Toute stratégie active qui dévie des indices de marché nécessite d’effectuer des transactions. Toutefois, trop d’opérations peuvent nuire à la performance en raison des frais supérieurs. Pour construire un portefeuille à faible volatilité, un rééquilibrage régulier est nécessaire car les risques liés aux titres, aux pays et aux secteurs varient avec le temps. Mais de quel volume de transactions a-t-on réellement besoin pour construire et maintenir de manière efficace un portefeuille à faible volatilité ?
Übermäßiges Trading ist mit menschlichen Verhaltensweisen verbunden
Die wissenschaftliche Literatur bringt übermäßiges Trading mit menschlichen Verhaltensweisen in Zusammenhang. Eine Erklärung für einen unnötig hohen Wertpapierumschlag ist das gut dokumentierte sogenannte „Overconfidence Bias” (Selbstüberschätzung). Die Anleger mit der größten Selbstüberschätzung kaufen unter dem Strich High-Volatility-Aktien und verkaufen Low-Volatility-Aktien.
Eine weitere Erklärung ist die mangelnde Interessenangleichung zwischen Vermögensverwaltern und -eigentümern: Trading schickt ein positives Signal an Vorgesetzte und Kunden. Im Extremfall bedeutet die Vermeidung von Trading ein passives Halten des marktgewichteten Index.
Trading ist notwendig, wenn man Ineffizienzen am Markt ausnutzen will
Allerdings ist der Marktindex ineffizient in Bezug auf Volatilität, Value und Momentum. Will man dies ausnutzen, sind Wertpapierkäufe und -verkäufe zumindest in gewissem Umfang erforderlich. Wie viel Trading ist notwendig?
Die vorliegende Studie zeigt, dass ein Wertpapierumschlag von 30 % ausreichen sollte, um die langfristige Volatilität um ca. 25 % zu reduzieren. Eine Meta-Studie, die 21 frühere Analysen zusammenfasst, zeigt eine schwache konkave Beziehung zwischen Risikoreduzierung und Wertpapierumschlag. Anders ausgedrückt führt jede weitere Erhöhung des Wertpapierumschlags zu einer geringeren, zusätzlichen Reduzierung der Volatilität.
Die empirische Studie zeigt auch eine signifikante konkave Beziehung – ähnlich dem in der Literatur anzutreffenden Muster. Außerdem weisen Low-Volatility-Aktien ebenfalls eine geringere Umschlagsgeschwindigkeit auf, was darauf hinweist, dass in diesem Marktsegment weniger sich selbst überschätzende Trader aktiv sind, was die erwarteten Renditen herabsetzt. Da Low-Volatility-Aktien eine wesentlich höhere Börsenkapitalisierung besitzen als High-Volatility-Aktien, sind sie auch liquider. Es ist deshalb kostengünstiger, solche Aktien zu kaufen und zu verkaufen als sehr volatile Aktien.
Die maximalen Trading-Kosten zur Erreichung vollständiger Exposition brauchen nicht über 20 Basispunkte hinausgehen und könnten wahrscheinlich weiter gesenkt werden. Kunden sollten aus diesem Grund misstrauisch sein, wenn ein Low-Volatility-Index oder -Fondsmanager zu viele Wertpapierkäufe und -verkäufe durchführt.
Pim van Vliet
Head of Conservative Equities and Chief Quant Strategist
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Ein Wertpapierumschlag von 30 % sollte ausreichen, um die langfristige Volatilität um ca. 25 % zu reduzieren.
Die Ausnutzung anderer Faktoren erfordert nur wenig zusätzliches Trading
Ein stichhaltiger Grund für einen höheren Wertpapierumschlag sind Engagements zur Ausnutzung Rendite steigernder Faktoren wie Value und Momentum. Beide Faktoren machen zwar mehr Trading erforderlich, sind bei optimaler Integration aber nur mit wenig zusätzlichem Wertpapierumschlag verbunden.
Eine Hinzunahme der Faktoren Value und Momentum könnte aus zwei Gründen sehr interessant sein. Erstens können rasche Gewinne erzielt werden, indem man die teuersten Aktien mit geringem Momentum aus einer Low-Volatility-Strategie ausschließt. Zweitens herrscht zwischen diesen Faktoren häufig eine negative Korrelation, sodass sie effizient in eine optimierte Strategie integriert werden können.
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Es sollte weder zu viel noch zu wenig Trading geben
Als langfristig orientierte Anleger versuchen wir, die klassische Tugend der Mäßigkeit zu pflegen: nicht zu viel, aber auch nicht zu wenig Trading. Aristoteles hielt den goldenen Mittelweg zwischen zwei Extremen für erstrebenswert. Auch etwas, das an sich gut ist, könnte – wenn es ins Extrem getrieben wird – zu etwas Schlechtem führen.
Ein häufig angeführtes Beispiel: Mut ist gut, führt im Übermaß aber zu Rücksichtslosigkeit. Für potenzielle Low-Volatility-Anleger stellt sich die Frage: Ist Wertpapierumschlag gut oder schlecht?
Keinen Wertpapierumschlag zu haben, ist gleichbedeutend damit, in ein ineffizientes Marktportfolio mit zu hohem Risiko zu investieren, wohingegen ein übermäßiger Wertpapierumschlag der langfristigen Performance schadet. Die Ergebnisse dieser Studie bestätigen, dass die Regel vom goldenen Mittelweg auch auf Low-Volatility-Investing angewandt werden kann: Man sollte nicht zu viel, aber auch nicht zu wenig traden.