09-01-2019 · Einblick

Zusammenhang zwischen ESG und Anlageerfolg

Robeco ist seit langem von der Vorteilhaftigkeit nachhaltigen Investierens überzeugt. Wir sind der Ansicht, dass die Verwendung finanziell relevanter Informationen zu den Aspekten Umwelt, Soziales und Governance (ESG) in unseren Investmentprozessen besser begründete Anlageentscheidungen und auf lange Sicht höhere risikoadjustierte Renditen ermöglicht.

    Autoren/Autorinnen

  • Masja Zandbergen-Albers

    Head of sustainability Integration

Diese Auffassung wird durch immer mehr Belege unterstützt. Ein gutes Beispiel für eine Metastudie zum Zusammenhang zwischen ESG und Performance ist das 2015 erschienene Papier mit dem Titel „From the Stockholder to the Stakeholder: How Sustainability Can Drive Financial Outperformance“, das von der Universität Oxford und Arabesque Partners publiziert wurde.1

Ausgewertet wurden darin mehr als 200 Quellen, einschließlich akademischen Untersuchungen, Branchenreports, Zeitungsartikeln und Büchern. Als Fazit ergab sich, dass „80 % der untersuchten Studien einen positiven Einfluss ernsthafter Nachhaltigkeitspraktiken auf den Anlageerfolg nachweisen.“

Eine andere Untersuchung aus demselben Jahr, die von der Vermögensverwaltungssparte der Deutschen Bank zusammen mit der Universität Hamburg durchgeführt wurde, ging noch darüber hinaus. Betrachtet wurde dabei die Gesamtheit von 2.250 akademischen Studien zu dem Thema, die seit 1970 publiziert worden sind und sich auf Daten aus vier Jahrzehnten bis zum Jahr 2014 stützen. Die Untersuchung ergab, dass laut 62,6 % der zugrundeliegenden Studien ein ESG-Ansatz positive Auswirkungen auf den finanziellen Erfolg von Unternehmen hat. Nur 10 % kamen zum gegenteiligen Schluss (bei den übrigen war das Ergebnis neutral).2

Unternehmenserfolg

Es gibt mehrere Studien, die den Beitrag von ESG-Faktoren zum Unternehmenserfolg untersuchen. Eine der ersten und bekanntesten davon war die von Paul Gompers von der Harvard Business School aus dem Jahr 2003, die einen starken positiven Zusammenhang zwischen guter Governance und dem Erfolg eines Unternehmens nachwies. Konkret ergab sich, dass Unternehmen mit stärker ausgeprägten Aktionärsrechten einen höheren Wert, größere Gewinne sowie ein stärkeres Umsatzwachstum aufwiesen und gleichzeitig weniger Kapital aufwenden und weniger Übernahmen tätigen.3

Es gibt außerdem wichtige Belege für einen Zusammenhang zwischen gutem Management des Humankapitals und der Performance. Eine Studie von Alex Edmans von der University of Pennsylvania ergab, dass Unternehmen die zu den Fortune’s 100 Best Companies to Work For gehören (also zufriedene Mitarbeiter haben) in Bezug auf die Aktienrenditen über dem Durchschnitt liegen.4 Eine 2005 von Jeroen Derwall von der Erasmus University publizierte Studie zeigte, dass Unternehmen mit hoher ökologischer Effizienz besser als ihre Konkurrenten abschneiden.5

Weshalb gibt es immer noch einige skeptische Stimmen?

Leider sind einige der Untersuchungen, die auf einen negativen Zusammenhang zwischen ESG und Performance hinweisen, tendenziell die bekanntesten. Dies gilt zum Beispiel für die sogenannten „Sin Stocks". Gleichzeitig fokussiert sich die aktuelle Diskussion noch überwiegend auf die Frage, ob Nachhaltigkeit tatsächlich Mehrwert schafft. Wie kommt es, dass die Wahrnehmung der Vorteilhaftigkeit nachhaltiger Investments so unterschiedlich ist?

Einer der wichtigsten Gründe dafür ist, dass das Konzept des Sustainability Investing sehr weit gefasst ist. Wir haben drei unterschiedliche Motive für nachhaltige Geldanlage identifiziert. Einige Anleger möchten lediglich bestimmte Unternehmen ausschließen, da deren Geschäftstätigkeit ihren Überzeugungen widerspricht. Ein erheblicher Teil der frühen akademischen Untersuchungen, darunter ein Papier zu „Sin Stocks" von Harrison Hong von der Princeton University und Marcin Kacperczyk von der New York University legte den Fokus auf solche wertebasierte Ausschlussverfahren.6

Andere Anleger wollen einen positiven Effekt (Impact) bewirken, indem sie ihr Kapital bestimmten Unternehmen oder Branchen zur Verfügung stellen, die Lösungen zu globalen Problemen anbieten. Auch wenn es sinnvoll ist, in Unternehmen zu investieren, die auf spezifische Nachhaltigkeitstrends ausgerichtet sind, können die finanziellen Motive der Anleger variieren. Mitunter ist der Haupttreiber der Wunsch, einen positiven Effekt auf die Gesellschaft auszuüben. Der dritte Fall sind Anleger, die vermehrt die wachsenden Datenmengen und das zunehmende Wissen über nachhaltige Geschäftsmodelle dazu nutzen möchten, ihre finanzielle Rendite zu erhöhen.

