Twee ESG-paradoxen onder de loep

Twee ESG-paradoxen onder de loep

31-08-2017 | Visie
Het is komkommertijd, dus de afgelopen weken heb ik eindelijk weer eens de tijd genomen om te lezen. In de column van deze maand bespreek ik twee artikelen die onlangs mijn aandacht trokken. Het eerste artikel gaat over de paradox van ESG-integratie, waardoor ik ging nadenken over de manier waarop Robeco ESG-factoren integreert. Het andere artikel gaat over de hernieuwde belangstelling voor sin stocks. Waarom tonen zo veel onderzoeken aan dat duurzaam beleggen werkt, maar sin stocks net zo goed? It’s the quality factor, stupid!
  • Masja Zandbergen
    Masja
    Zandbergen
    Head of ESG integration

Is ESG-integratie verspilling van tijd en geld?

In het artikel ’Smart investing: the ESG integration paradox’ van Michael Cappucci van Harvard Management Company staat dat meer dan 40 jaar aan wetenschappelijk en empirisch bewijs erop lijkt te wijzen dat het integreren van ESG-factoren in het beleggingsproces kan leiden tot betere risicogecorrigeerde rendementen en waardecreatie op de lange termijn. De gouden standaard binnen duurzaam beleggen is het volledig integreren van ESG-factoren in het beleggingsproces. Maar waarom doet niet iedereen dit dan? En ook nog goed?

Volgens Cappucci komt dat omdat fondsbeheerders zorgvuldig de voordelen en de verwachte kosten moeten afwegen voordat zij een ESG-strategie kiezen en toepassen. Het probleem daarbij is dat de kosten direct voelbaar zijn, maar dat de mogelijke voordelen moeilijk te meten zijn en pas zichtbaar zijn op de lange termijn. En het niet goed implementeren van ESG in het beleggingsproces kan leiden tot een verslechtering van de performance.

Hij zegt verder dat een aanzienlijk percentage institutionele beleggers wel van mening is dat volledige ESG-integratie de beste positieve resultaten geeft, maar dat bijna niemand dat doet. Twee onderzoeken bevestigen dit. Fondsmanagers willen wel ESG-factoren integreren, maar zij weten duidelijk niet hoe het werkt. Hier noemt hij een aantal redenen voor: het gebrek aan vergelijkbare gegevens en onderzoeken, het feit dat ESG-integratie een vrij nieuw concept is in de financiële wereld en de korte beleggingshorizon.

Uit een onderzoek van State Street blijkt dat beleggers en vermogensbeheerders ervan uitgaan dat ESG-integratie pas na minimaal vijf jaar een outperformance oplevert. Slechts 10-20% van hen evalueert echter de performance op deze basis. De conclusie van het artikel is dat beleggers in hun keuze voor ESG-integratie een beheerder moeten kiezen die de kinderziekten van ESG-integratie achter de rug heeft, maar daar nog niet ten volle van heeft geprofiteerd.

Nadat ik het artikel had gelezen, moest ik natuurlijk denken aan de manier waarop wij bij Robeco ESG integreren. Ik snap Cappucci’s punt, want na vier jaar ervaring te hebben opgedaan zijn wij zelf ook bezig met verbetering van de ESG-integratie binnen onze Global Equity-portefeuilles. We gebruiken onze ervaring en cijfers om het model nog consistenter te maken voor bedrijven én analisten. Het doel is om meer structuur aan te brengen, zonder het idee van geïntegreerd denken te verliezen.

Onderwerp van bespreking is ook hoe – of misschien zelfs óf – we de toegevoegde waarde moeten meten. Omdat de ESG-informatie in onze beleggingscases is geïntegreerd, en daarmee in onze besluitvorming, is het onmogelijk de waarde van iedere bijdrage afzonderlijk te bepalen. We blijven echter energie stoppen in het meten van de impact van ESG-factoren op onze beslissingen. Zo ontdekten we dat in het geval van credits bij 30% de fundamentele rating wordt aangepast op basis van ESG-overwegingen. En binnen wereldwijde aandelen wordt gemiddeld 7% van de waardering aan ESG-factoren toegeschreven. We ontdekten ook dat bedrijven waarvoor de analist om ESG-redenen het koersdoel had verhoogd, een outperformance realiseren.

