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Industrie vs. Servicesektor – was zwei Indizes verraten

Industrie vs. Servicesektor – was zwei Indizes verraten

08-10-2019 | Monatsausblick
Anleger müssen das gesunkene Vertrauen im Industriesektor relativ sehen, da die Daten aus dem Dienstleistungsbereich das stärkere Signal liefern, sagt Portfoliomanager Rikkert Scholten.
  • Rikkert  Scholten
    Rikkert
    Scholten
    Portfolio Manager

In aller Kürze

  • Das Vertrauen in der Industrie hat sich in den letzten Monaten abgeschwächt
  • Im Servicesektor ist das Vertrauen ebenfalls gesunken, aber weniger stark
  • Die Analyse ergibt, dass das Signal aus dem Dienstleistungssegment verlässlicher ist

Verschlechterte Daten in wichtigen Industrieländern haben viele Anleger nervös gemacht, da sie als Warnsignal für eine Rezession gedeutet werden können. Zuvor hat außerdem die Renditekurve in den USA einen inversen Verlauf angenommen. Dies stellt den traditionellen Frühindikator für eine bevorstehende Konjunkturabschwächung dar.

Allerdings besteht eine ausgeprägte Diskrepanz zwischen den pessimistischen Daten in der Industrie und der optimistischeren Einschätzung im Dienstleistungssektor, die tendenziell die verlässlichere ist, sagt Rikkert Scholten, Portfoliomanager im Global Macro-Team von Robeco.

„In den letzten Monaten waren Anzeichen für eine laufende Abschwächung des Vertrauens in den Industrieunternehmen zu beobachten“, stellt er fest. „So hat der deutsche ifo-Index seinen niedrigsten Stand seit 2012 erreicht, der chinesische Einkaufsmanagerindex befindet sich bereits seit Dezember auf gesunkenem Niveau und der vom amerikanischen Institute of Supply Management (ISM) ermittelte Index für die Stimmung in der Industrie ist im September ebenfalls zwei Punkte unter das neutrale Niveau von 50 gefallen.“ “

„Die Industriekonjunktur kühlt sich global eindeutig ab. Dies weckt Zweifel an den Perspektiven der Wirtschaft insgesamt und der Aktienmärkte.“

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Was zwei Indizes verraten

Jedoch stimmen die Signale der Indizes nicht vollständig miteinander überein. „Beispielsweise sind die ISM-Indexstände für die USA zurückgegangen, weisen jedoch weiterhin eine Divergenz zwischen der Entwicklung in der Industrie und dem nicht produzierenden Gewerbe (Servicesektor) auf“, sagt Scholten.

„Der Index für die Industrie stürzte auf unter 48 ab und landete auf dem niedrigsten Stand seit Juni 2009 (47,8). Der Einkaufsmanagerindex für den Servicesektor ist ebenfalls gesunken, liegt aber mit einem Stand von 52,6 nach wie vor über dem neutralen Niveau von 50. Dasselbe war 2015/2016 zu beobachten, als das Vertrauen in der Industrie auf ähnlichem Niveau lag wie aktuell und sich der ISM-Index für das Dienstleistungssegment oberhalb des neutralen Niveaus hielt. Der Abstand zwischen den beiden Indexständen ist mittlerweile genauso groß wie im Oktober 2015.

„Der naheliegendste Schluss aus dieser Divergenz ist der, dass der Servicebereich offensichtlich noch in besserer Verfassung als das Industriesegment ist. Doch wirft diese Divergenz ganz klar Fragen auf wie „Welcher der ISM-Indizes ist der aussagefähigere?“ und „Was bedeutet dies für die Aussichten riskanter Assets?“

„Der ISM-Index für die Industrie wird tendenziell stärker beachtet als derjenige für das Servicesegment, weil er eine längere Historie aufweist und als der aussagefähigere Frühindikator angesehen wird. Deshalb lässt jeder Rückgang des Index für die Industrie reflexartig erwarten, dass der Index für den Dienstleistungsbereich ebenfalls das Niveau von 50 unterschreitet. Doch wie valide ist diese Ansicht?“

Zwischen den ISM-Indizes für die Bereiche Industrie und Services besteht eine erhebliche Divergenz. Quelle: Bloomberg, Robeco

Der Index für den Servicebereich ist der bessere Indikator

Um der Sache auf den Grund zu gehen, haben wir versucht, in einer Grafik die Veränderung des ISM-Index für den Dienstleistungssektor auf Sicht von drei Monaten vorherzusagen. Dazu haben wir die Differenz zwischen dem Stand des Index für die Industrie und demjenigen für das nicht produzierende Gewerbe verwendet. Jedoch ergab sich aus den Daten kein eindeutiger Zusammenhang.

