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Vier nicht gerechtfertigte Stressfaktoren für High-Yield-Anleihen

Vier nicht gerechtfertigte Stressfaktoren für High-Yield-Anleihen

14-03-2016 | Einblicke

Anleger, die High-Yield-Anleihen kaufen, sollten darauf achten, sich nicht von der unberechenbaren Stimmung an den Finanzmärkten mitreißen zu lassen. Sander Bus, Portfoliomanager des Fonds Robeco High Yield Bonds, setzt sich mit der Anlageklasse auseinander und wirft einen Blick in die Zukunft. „Es gibt sicherlich Anlagechancen bei High-Yield-Unternehmensanleihen. Ein selektives Vorgehen ist dabei nach wie vor wichtig.”

  • Sander  Bus
    Sander
    Bus
    Co-head Credit team

In aller Kürze

  • Der Markt für High-Yield-Anleihen ist einmal zu Recht und einmal zu unrecht „bestraft” worden
  • Ein Markt, der überreagiert hat, bietet Anlagechancen
  • Wegen der Renditen, die High-Yield-Anleihen bieten, werden sich die Anleger wieder diesen Papieren zuwenden

„Anscheinend haben die Sorgen von Anlegern, die High-Yield-Anleihen kaufen, nur noch zugenommen”, konstatiert Sander Bus mit Blick auf die letzten Monate. „Die Zinserhöhung durch die US-Notenbank Fed und der extreme Rückgang der Öl- und Rohstoffpreise wirkten sich letztes Jahr negativ auf die Renditen von High-Yield-Anleihen aus. Vier Stressfaktoren sind jetzt neu hinzugekommen: ein schwacher Jahresauftakt an Chinas Aktienmärkten; nicht sonderlich überzeugende US-Konjunkturdaten; Zweifel, ob die akkommodierende Geldpolitik der Notenbanken immer noch wirkt; und Befürchtungen über die Entstehung einer Blase am Markt für High-Yield-Anleihen. Dies hat bei den Anlegern zu noch größerer Nervosität geführt.”

Allerdings sind nach Aussage von Sander Bus die Wachstumsverlangsamung in China und das Dahindümpeln der Weltwirtschaft in diesem Jahr die dominierenden Faktoren. Der Rest ist weniger relevant. „Die Geldpolitik der Notenbanken ist nach wie vor ein wichtiges Thema, aber sie verändert sich nicht. Bis auf Weiteres werden wir uns in einem Niedrigzinsumfeld bewegen, was aber keine Bedrohung darstellt. Wir machen uns keine Sorgen darüber, was die Fed möglicherweise tun wird; denn sie ist nicht mehr der Gegner, den wir am meisten fürchten. Bislang gibt es keine ausreichenden Hinweise auf eine US-Rezession. Und auch keine Blase. Der Markt für High-Yield-Anleihen ist zwar stark gewachsen, was aber hauptsächlich auf eine veränderte Mittelbeschaffung der Unternehmen zurückzuführen ist. Die Banken sind weniger bereit, Kredite zu vergeben, weshalb Unternehmen den Kapitalmarkt in Anspruch nehmen und Anleihen begeben müssen, um sich zu finanzieren. Zudem ist wegen der niedrigen Zinssätze viel Geld in High-Yield-Anleihen geflossen.”

Das Managementteam des Fonds Robeco High Yield Bonds hat keine gänzlich negative Einstellung zum High-Yield-Anleihemarkt. Es hat den Beta-Koeffizienten des Fonds in letzter Zeit von neutral auf eine übergewichtete Position von 1,1 steigen lassen. Dahinter steht die feste Überzeugung, dass ein geduldiger Anleger eine positive Rendite erzielen kann. Ein Beta-Koeffizient von über 1 bedeutet, dass sich der Fonds stärker bewegt als der Markt. Fällt dieser, geht der Wert des Fonds noch stärker zurück. Steigt der Markt dagegen, verzeichnet der Fonds einen noch größeren Wertzuwachs. „Lange Zeit war unser Ziel ein Beta-Koeffizient von 1. Jetzt fühlen wir uns bei einem höheren Wert wohl”, erläutert Bus.

