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Confronto tra manifattura e servizi: il racconto di due indici

Confronto tra manifattura e servizi: il racconto di due indici

08-10-2019 | Previsioni mensili
Gli investitori devono dare minor fiducia ai dati del settore manifatturiero, poiché i dati relativi ai servizi rappresentano un segnale più forte, afferma il gestore Rikkert Scholten.
  • Rikkert  Scholten
    Rikkert
    Scholten
    Portfolio Manager

In breve

  • Negli ultimi mesi la fiducia nel settore manifatturiero si è indebolita
  • Anche la fiducia nel settore dei servizi ha rallentato, ma in misura minore
  • L’analisi mostra che l’indicatore dei servizi fornisce il segnale più affidabile

Dati deludenti relativi alle maggiori economie industriali hanno innervosito molti investitori, poiché possono prefigurare il rischio di una recessione. Tali valori, inoltre, seguono un’inversione nella curva dei rendimenti in USA, che rappresenta il tradizionale campanello di allarme di un rallentamento imminente.

Tuttavia, permane un’importante differenza tra i dati sconfortanti relativi al settore manifatturiero e il quadro più ottimistico del settore dei servizi, che tende ad essere il principale indicatore, dichiara Scholten, gestore di portafoglio del team Robeco Global Macro.

“Negli ultimi mesi abbiamo osservato continui segnali di un indebolimento della fiducia nel settore manifatturiero”, afferma. “L’indice Ifo tedesco ha raggiunto il suo livello più basso dal 2012, l’indice cinese PMI (Purchasing Managers Index) è rimasto su livelli bassi da dicembre, e l’indice manifatturiero ISM (Institute of Supply Management) americano è persino calato di due punti al di sotto del livello neutro di 50 nel mese di settembre.”

“È chiaro che la produzione industriale sta rallentando a livello globale e ciò solleva dubbi sulle prospettive future per l’economia nel suo complesso e i mercati azionari.”

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Un racconto di due indici

Tuttavia, i dati non concordano del tutto gli uni con gli altri. “Negli Stati Uniti, per esempio, i recenti dati ISM sono diminuiti, ma continuano a evidenziare una divergenza tra i dati relativi a manifattura e servizi”, prosegue Scholten.

“L'indice manifatturiero è crollato sotto il livello di 48 e ha raggiunto il valore più basso da giugno 2009 (a quota 47,8). Anche il PMI dei servizi ha rallentato, ma rimane ancora sopra il livello neutrale di 50 (a quota 52,6). Lo stesso è accaduto nel 2015-2016, quando la fiducia nel settore manifatturiero era vicina ai livelli attuali e l’ISM dei servizi era superiore al livello neutrale. Il divario tra i due settori è ora altrettanto ampio che nell’ottobre del 2015.”

“La conclusione più semplice che si può trarre da questa divergenza è che il settore dei servizi è ancora apparentemente più in salute di quello della manifattura. Ma questa divergenza, ovviamente, solleva domande come: ‘Quale indice ISM è il vero anticipatore?’ e ‘Che cosa significa tutto ciò, in prospettiva, per gli asset più rischiosi’?”

“L’indice ISM manifatturiero tende ad attirare più l’attenzione, rispetto all’indice dei servizi, probabilmente perché ha una storia più lunga e viene considerato un indicatore anticipatore di migliore qualità. Pertanto la reazione immediata a qualsiasi brusco calo dell’indice manifatturiero sarebbe quella di supporre che l'indice dei servizi scenderà analogamente sotto quota 50. Ma è davvero valida questa convinzione?”

Si osserva una forte divergenza tra i valori dell’ISM manifatturiero e quello dei servizi. Fonte: Bloomberg, Robeco

L’indice dei servizi rappresenta un indicatore migliore

Per tentare di rispondere a queste domande, è stato tracciato un grafico che cerca di prevedere le variazioni nell’indice dei servizi ISM a distanza di tre mesi, utilizzando il differenziale tra indice manifatturiero e indice non manifatturiero. Da questi dati non è emersa alcuna relazione significativa.

Capovolgendo l’assunto, è stato tracciato un secondo grafico per verificare la potenza predittiva dell’indice manifatturiero a distanza di tre mesi, al fine di scoprire se un segnale di maggiore fiducia nei settori dei servizi fosse indicativo di un possibile recupero da parte di un più deludente indice manifatturiero ISM.

“Questa relazione sembra più forte: in diverse occasioni, una divergenza positiva tra il livello di fiducia nei servizi e quello nella manifattura fa da preludio a una ripresa dell’indice della produzione industriale”, continua Scholten.

“Abbiamo quindi eseguito un’analisi di regressione sulle caratteristiche principali di ciascuna serie. Ciò ha confermato che, quando vi è una netta divergenza tra indice ISM manifatturiero e dei servizi, vi è una maggiore probabilità che la produzione industriale segua l’esempio dei servizi, piuttosto che il contrario.” I risultati sono riportati nel grafico seguente.

Indice ISM di servizi-manifattura e variazioni a 3 mesi nell’indice manifatturiero. Fonte: Bloomberg, Robeco

Cosa significa tutto ciò per gli asset più rischiosi

Cosa implica tutto questo per gli asset più rischiosi? “Abbiamo cercato di rispondere a questa domanda analizzando i rendimenti storici dell'indice S&P 500 e l’andamento degli spread creditizi su titoli USA investment grade nelle occasioni in cui si è osservata una divergenza negativa di almeno cinque punti tra ISM manifatturiero e dei servizi”, spiega Scholten.

“Ciò si è verificato in Q2 2015 e Q4 2012: abbiamo individuato sette episodi del genere dal 1995. Durante questi periodi di divergenza, si osserva un certo impatto negativo sui rendimenti azionari. Il rendimento medio anno dopo anno (a/a) dell’indice S&P 500 tende a calare da circa il 9% nei sei mesi precedenti la divergenza, all’1% dei sei mesi successivi al suo verificarsi. Tuttavia il periodo di rendimenti moderati è stato in media breve; 12 mesi dopo l’inizio della divergenza, il rendimento medio dello S&P 500 è tornato al 5%.”

“Un tipo di modello simile può essere osservato anche negli spread sul credito. In passato, il segnale di avvertimento lanciato dall’indice manifatturiero ISM ha coinciso con un ampliamento degli spread sul credito dei titoli USA investment grade. Escludendo il 2008, tuttavia, l’ampliamento medio è rimasto limitato a circa 20 punti base a distanza di sei mesi.”

Non ignorare i segnali

La domanda finale è se gli investitori dovrebbero pertanto ignorare il segnale di avvertimento lanciato dall’indice manifatturiero ISM, dato che l’indice dei servizi si presenta in condizioni migliori. “Non proprio”, avverte Scholten. “Prima di tutto, il settore manifatturiero continua ad avere un’influenza considerevole sulla volatilità dei dati economici. La correzione sui livelli di scorte che sta avvenendo adesso negli Stati Uniti rappresenta per l’appunto un esempio in materia.”

“Inoltre, abbiamo effettivamente osservato, studiando dati precedenti, che questi segnali di avvertimento dell’indice manifatturiero hanno coinciso con un indebolimento dei rendimenti dell’azionario e un allargamento degli spread sul credito. La conclusione più ottimistica che è possibile trarre dai dati storici è che il calo della fiducia nel settore manifatturiero sugli attuali livelli non è stato quasi mai seguito da cali simili anche nel settore dei servizi, e che in situazioni analoghe in passato, l’indebolimento dei rendimenti degli asset a seguito di una divergenza degli indici ISM è stato limitato per durata e ampiezza.”

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