Verder dan de ‘Big Three’: de AI-hardwarerally in Azië in kaart gebracht

Tegenwoordig wordt ongeveer 30% van de MSCI EM Index bepaald door slechts drie aandelen: TSMC¹ (indexweging 14,5%; USD 1,97 biljoen marktwaarde), Samsung Electronics (9,3%; USD 1,3 biljoen) en SK Hynix (6,8%; USD 1,1 biljoen), een stijging ten opzichte van een gezamenlijke indexweging van 12% slechts drie jaar geleden. De grote indexweging van TSMC zorgt voor een dilemma bij actief beheerde fondsen voor opkomende markten onder ICBE-regelgeving, waar de exposure naar één enkel aandeel doorgaans is begrensd op 10%, wat leidt tot een structurele onderweging in de halfgeleiderreus.

Buiten TSMC om hebben honderden gespecialiseerde Taiwanese en Zuid-Koreaanse technologiebedrijven indrukwekkende koersstijgingen laten zien. Figuur 1 toont de rendementen year-to-date van de Taiwanese en Zuid-Koreaanse technologieaandelen in ons beleggingsuniversum. Voor actieve stockpickers reikt het beleggingsuniversum veel verder dan de meest voor de hand liggende winnaars, maar de kenmerken van deze bedrijven lopen sterk uiteen. Ze opereren in verschillende delen van de AI-waardeketen, elk met zijn eigen dynamiek van vraag en aanbod en concurrentielandschap, wat resulteert in uiteenlopende winst- en waarderingsprofielen. De kansen zijn talrijk, maar na zo’n krachtige rally moeten beleggers gedisciplineerd blijven als het gaat om fundamentals, waarderingen en winstverwachtingen.

Om het uitgestrekte Aziatische hardware-ecosysteem en de fenomenale rendementen in kaart te brengen die veel van deze aandelen hebben gerealiseerd – die in veel gevallen hebben geleid tot hoge waarderingen – beginnen we met het onderverdelen van de infrastructuurwaardeketen van AI in tien stappen, van chipontwerp tot serverbouw. In Figuur 2 staat een overzicht van de tien stappen die wij hebben geïdentificeerd en lichten we ze toe.²We richten ons hier op Taiwanese en Zuid-Koreaanse aandelen, gezien de dominantie van Taiwanese namen in de huidige hausse in AI-infrastructuur. ³

Figuur 3 toont de beurswaarde, rendementen en waarderingen van de belangrijkste aandelen in elke categorie. De AI-rally was breed, hoewel de spreiding in rendementen ook groot was, ook als we kijken naar het rendement over vijf jaar zoals hieronder weergegeven.

Zoals het gezegde luidt, zegt één beeld meer dan duizend woorden. Figuur 4 geeft de koersontwikkeling over vijf jaar van de drie grootste aandelen in elke categorie weer en onderstreept de breedte van de Aziatische technologierally. Er waren echter grote verschillen tussen de verschillende segmenten. In de categorie printplaten/serverborden zijn sommige aandelen in de afgelopen vijf jaar meer dan vertwintigvoudigd, terwijl ODM-serverfabrikanten zijn verdrie- tot verzevenvoudigd. Ook de timing van de rally verschilde. Serverassemblagebedrijven zoals Quanta en Wiwynn realiseerden bijvoorbeeld het grootste deel van hun winsten vóór 2026, eerder dan veel andere begunstigden van de uitbouw van AI-infrastructuur.

De Aziatische technologierally nadert een kantelpunt, waar de structurele realiteit en marktdiscipline zwaarder beginnen te wegen dan het narratief. De knelpunten zijn reëel en hardnekkig. Beperkingen in geavanceerde verpakking (met name CoWoS), gespecialiseerde substraten en thermische koeling blijven bindend en verankeren de aanbodzijde, terwijl de investeringen door hyperscalers blijven toenemen. Dit ondersteunt de pricing power en biedt duidelijke voorspelbaarheid van de winst in deze midstream hardwaresegmenten.

Wat wel aan het veranderen is, is het marktgedrag. De eerste fase van de rally was breed en gedreven door momentum; de volgende fase zal waarschijnlijk veel selectiever zijn. Nu de waarderingen een bijna perfecte uitvoering inprijzen, met name bij Taiwanese hardware, zal de spreiding naar verwachting aanzienlijk toenemen. Alpha wordt gedreven door kwaliteit: bedrijven die een duurzame cashflow genereren, met een sterke balans en echte pricing power om stijgende inkoopkosten en kapitaalintensiteit op te vangen.

Tegelijkertijd wordt de wereldwijde technologiesector steeds gefragmenteerder. Hoewel Taiwan en Zuid-Korea centraal blijven staan in de frontier-AI-infrastructuur, met name op het gebied van training, bouwt China snel aan een parallel en steeds zelfredzamer ecosysteem. Naarmate de sector opschuift richting inferentie, winnen gelokaliseerde architecturen en maatwerk-ASIC’s aan terrein, terwijl downstream Chinese spelers een structureel relevant concurrerend tegenwicht vormen.

In deze omgeving wordt passieve exposure steeds meer beperkt, zowel door indexconcentratie als door wettelijke limieten. Een effectievere aanpak is inherent actief; door systematische signalen, zoals winstherzieningen en momentum, te combineren met fundamenteel toezicht om om te gaan met geopolitiek, dynamiek in de toeleveringsketen en de complexiteit van bedrijven. Dit maakt een gedisciplineerde positionering mogelijk, waarbij we selectief roteren weg van grote Taiwanese posities naar kwalitatief hoogwaardige namen in Zuid-Korea of andere regionale namen waarvan de waarderingen een aantrekkelijkere veiligheidsmarge bieden.

Hoewel zowel onze kwantitatieve als onze fundamentele strategieën een grotendeels neutrale exposure naar de Aziatische hardwaresector aanhouden, bleven beide stijlen gedurende de AI-gedreven rally sterke resultaten realiseren via een succesvolle actieve landenallocatie en/of bottom-up aandelenselectie. Hieruit blijkt dat de performance niet afhankelijk is van één enkele technologietrend, maar wordt gedreven door het vermogen om kansen te identificeren in het volledige universum van opkomende markten.

We benutten deze kans op verschillende, maar complementaire manieren. Onze kwantitatieve strategieën voor opkomende markten focussen op bottom-up, op regels gebaseerde aandelenselectie via honderden kleine actieve posities, terwijl onze fundamentele strategieën voor opkomende markten top-downlandenanalyse combineren met high-conviction aandelenselectie. Door een cultuur van nauwe samenwerking maken we gebruik van de sterke punten van elk team, waardoor Robeco een toonaangevend beleggingsplatform voor opkomende markten is met een lange en bewezen track record van waardecreatie in uiteenlopende marktomstandigheden.