Dit onderstreept onze overtuiging dat we betere beleggingsbeslissingen nemen als we structureel ESG-factoren in ons beleggingsproces integreren. En hoewel er zeker verbeterpunten zijn en we nog meer ervaring moeten opdoen, denk ik zeker dat we op de goede weg zijn met ESG-integratie.

Ontdek de nieuwste inzichten op het gebied van duurzaamheid
Ontdek de nieuwste inzichten op het gebied van duurzaamheid
Aanmelden

Outperformance voor sin stocks?

Jazeker! Over een langere periode blijken sin stocks (alcohol, tabak, gokken en wapens) het beter te doen dan de wereldwijde aandelenmarkten. Dit is natuurlijk een doorn in het oog van alle beleggers die deze bedrijven om ethische redenen uitsluiten van hun beleggingsuniversum en zo nu en dan voor lastige krantenkoppen zorgen.

Beleggers die deze aandelen uitsluiten om risico’s te beperken omdat ze denken dat de bedrijfsmodellen niet duurzaam zijn, hebben de outperformance van deze strategie gemist. Zo krijgen tabaksbedrijven bijvoorbeeld wel te maken met een steeds hogere omzetbelasting, steeds meer waarschuwingen op de verpakkingen en een gestaag dalend aantal rokers in de VS en Europa, maar daartegenover staat een prijsverhoging en omzetgroei in opkomende markten. Dat is zeer positief voor de performance op de lange termijn. Eind juli kregen tabaksaandelen echter te maken met het voorstel van de Amerikaanse FDA om het nicotinegehalte in sigaretten te verlagen. Het is de vraag of hiermee een einde komt aan de outperformance die deze aandelen al decennialang hebben gerealiseerd. Analisten zijn nog steeds gek op deze sector en beschouwen productinnovatie in de vorm van een minder schadelijke sigaret dan ook als een kans.

In het artikel ‘Sin stocks revisited’ van David Blitz en Frank Fabozzi, gepubliceerd in het Journal of Portfolio Management, worden sin stocks gedefinieerd als vier sectoren die in bijna elk onderzoek over dit onderwerp aanwezig zijn en als groep sterk worden geassocieerd met een abnormaal rendement: de alcohol-, tabak-, gok- en wapenindustrie. De gecombineerde weging van de sin sector bedraagt voor de VS gemiddeld 2,1%, voor Europa 3,5% en voor de wereldwijde indices 2,2%. Ze genereren een aanzienlijke positieve alpha in de Amerikaanse, Europese en wereldwijde samples die in de wetenschappelijke literatuur worden gebruikt. Maar interessant genoeg verdwijnt deze alpha volledig wanneer beleggers niet alleen rekening houden met traditionele factoren als size, value en momentum, maar ook met de twee nieuwe Fama-French factoren profitability en investment.

Het is dus nog steeds een probleem dat sin stocks over de lange termijn een outperformance blijken te boeken. Maar nu het duidelijk is waardoor dit komt, is het ook duidelijk wat beleggers hiermee kunnen. Beleggers kunnen bijvoorbeeld het verwachte rendement van hun portefeuille verbeteren door ervoor te zorgen dat hun factorexposure niet verslechtert wanneer zij sin stocks uitsluiten. Dit kan door bijvoorbeeld de weging van aandelen te verhogen die in staat zijn de factorexposure te compenseren die zij anders met sin stocks zouden hebben gehad.

Dit is iets wat fundamentele portefeuillemanagers al doen – kijken naar alternatieven die dezelfde eigenschappen hebben, bijvoorbeeld in consument defensief. Onze kwantitatieve duurzaamheidsproducten vereisen ook een beter duurzaamheidsprofiel, een kleinere voetafdruk en uitsluiting van sin stocks. Tegelijkertijd streven we ernaar om onze factorexposure te optimaliseren. Zo is het effect op het verwachte risico/rendementprofiel van onze portefeuille klein (maar niet nul).

Tot slot heb ik nog een interessant artikel gelezen over de positieve correlatie tussen het aantal ESG-strategieën en het aantal controverses, zelfs wanneer rekening wordt gehouden met size en andere effecten: ‘A Pitfall in Ethical Investing: ESG Disclosures Reveal Vulnerabilities, Not Virtues’. Maar hier lees je in mijn volgende column meer over!

This is our monthly column on sustainability investing by Head of ESG integration Masja Zandbergen.