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Zweimalige Bestrafung durch die Anleger

Wegen der negativen Stimmung sind High-Yield-Anleihen als Anlageklasse zweimal vom Markt bestraft worden, was zu deutlich niedrigeren Renditen geführt hat. „Das erste Mal war gerechtfertigt, das zweite aber nicht”, meint Bus. Darüber hinaus gab es Ansteckungseffekte zwischen den verschiedenen Arten von High-Yield-Anleihen innerhalb der Anlageklasse. Bus: „Ungerechtfertigt deshalb, weil jetzt die Guten zusammen mit den Schlechten leiden und Europa nicht mit den USA gleichzusetzen ist.” Nach Auffassung der Fondsmanager hat der Markt überreagiert. „Daraus entstehen aber auch Anlagechancen. Anleger sind gut beraten, wenn sie sich nicht von der pessimistischen Stimmung mitreißen lassen, sondern darauf achten, was bereits eingepreist ist und wo sich der Markt verändert. Sie sollten sich ansehen, welche Unternehmen klug mit der wirtschaftlichen Realität umgehen. Es kommt darauf an, sehr spezifisch und selektiv nach Qualitätsunternehmen zu suchen.”

Der erste Schlag wurde High-Yield-Anleihen letztes Jahr durch den massiven Rückgang der Öl- und Rohstoffpreise versetzt. Das ist nachvollziehbar, weil der High-Yield-Anleihemarkt der USA und damit auch der Index zu mehr als 10% aus Papieren von Energie- und Bergbauunternehmen besteht. Vor allem die in der Exploration und Produktion tätigen Unternehmen haben erhebliche Schulden angehäuft. Und die Anleger fragen sich zu Recht, ob diese Unternehmen trotz ihrer infolge der Ölpreisentwicklung niedrigeren Umsatzerlöse in der Lage sein werden, ihre Kredite zurückzuzahlen.

Zum zweiten Mal getroffen wurde der High Yield-Anleihemarkt Anfang dieses Jahres, als die Aktienkurse wegen Sorgen über die Wirtschaft Chinas und der USA auf Talfahrt gingen. „Allerdings hatte der Markt für High-Yield-Anleihen die entsprechenden Meldungen bereits weitgehend vorweggenommen. Er gehörte zu den Märkten, die als erste unter Druck gerieten und die auch als erste ein Rezessionsszenario einpreisten”, argumentiert Bus. „Der Aktienmarkt reagiert dagegen erst seit wenigen Wochen auf die Rezessionsängste. Dennoch wirkt sich dies immer noch nachteilig auf High-Yield-Anleihen aus – eine nicht gerechtfertigte Korrektur.”

„Die Guten leiden zusammen mit den Schlechten, und Europa ist nicht mit den USA gleichzusetzen”

Auf der Suche nach Qualitätsunternehmen

Am stärksten betroffen waren der Energie- und der Bergbausektor. Sander Bus glaubt aber, dass sich gerade in diesen Sektoren neue Anlagechancen ergeben werden. „Anleihen von Energieunternehmen mit überdurchschnittlichem Rating und in manchen Fällen sogar mit Investment-Grade-Rating werden mit High-Yield-Spreads gehandelt. Als ob ihr Ausfallrisiko genau so hoch wäre wie das von Mitbewerbern mit niedrigerem Rating! Gute Unternehmen werden zu Unrecht bestraft.” Die Investmentphilosophie, die hinter dem Robeco High Yield Bonds steht, gibt den Fondsmanagern die Freiheit, im Rahmen des qualitätsorientierten Ansatzes, den Robeco in seinem High-Yield-Investmentprozess verwendet, auch in Investment-Grade-Anleihen zu investieren.

Auch im Metall- und Bergbausektor gibt es neue Anlagechancen. Bus: „Wir sehen Anzeichen für eine Stabilisierung der Rohstoffpreise, und das ist gut für eine Erholung. Einzelne Unternehmen ragen heraus, weil sie besser aufgestellt sind als andere, um mit den veränderten Gegebenheiten zurecht zu kommen. Und sie sind dabei, ihre Bilanzen durch den Abbau von Schulden zu stärken. Im Metall- und Bergbausektor sind wir von einer untergewichteten zu einer neutralen und schließlich zu einer übergewichteten Positionierung übergegangen.”

