over het effect op de waarderingen kunnen we nadenken. Beleggers moeten al deze zaken in de gaten houden, en daar hebben ze maatstaven en statistische tools voor nodig. Als je kwantitatief beleggen op deze manier benadert, kan het relevant blijven.”

“Stel je een factor voor – over het creëren daarvan kunnen we het nog hebben – die de verwachtingen voor toekomstige CO2-heffingen weerspiegelt. Dan kun je de toeslag van iedere belegging beoordelen op basis van die factor. En dat helpt bij het vinden van beleggingskansen. Weet je, kwantitatieve beleggers proberen altijd vooruit te kijken, ook al komen de gegevens die ze gebruiken uit het verleden.”

Hoe zit het met passieve beleggingsproducten? Hoe ontwikkelen die zich in een veranderende wereld?

“In mijn ogen is de verschuiving naar passief beheer in het afgelopen decennium heel logisch. Maar het is nu nog moeilijk te zeggen hoe een passieve portefeuille eruit gaat zien als die eenmaal is afgestemd op een snelle transitie. Er komt namelijk meer bij kijken dan alleen het verwijderen van fossiele brandstoffen uit een passieve portefeuille. Ik heb een mooi verhaal om mijn punt te illustreren.”

“Zeven jaar geleden was ik hoofd van de beleggingscommissie van het Wereld Natuur Fonds. We waren aan het overwegen hoe we onze portefeuille konden afstemmen op onze missie. We wilden geen gestrande activa, steenkool en teerzanden in onze portefeuille. Daarom dachten we eraan om die uit te sluiten. Onze adviseurs waarschuwden ons echter dat we daarmee veel actief beheerde fondsen de rug zouden toekeren, wat ons uiteindelijk een rib uit ons lijf zou kosten.”

“En dus kwamen ze met een kosteneffectieve oplossing: een overlay, of eigenlijk een swap, die wij een stranded asset total return swap noemden. We sloten een overeenkomst met een bank en betaalden die het totaalrendement van dit mandje met gestrande activa, en de bank betaalde ons het totaalrendement van de S&P 500 Index. Dit was een heel eenvoudige, goedkope manier om van die ongewenste beleggingen af te komen.”

“Dit instrument leverde een jaarlijks rendement op van 18%. Dat hadden we niet verwacht, maar het pakte wel zo uit. Wat ik hiermee wil zeggen is dat de herwaardering van beleggingen al een hele tijd geleden is begonnen. Zou een passieve portefeuille zonder fossiele brandstoffen in de toekomst ook een outperformance realiseren? Dat weet ik niet, omdat die beleggingen nu veel goedkoper zijn. Er komt nu veel meer bij kijken dan standaard uitsluitingen. Het draait meer om het selecteren van de juiste bedrijven.”

1Daniel, K, D., Litterman, R. B. and Wagner, G., 2019, “Declining CO2 price paths”, PNAS.