Umgekehrt erstellten wir eine zweite Grafik, um stattdessen die Prognosekraft hinsichtlich des Index für die Industrie auf Sicht von drei Monaten zu testen. Damit wollten wir ermitteln, ob ein deutlich positives Signal in Form eines gestiegenen Vertrauens im Servicebereich auf eine Erholung des weniger optimistischen ISM-Index für die Industrie hindeutet.

„Dieser Zusammenhang scheint stärker zu sein: so ging in mehreren Fällen eine positive Divergenz zwischen dem Niveau des Vertrauens im Servicesektor und im Produzierenden Gewerbe einem Anstieg des Index für die Industrie voraus“, sagt Scholten.

„Anschließend nahmen wir eine Regressionsanalyse im Hinblick auf die Tendenzcharakteristika jeder Serie vor. Dabei bestätigte sich, dass bei einer großen Divergenz zwischen den ISM-Indizes für die Industrie und den Dienstleistungsbereich eine höhere Chance besteht, dass der Index für die Industrie der Tendenz desjenigen für den Servicesektor folgt als andersherum.“ Die Ergebnisse sind in dem folgenden Diagramm zu sehen.

Stand des ISM Index für den Servicesektor minus Indexstand für die Industrie und Veränderung des Industrie-Index in den nächsten drei Monaten. Quelle: Bloomberg, Robeco

Bedeutung für riskante Assets

Was bedeutet das nun für die Entwicklung riskanter Assets? „Zu beantworten versucht haben wir diese Frage durch Analyse der historischen Erträge des S&P 500 Index und der Entwicklung der Bonitätsspreads von US-Investment Grade-Anleihen in früheren Phasen einer negativen Divergenz von mindestens fünf Punkten zwischen den ISM-Indizes für die Industrie und den Servicesektor“, erläutert Scholten.

„Dazu kam es im zweiten Quartal 2015 und im vierten Quartal 2012. Wir haben sieben solcher Phasen seit 1995 identifizieren können. In diesen Phasen der Divergenz zwischen den Indizes ist bei den Aktienerträgen ein gewisser negativer Effekt erkennbar. So tendiert der durchschnittliche Ertrag des S&P 500 Index auf 1-Jahressicht dazu, sich von 9 % in den sechs Monaten vor Auftreten der Divergenz auf 1 % sechs Monate nach Einsetzen der Divergenz abzukühlen. Jedoch hielt die Phase der Renditeabschwächung im Durchschnitt nur kurz an. Zwölf Monate nach Beginn der Divergenz lag der durchschnittliche Ertrag im S&P 500 Index wieder bei 5 %.“

„Ein ähnliches Muster lässt sich bei den Bonitätsspreads erkennen. In der Vergangenheit ging das Warnsignal des ISM-Index für die Industrie mit einer Ausweitung der Bonitätsspreads bei US-amerikanischen Investment Grade-Anleihen einher. Mit Ausnahme des Jahres 2008 blieb die durchschnittliche Ausweitung nach sechs Monaten jedoch auf rund 20 Basispunkte begrenzt.“

Die Signale nicht ignorieren

Die abschließende Frage ist die, ob Anleger deshalb das Warnsignal des ISM-Index für die Industrie ignorieren sollten, da der Index für den Servicesektor eine bessere Lage signalisiert. „Nicht ganz“, warnt Scholten. Insbesondere hat das produzierende Gewerbe nach wie vor einen erheblichen Einfluss auf die Schwankungsbreite der Konjunkturdaten. Ein gutes Beispiel dafür ist die Korrektur bei den Lagerbeständen, die sich derzeit in den USA vollzieht.“

„Außerdem lassen die historischen Daten erkennen, dass diese Warnsignale des Index für die Industrie mit einer Abkühlung der Aktienerträge und einer Ausweitung der Bonitätsspreads zusammenfielen. Das optimistischere Fazit aus den historischen Daten besteht darin, dass ein Rückgang des Vertrauens in der Industrie auf das derzeitige Niveau häufig keine ähnliche Schwäche im Servicebereich nach sich zog. Zudem hielt sich in früheren Phasen die Abschwächung der Erträge riskanter Assets im Anschluss an eine Divergenz der ISM-Indizes zeitlich und dem Umfang nach in Grenzen.“

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