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Den relevanten Ball im Blick behalten

Den relevanten Ball im Blick behalten

19-10-2020 | Kolumne
Ich weiß eine ganze Menge. Vielleicht nicht genug, aber auf jeden Fall eine ganze Menge. Doch fühlt es sich an, als sei es zu viel. Ich werde bombardiert mit Daten, Kommentaren und Prognosen zu allen möglichen Aspekten der aktuellen Wirtschaftslage, ich erhalte unterschiedliche Szenarioanalysen zum Einführungszeitpunkt eines Impfstoffs, die Chancen der beiden US-Präsidentschaftskandidaten und sogar die Wahrscheinlichkeit, mit der irgendwann die seit langem erwartete Inflation zurückkehrt. Aber helfen uns alle diese Informationen bei der Entscheidung, wie wir unsere Gelder bis Jahresende anlegen? Und sind sie für uns selbst als langfristiger Investor relevant? Ich glaube nicht.
  • Fabiana Fedeli
    Fabiana
    Fedeli
    Global Head of Fundamental Equities

In aller Kürze

  • Zweite Corona Virus-Welle dürfte Konjunkturerholung nicht aufhalten 
  • US-Wahlen relevanter für die Aktienauswahl als für die Marktrichtung 
  • Aufgrund polarisierter Nachfrage sind nicht alle Aktien und Marktsegmente hoch bewertet 

Angesichts dieses Überflusses an Echtzeitdaten besteht unsere Priorität als Investor darin herauszufinden, welche dieser Daten und Prognosen relevant sind. Daher müssen wir stets ein Auge auf dem Ball halten – und dazu müssen wir wissen, welcher der zahlreichen in der Luft befindlichen Bälle der relevante ist. Ebenso wichtig ist das Timing unseres Fokus auf diesen Ball: die Einschätzung, dass die Inflation irgendwann ab 2022 wieder zurückkehren könnte, erscheint zwar naheliegend, ist aber nicht von entscheidender Bedeutung dafür, was ich jetzt für Entscheidungen in meinem Portfolio treffe, selbst als langfristiger Investor. 

In unserem letzten Quartalsausblick schrieben wir, dass die Aktienmärkte der Länder, die nach der Coronavirus-Pandemie ihre Wirtschaft schneller wieder hochfahren können, besser abschneiden werden als andere Börsen. Dementsprechend stand Nordasien (d. h. China, Taiwan und Südkorea) an erster Stelle auf unserer Liste, gefolgt von Europa. Wir hielten es auch für unwahrscheinlich, dass es an den Aktienmärkten zu einem weiteren Kursanstieg kommt, der so stark wie derjenige im zweiten Quartal ausfällt, speziell in den USA. Wir meinten, dass eine Abkühlungsphase bevorsteht und es möglicherweise zu Gewinnmitnahmen in gewissem Umfang kommt. Wir vertraten die Ansicht, dass die nächste Phase des Kursaufschwungs an den Börsen von den stärker zyklischen Aktien angeführt werden muss. Dazu musste sich jedoch eine deutliche Konjunkturbelebung abzeichnen, was seinerzeit nicht der Fall war.  

Alle unsere Schlussfolgerungen aus dem letzten Ausblick gelten weiterhin, wobei einige Ereignisse bereits eingetreten sind. So ist es bereits zum erwarteten Rückschlag ausgehend von der US-Technologiebörse (Nasdaq) gekommen, und die asiatischen Märkte haben sowohl den S&P 500 Index als auch den Nasdaq Composite Index in US-Dollar geschlagen, nicht zuletzt aufgrund aufwertender Währungen. Unterdessen konnte sich der europäische Markt bis in die erste Septemberhälfte überdurchschnittlich entwickeln, was auf Wechselkursgewinne zurückzuführen war. Doch anschließend verlor er seinen Vorsprung wieder, als ein erneuter Ausbruch des Coronavirus die Marktteilnehmer verschreckte.  

Wir bevorzugen nach wie vor die nordasiatische Region, gefolgt von Europa, und plädieren für selektive Käufe von höherwertigen Value-Aktien 

Wir bevorzugen nach wie vor die nordasiatische Region, gefolgt von Europa, und plädieren für selektive Käufe von höherwertigen Value-Aktien. Außerdem halten wir das Thema Nachhaltigkeit für attraktiv. Uns ist bewusst, dass es eine Menge widersprüchlicher Informationen am Markt gibt. Doch gibt es aus unserer Sicht keine neuen relevanten Daten, die uns zu einer anderen Schlussfolgerung kommen lassen würden. Letztlich stellt sich die Frage: Was ist jetzt für unsere Anlageentscheidungen am relevantesten und was ist am wenigsten relevant (oder gar nicht)? 

