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Les actions à faible volatilité sont-elles toutes sensibles au risque de taux d'intérêt ?

Les actions à faible volatilité sont-elles toutes sensibles au risque de taux d'intérêt ?

11-11-2015 | Vision

Les investisseurs attendent toujours un premier relèvement de taux par la Réserve fédérale depuis juin 2006. D'après Bloomberg, depuis la dernière déclaration de la Fed fin octobre, la probabilité qu'une hausse des taux survienne en décembre a augmenté de 37 % à 48 %.

  • Pim  van Vliet, PhD
    Pim
    van Vliet, PhD
    Managing Director, Head of Conservative Equities - Pim van Vliet

En résumé

  • Les stratégies à faible volatilité seront-elles affectées par ce premier relèvement de taux en neuf ans ?
  • D'un point de vue historique, la sous-performance qui survient après une hausse des taux n'est que temporaire ;
  • Les stratégies à faible volatilité optimisée sont moins susceptibles de pâtir du risque de taux d'intérêt ;
  • Il ne s'agit pas seulement du sens du cycle de taux d'intérêt, mais aussi du niveau absolu.

De plus, après l'agréable surprise réservée par le dernier rapport sur l'emploi, la probabilité d'un relèvement de taux a encore augmenté… passant selon certains à 100 %. Désormais, il semblerait que ce ne soit qu'une question de temps avant que la présidente de la Fed, Janet Yellen, ne déclenche le processus. Dans son dernier communiqué, la Réserve fédérale n'a plus mentionné d'inquiétudes quant à la croissance économique – des inquiétudes qui avaient auparavant retenu Janet Yellen de relever les taux lors de la réunion précédente.

Ceci soulève à nouveau la question de savoir quelles seraient les conséquences d'une hausse des taux, ou dans ce cas d'une série de hausse des taux, pour les investisseurs. Bien qu'il faille que la croissance économique soit solide pour que la Fed relève le taux des fonds fédéraux, c’est généralement perçu comme une mauvaise nouvelle pour les investisseurs en actions et ce n’est certainement pas une bonne nouvelle pour les détenteurs d'obligations. Les stratégies actions à faible volatilité sont également supposées être plus sensibles dans ce contexte, les titres à faible volatilité ayant tendance à se comporter de manière similaire aux obligations.

Dans leur livre blanc, intitulé « Interest-rate risk in low-volatility strategies » (2014), les collaborateurs de Robeco, David Blitz, Bart van der Grient et Pim van Vliet ont examiné la sensibilité au risque de taux d'intérêt à la fois pour les stratégies à faible volatilité génériques et pour l'approche optimisée de Robeco, qui intègre des facteurs tels que le momentum et la valorisation. Ils se sont penchés aussi bien sur les actions américaines sur une période plus longue que sur les actions mondiales sur une période plus récente. Pour les actions américaines, leur examen a porté sur la période de janvier 1929 à décembre 2010.

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Certaines actions à faible volatilité sont plus sensibles aux taux d'intérêt que d'autres

Ces derniers ont constaté que les stratégies à faible volatilité présentaient une sensibilité aux taux d'intérêt supérieure à celle d'un portefeuille actions pondéré en fonction du marché. S'il convient de souligner que le marché actions est sensible à une hausse des taux d'intérêt, il l'est toutefois dans une moindre mesure que le marché obligataire. Ils ont également constaté que la sensibilité aux taux d'intérêt s'avérait être d'environ 25 % inférieure pour la stratégie à faible volatilité optimisée que pour la stratégie à faible volatilité générique.

Dans leur livre blanc, les auteurs affirment que « celà suggère que le fait d'optimiser une stratégie à faible volatilité n'est pas seulement attractif d'un point de vue de l'alpha à long terme, mais que cela permet en outre de réduire le risque de taux d'intérêt à court terme de la stratégie. »

Ils ont ensuite examiné la sensibilité aux taux d'intérêt de stratégies à faible volatilité réelles sur une période plus récente pour un univers mondial. À cette fin, David Blitz, Bart van der Grient et Pim van Vliet ont comparé la stratégie active à faible volatilité mondiale de Robeco, Conservative Equities (lancée en septembre 2006), avec le premier indice générique de faible volatilité mondiale, le MSCI World Minimum Volatility, lancé en avril 2008.

Étant donné que cette période de cinq à sept ans est trop courte pour évaluer de manière fiable la sensibilité aux taux d'intérêt, les données ont été complétées par des performances simulées remontant à juin 1988 pour les deux stratégies. La période étudiée s'est terminée en septembre 2013.