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Unterschiedliche Ziele, unterschiedliche Ergebnisse

Die Unterscheidung der verschiedenen Ziele auf Nachhaltigkeit ausgerichteter Anleger erleichtert die Trennung von Fakten und Fiktion und eine gehaltvolle Aussage über den erwarteten finanziellen Erfolg. Verfolgen Anleger mit ihren Maßnahmen in punkto Nachhaltigkeit keine finanziellen Motive – wie zum Beispiel beim Ausschluss bestimmter Unternehmen – zeigt sich häufig, dass dies insgesamt keinen oder sogar einen negativen Effekt auf die Rendite hat.

Bei fundamental gemanagten Aktienstrategien hat der Ausschluss einzelner Titel nicht zwangsläufig allzu große Auswirkungen, da solche Portfolios typischerweise bereits stark konzentriert sind. Dagegen begrenzen bei quantitativ verwalteten Strategien entsprechende Restriktionen die Leistungsfähigkeit des zugrunde gelegten Modells und damit dessen erwarteten Erfolg. Tests anhand historischer Daten zeigen, dass bei einer nur moderaten Zahl ausgeschlossener Aktien das Anlageuniversum noch groß genug ist, um den Großteil oder das gesamte Faktor-Exposure zu wahren.

Finanzielle Relevanz ist entscheidend

Die meisten Untersuchungen, die einen positiven Beitrag von Nachhaltigkeitserwägungen dokumentieren, legen den Fokus auf finanziell relevante Faktoren. Ein Beispiel dafür ist das 2015 veröffentlichte Research-Papier „Corporate Sustainability: First Evidence on Materiality“ von Mozaffar Khan von der Harvard University. Darin wurde gezeigt, dass Anlagen mit Fokus auf finanziell wesentlichen Nachhaltigkeitsaspekten Mehrwert für die Anleger schaffen können, während eine Anlage mit Fokus auf finanziell nicht wesentliche Nachhaltigkeitsaspekte kaum Auswirkungen auf den Ertrag hat.7

Bei der Untersuchung des Zusammenhangs zwischen Nachhaltigkeit und zukünftigen Anlageerträgen wurde traditionell die Verbindung zwischen dem aktuellen Nachhaltigkeitsprofil eines Unternehmens und seinem zukünftigen Erfolg betrachtet. In jüngerer Zeit wurden auch Studien veröffentlicht, die den Zusammenhang zwischen Veränderungen des Nachhaltigkeitsprofils einer Firma und deren zukünftiger Entwicklung untersuchen. Die zentrale Hypothese dabei ist, dass der beste Anlagezeitpunkt für Investoren, die von Verbesserungen der ESG-Standards eines Unternehmens profitieren wollen, dann ist, wenn diese Verbesserungen noch nicht allgemein registriert – und vom Markt belohnt – worden sind.8

Eine weitere Forschungsrichtung fokussiert sich auf die finanziellen Vorteile des Engagements von Investoren auf Unternehmensebene. Eine 2015 veröffentlichte Studie, die von Elroy Dimson von der London Business School durchgeführt wurde, untersuchte Anlegerengagements in 613 börsennotierten US-Unternehmen von 1999-2009. Sie ergab, dass die Anlageerträge von Unternehmen im Anschluss an ein erfolgreiches Engagement von Investoren im Durchschnitt höher waren, als sie ohne das Engagement gewesen wären. Die Untersuchung zeigte außerdem, dass sich nach einem erfolgreichen Anlegerengagement die Entwicklung des operativen Geschäfts der Unternehmen sowie ihre Profitabilität und Governance verbesserten.9

Weiteres Research erforderlich

Als Fazit lässt sich Folgendes sagen: Wir sind zwar fest von der finanziellen Relevanz der Integration von Nachhaltigkeitsaspekten in den Investmentprozess überzeugt und setzen dies seit 2010 auch um. Dennoch handelt es sich nicht um eine exakte Wissenschaft und man stößt dabei noch auf Schwierigkeiten, was die Verfügbarkeit und Interpretation von Daten angeht. Deshalb werden wir unser Research im Hinblick auf ESG-Faktoren fortsetzen, um sicherzustellen, dass die entsprechenden Informationen in unseren Portfolios bestmöglich umgesetzt werden. Dies steht im Einklang mit unserer Überzeugung, dass die Einbeziehung von ESG-Aspekten in die Investmentprozesse für unsere Strategien einen Mehrwert liefert.

Fußnoten

1 Clark, G.L., Feiner, A. & Viehs, M., „From the Stockholder to the Stakeholder: How Sustainability Can Drive Financial Outperformance“, 5 März 2015. Erhältlich bei SSRN
2 Deutsche Asset and Wealth Management, „ESG and Corporate Financial Performance: Mapping the global landscape“, Dezember 2015
3 Gompers, P.A., Ishii, J.L. & Metrick, A., „Corporate Governance and Equity Prices“, in: Quarterly Journal of Economics, Vol. 118. No. 1, pp. 107-155, Februar 2003
4 Edmans, A., „Does the stock market fully value intangibles? Employee satisfaction and equity prices“, in: Journal of Financial Economics 101
5 Derwall, J., Guenster, N., Bauer, R., & Koedijk, K., „The Eco-Efficiency Premium Puzzle“, in: Financial Analyst Journal, pp. 61-2
6 Harrison, H. & Kacperczyk, M., „The price of sin: The effects of social norms on markets“, in: Journal of Financial Economics, pp. 93-1
7Corporate Sustainability: First Evidence on Materiality“, in: The Accounting Review 91-6
8The materiality of ESG factors for equity investment decisions: academic evidence“, in: NN Investment Partners and ECCE report, 2016
9 https://spilplatform.com/wp-content/uploads/sites/329/2017/02/SPIL-The-Financial-Return-of-Responsible-Investing.pdf