Ein Impfstoff ist nicht die einzige Lösung

Ich registriere derzeit, dass sich die Erwartungen der Marktteilnehmer eintrüben. Dies hat die Wertentwicklung europäischer Aktien besonders beeinträchtigt. Nach dem anfänglichen Schock übertrafen die makroökonomischen Daten im dritten Quartal die sehr pessimistischen Erwartungen. Nunmehr herrscht am Markt die Befürchtung, dass die Erholung an Dynamik verliert und dass die Zeit der positiven Überraschungen vorbei ist. Doch möglicherweise machen sich die Marktteilnehmer darüber mehr Sorgen, als sie sollten.  

Ich glaube nicht, dass neue und verlängerte Lockdowns die Erholung aufhalten werden, da die zweite Welle von Coronavirus-Infektionen zumindest in Europa weniger ausgeprägt zu sein scheint. Zwar ist die Zahl der Infektionen stark gestiegen, doch ist dies sehr wahrscheinlich Ergebnis eines deutlichen Anstiegs verfügbarer Tests. Die Mortalität dagegen ist erheblich gesunken, da anfällige Personen, Mediziner und Regierungen mittlerweile ein besseres Verständnis davon haben, wie man mit der Erkrankung umgeht.  

Außerdem gibt es immer mehr wirksame Therapien. Zwei davon sind bereits zur Behandlung von Covid-19 zugelassen (Dexamethason und Remdesivir). Zwei weitere sind allgemein verfügbar und für andere Indikationen zugelassen, aber noch nicht für Covid-19 (Tocilizumab und Baricitinib). Weitere zwei werden wahrscheinlich in naher Zukunft zugelassen, von denen eine (neutralisierende Antikörper von Regeneron) bei US-Präsident Trump eingesetzt wurde. 

Von daher mache ich mir aus Investmentperspektive keine zu großen Sorgen, ob ein Impfstoff nun im März, April oder Mai verfügbar ist (aus humaner Perspektive mache ich mir durchaus Gedanken). Ein Punkt, der mir Sorgen bereitet, sind die dauerhaften Auswirkungen der Coronavirus-Krise auf einige Unternehmen. Die erste Runde an staatlichen Hilfen an Unternehmen und Arbeitnehmer läuft demnächst aus. Neue Unterstützungsprogramme werden – selbst wenn sie gebilligt werden – wahrscheinlich weniger großzügig ausfallen.  

In den USA sind bereits einige Anzeichen für eine Abschwächung am Arbeitsmarkt zu beobachten. Dort zeigen die Arbeitslosendaten, dass die Unternehmen zwar die in der Frühphase der Pandemie verlorengegangenen Jobs nach wie vor wieder neu besetzen, aber nur noch halb so schnell wie in den Sommermonaten. Mittlerweile zeichnen sich auch die Entlassungszahlen bei Großunternehmen ab. Gleichzeitig ging in den USA im August das persönlich verfügbare Einkommen zurück, hauptsächlich aufgrund des Wegfalls einiger Leistungen bei Arbeitslosigkeit. Zweifellos würde das intensiv diskutierte Anreizpaket in den USA einen Teil des Drucks auf die Verbraucher lindern und die Wirtschaft stützen, bis sich die Konjunktur wieder verbessert. Daher könnte eine weitere Verzögerung der Billigung eines Hilfspakets Anlass zur Sorge im Hinblick auf die Binnennachfrage in den USA geben. 

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US-Wahlen relevanter für die Aktienauswahl als für die Marktrichtung

Die Möglichkeit, dass es in den USA am Wahlabend keinen eindeutigen Sieger gibt und das Ergebnis umstritten ist, wird intensiv diskutiert. Mich beschäftigt aber eher, was im Kongress passieren wird. Zweifellos würde ein umstrittener Ausgang der Präsidentschaftswahlen die Finanzmärkte kurzfristig in Unruhe versetzen. Doch am Ende werden die Vereinigten Staaten einen Präsidenten haben und dies wird – unabhängig davon, wer es ist – sehr wahrscheinlich an den Märkten für Erleichterung sorgen. 

Jeder der Kandidaten wird darauf aus sein, Stützungsmaßnahmen für die Konjunktur umzusetzen. Im Falle eines Sieges von Biden kommt es wahrscheinlich verstärkt zu öffentlichen Investitionen und einem stärkeren Augenmerk auf Umweltaspekte. Dies hätte Auswirkungen auf die Aktienauswahl. Ein Kongress ohne klare Mehrheit dagegen würde die Umsetzung jeder Anreizpolitik erschweren und damit weniger effektiv machen. Daher würde ich einen umstrittenen Ausgang der Präsidentschaftswahl jederzeit einem Kongress ohne klare Mehrheit vorziehen.  