La sous-performance de la faible volatilité après un relèvement de taux n'est que temporaire

Les résultats montrent que la performance des actions à faible volatilité est positivement corrélée avec le rendement des obligations. D'après Pim van Vliet, on constate que les actions à faible volatilité ont tendance à sous-performer le marché après un relèvement de taux d'intérêt, mais que cet effet négatif diminue sur des horizons d'investissement plus longs. Les stratégies à faible volatilité génériques montrent une sensibilité aux taux d'intérêt supérieure à l'approche optimisée de Robeco, aussi bien sur une période de 12 mois que de 36 mois.

Dans le cas de Robeco Conservative Equities, il apparaît que la relation devient même quasiment horizontale sur un horizon de 36 mois. Il se peut très bien qu'il y ait des pertes initiales dues à la hausse des taux d'intérêt, mais celles-ci sont toutefois en partie ou même entièrement gommées au fil du temps.

Ces graphiques montrent que la stratégie active à faible volatilité de Robeco est plus en mesure de réduire le risque de taux d'intérêt qu'une approche générique. La question est de savoir quelles sont les raisons de cette sensibilité aux taux d'intérêt inférieurs. Selon les analystes, cette réduction provient principalement de l'intégration des facteurs de valorisation et plus particulièrement de celui de momentum. Ces facteurs associés présentent une sensibilité plus faible aux taux d'intérêt.

Le fait que l’approche Robeco Conservative Equities ne se limite pas à une analyse classique de la volatilité et des corrélations historiques contribue aussi à cette réduction. Dans le cas de la stratégie optimisée, les gérants de portefeuille prennent en compte les mesures prospectives non statistiques du risque de détresse, et ces mesures s'avèrent également être moins sensibles aux fluctuations de taux d'intérêt.

Le tournant est encore loin

Cela signifie-t-il que les actions à faible volatilité resteront la catégorie d'actifs propice à l'investissement une fois que la Réserve fédérale aura inversé la tendance et commencera à relever les taux d'intérêt ? D'après les données, les actions mondiales à faible volatilité présentent un avantage. Toutefois, pour les investisseurs qui visent à éliminer le risque de taux d'intérêt, elles pourraient ne pas être le bon outil. Comme l'indiquent David Blitz, Bart van der Grient et Pim van Vliet dans leur livre blanc : « Un investisseur peut se demander si le fait d'investir dans la stratégie est une bonne idée ou si celui-ci prévoit une forte hausse des taux d'intérêt dans un proche avenir. Selon nous, la décision d'investir dans une stratégie à faible volatilité devrait être une décision stratégique visant à capturer la prime de faible volatilité. Si l'investisseur a par ailleurs une approche tactique en matière de taux d'intérêt, le meilleur moyen de la mettre en œuvre consiste à utiliser des instruments qui offrent une exposition directe aux fluctuations de taux d'intérêt, tels que les contrats à terme sur obligations ou les swaps de taux d'intérêt. »

« Un premier relèvement de taux d'intérêt par la Fed pourrait bien être un non-événement »

Les investisseurs qui utilisent des stratégies à faible volatilité devraient-ils craindre le relèvement des taux ? Non, d'après Pim van Vliet qui déclare qu'un premier relèvement de taux d'intérêt par la Fed pourrait bien être un non-événement. Selon lui, ce n'est pas seulement le sens du cycle des taux d'intérêt qui compte, mais aussi leur niveau absolu. Si le taux des fonds fédéraux progressent jusqu'à 0,25 % ou 0,50 %, cela rend un rendement du dividende de 3 % sur les actions guère moins attractif. Au cours des 90 dernières années, le rendement du dividende a été inférieur aux taux d'intérêt la plupart du temps. Pour le moment, cette situation est encore loin. Pim van Vliet ajoute néanmoins que d'un point de vue historique, il est normal que les dividendes sur actions soient inférieurs aux taux d'intérêt.

Il comprend cependant les inquiétudes provoquées par l'imminence d'un premier relèvement des taux d'intérêt. « C'est justement pour cette raison que nous avons étudié le risque de taux d'intérêt lié aux stratégies à faible volatilité. Nous avons constaté qu'il était impossible d'éliminer complètement la sensibilité aux taux d'intérêt car cela changerait le caractère de la stratégie. Celle-ci devient alors moins efficace en termes de limitation des pertes, ce qui est notre priorité absolue. »

Pour le moment, Pim van Vliet est d'avis que même si la Fed venait au fil du temps à augmenter les taux à 1 %, cela ne serait pas obligatoirement défavorable aux actions défensives. « Le moment où les taux d'intérêt seront en ligne avec le dividende sur les actions pourrait marquer un potentiel tournant. »