Man sollte aber weiter vorsichtig sein, betont Bus. Denn die größte Zahl von Adressenausfällen wird in diesen beiden Sektoren erwartet. „Es entspricht nicht unserem Anlagestil, unter Unternehmen, die angeschlagen sind, nach ‚Überlebenden’ zu suchen. Wir bleiben dabei, Unternehmen hoher Qualität auszuwählen.”

Europa versus USA

Wo die Probleme für High-Yield-Anleihen zwischen und innerhalb verschiedener Sektoren sehr spezifisch sind, ist dies auch bei den High Yield-Anleihemärkten der USA und Europas der Fall. Bus: „Europäische High-Yield-Anleihen wurden teilweise durch die Ereignisse im US-Energie- und Bergbausektor in Mitleidenschaft gezogen, obwohl die Probleme in Europa nicht so groß sind. Das liegt an der unterschiedlichen Zusammensetzung des europäischen und des US-High-Yield-Marktes.”

Der Energiesektor ist in Ersterem weniger stark vertreten. Auch die Verteilung der Kreditratings ist unterschiedlich. Am US-High-Yield-Markt gibt es viel mehr Unternehmen mit einem CCC-Kreditrating. Die Bonität europäischer High-Yield-Anleihen ist im Allgemeinen besser. Außerdem haben US-Unternehmen in den letzten Jahren mehr Schulden gemacht, um Dividenden zu zahlen, Aktien zurückzukaufen oder Fusionen und Übernahmen zu finanzieren. Europäische Finanzchefs sind immer noch viel konservativer und nehmen nicht so viel Fremdkapital in ihre Bilanzen wie ihre Kollegen in den USA.

Folglich steigen die Spreads in den USA nicht nur wegen des geringeren Vertrauens in die Wirtschaft, sondern auch wegen der Zusammensetzung des Marktes und des Index. Dies erklärt, warum die Spreads in den USA wesentlich höher sind: Es ist die Risikoprämie, die Anleger bei High-Yield-Anleihen gegenüber sicheren US-Staatsanleihen verlangen. „Nimmt man allerdings eine Korrektur vor, um die Zusammensetzung des Index zu berücksichtigen, sind die Spreads in den USA auch nicht höher als in Europa”, erklärt Bus.

In den letzten Wochen sind die Spreads größer geworden. Bus meint aber, dass dies nicht immer auf weniger günstige Ausgangspunkte zurückzuführen ist. „Bei Banken und Finanzdienstleistungsunternehmen beobachten wir zurzeit einen Anstieg der Spreads auf ein Niveau, wie wir es während der Euro-Krise im Jahr 2011 und während der Finanzkrise in 2008 gesehen haben. Das ist aber nicht immer gerechtfertigt. Auch hier leiden die Guten zusammen mit den Schlechten. Beim Robeco High Yield Bonds können wir auch in nicht in der Benchmark enthaltene Investment-Grade-Anleihen und Finanzdienstleistungsunternehmen investieren. Und das tun wir deshalb auch. Dabei bevorzugen wir nachrangige Anleihen, die von Banken mit Investment-Grade-Rating aus Nordwesteuropa begeben wurden. Kreditinstitute aus den Peripherieländern der Eurozone meiden wir dagegen.”

Auf ihrer Suche nach Rendite werden sich die Anleger wieder dem High-Yield-Anleihemarkt zuwenden, glaubt Bus. „High-Yield-Anleihen sind massiv bestraft worden. Jetzt aber kehren sie zu hohen einstelligen bis niedrigen zweistelligen Renditen zurück. Der Markt kommt wieder zur Vernunft.”

Lesen Sie auch den Artikel Robeco High Yield Bonds: Mehr bekommen als man bezahlt. Darin geht es um die hohe Bewertung, die dieser Investmentfonds von Analysten von Morningstar erhalten hat.

Robeco High Yield Bonds: getting more than you pay for for the high rating of this investment fund by the analysts of Morningstar.

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