Nicht alle Marktsegmente sind hoch bewertet, es gibt durchaus noch Chancen

Als Portfoliomanagerin, die der „Value-Schule“ entstammt, verstehe ich die Sorgen von Anlegern hinsichtlich der Bewertungsniveaus und der Möglichkeit, dass diese in einigen Fällen nicht mehr durch die Fundamentaldaten gedeckt sind. Doch bedeutet die derzeitige Polarisierung der Nachfrage an den Märkten, dass nicht in allen Segmenten – und sicher nicht bei allen Aktien – die Kurssteigerungen und die Bewertungsniveaus mittlerweile überzogen sind. In den letzten zehn Jahren hat der Nasdaq Composite Index die Wertentwicklung der weltweit größten Aktienmärkte übertroffen, gefolgt vom S&P 500 Index. Andere Marktsegmente dagegen haben sich weit unterdurchschnittlich entwickelt.   

Ihre relativen Bewertungen sind wesentlich vernünftiger als das durchschnittliche KGV in den USA von 21 (bezogen auf die Gewinne im Geschäftsjahr 2020). So werden Aktien im chinesischen CSI 300 mit einem durchschnittlichen KGV von 16,7 und Börsentiteln aus Europa mit einem KGV von 16 gehandelt (ebenfalls bezogen auf die Gewinne 2020). Ohne Zweifel wird das Gewinnwachstum die letztlich entscheidende Größe sein, und sie müssen wir weiterhin im Blick behalten. Bislang rechtfertigt der Unterschied beim erwarteten Gewinnwachstum in den USA, in Europa und Nordasien keine derartigen Bewertungsunterschiede.  

Ende der Unsicherheit rückt näher

Unser Basisszenario besteht weiterhin darin, dass sich die Weltkonjunktur weiter erholt, wenn auch langsamer, als es im dritten Quartal zu beobachten war. Die Geldpolitik wird die Konjunktur nach wie vor stützen, während die Fiskalpolitik, von gelegentlichen Aussetzern abgesehen, ebenfalls Hilfe leistet. Dies bedeutet insgesamt Unterstützung für die globalen Aktienmärkte, speziell weil die aus den aktuellen Bewertungen ableitbare Gewinnrendite im gegenwärtigen Niedrigzinsumfeld attraktiv bleibt.  

Bildlich gesprochen, sind wir zwar in ein Schlagloch gefahren, doch geschah das nicht unerwartet. Eine zweite Welle an Coronavirus-Infektionen ist zwar nicht gerade ein Idealszenario, bedeutet aber auch nicht das Ende des Konjunkturaufschwungs.  

Wichtig ist, dass wir die Quellen der Unsicherheit bald hinter uns lassen, ob es nun die US-Wahlen sind, ein Impfstoff gegen das Coronavirus oder die Zulassung weiterer Therapien. Selbst der bislang unklare Ausgang des Brexit lässt sich auf eine begrenzte Zahl von – zugegebenermaßen nicht sonderlich positiven – Szenarien reduzieren. Das bedeutet zwar nicht, dass die weitere Entwicklung von nun an störungsfrei verläuft. Aber wir dürften das Schlimmste hinter uns haben und die Auftriebskräfte werden stärker.  

Unsere Investmentteams haben weiterhin selektiv Gewinne bei Aktien mit stark gestiegenen Bewertungen realisiert und haben Qualitätstitel aufgestockt, die sich weniger gut entwickelt haben, aber von der Erholung in einigen (wenn auch nicht allen) Bereichen der Wirtschaft profitieren sollten. 

In allen Teams hat der Fokus auf die Aktienauswahl auch in einem wechselhaften Makroumfeld für einen klaren Kurs gesorgt. Einige Aktien werden länger brauchen, um sich von den Auswirkungen der Coronavirus-Krise zu erholen, sofern ihnen das jemals gelingt. Es ist ratsam, sie zu meiden, bis wir mehr Klarheit darüber gewonnen haben, was die Zukunft mit sich bringt. Wichtig ist, in einem schwankungsintensiven, von laufend neuen Informationen beeinflussten Markt geduldig zu bleiben und bei geeigneten Kursen einzusteigen. Dies war und bleibt entscheidend für den Erfolg. In vielen unserer Portfolios bleiben Technologieaktien übergewichtet. Das gilt auch für das US-Technologiesegment, auch wenn wir die Position dort aktiv verringert haben.  

Die Börsen Nordasiens und Europas bleiben in unseren globalen Portfolios am stärksten übergewichtet. In den Emerging Markets gehen wir außerdem auf der Länderebene selektiv vor. Während wir unsere Position in China, Taiwan und Südkorea weiter ausgebaut haben, bleiben wir gegenüber den Volkswirtschaften Lateinamerikas und der EMEA-Region vorsichtig.  

Während sich aktuell zahlreiche Bälle in der Luft befinden, bleibt es für unseren Anlageerfolg entscheidend, den gerade relevanten im Blick zu behalten. 

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