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Spätphase des Zyklus, aber noch nicht das Ende

Spätphase des Zyklus, aber noch nicht das Ende

10-01-2019 | Einblicke

Die Finanzmärkte entwickeln sich weiterhin schwach und volatil. Gleichzeitig halten sich die globalen Wachstumserwartungen in Grenzen. Allerdings stellen sich nach und nach die Rahmenbedingungen für eine bessere Entwicklung im Jahr 2019 ein. Fred Belak, Leiter des Global Fixed Income Macro-Teams von Robeco, rechnet damit, dass die US-Notenbank eine Pause in ihrem Zinsanhebungszyklus ankündigt. Des Weiteren sollten mit Verzögerung die Auswirkungen des Anreizpakets in China sichtbar werden. Außerdem erwarten wir, dass sich die Gespräche zwischen den USA und China in punkto Handelspolitik konstruktiver gestalten. Die Risikoeinstellung der Marktteilnehmer ist zwar weiterhin negativ, doch ist mit einem letzten Kursschub im laufenden Jahr zu rechnen, bevor die US-Notenbank 2020 der Konjunktur Einhalt gebietet.

  • Fred Belak
    Fred
    Belak
    Head of Global Macro

In aller Kürze

  • US-Notenbank dürfte bei ihren Leitzinserhöhungen eine Pause einlegen
  • Auswirkungen des Anreizpakets in China machen sich mit Verzögerung bemerkbar
  • Beendigung des Handelskonflikts mit China würde die Märkte stützen

„Wir sind inzwischen der Ansicht, dass die US-Notenbank nach ihrer letzten Zinserhöhung im Dezember eine Pause einlegt und die Zinsen 2019 nicht weiter anhebt. Die globale Liquidität hat sich ausreichend verknappt, um die Perspektiven der US-Wirtschaft einzutrüben“, sagt Fred Belak. „Der inverse Verlauf des kurzen Endes der US-Zinskurve signalisiert der vorsichtig eingestellten amerikanischen Notenbank, dass nun eine Pause bei den Zinserhöhungen sinnvoll wäre. Auch wenn wir von einer Wachstumsverlangsamung im Jahr 2019 ausgehen, sind wir nach wie vor optimistisch, dass mit einem Aussetzen weiterer Leitzinserhöhungen durch die US-Notenbank nur eine kleine Wachstumsdelle einhergehen wird. Die USA befinden sich in der Spätphase des Konjunkturzyklus, aber noch nicht an seinem Ende.“

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China bleibt die globale Wachstumslokomotive

China ist weiterhin die treibende Kraft hinter dem Wachstum der Weltwirtschaft. Fred Belak merkt an, dass „die Konjunkturabschwächung in China einer Folge der Straffung der Geldpolitik ist, mit der sich die Regierung um Zügelung eines weitgehend schuldengetriebenen Wirtschaftswachstums bemüht. Gleichzeitig hat China mit fiskalpolitischen Anreizen auf eine deutlich verringerte Absatzdynamik im Produzierenden Gewerbe und die Auswirkungen der US-Strafzölle reagiert.“

„Auch wenn es dafür bisher nur wenige Anzeichen gibt, erwarten wir eine Stabilisierung in China, die sich positiv auf das Wachstum der Weltwirtschaft auswirken wird. Im Handelskonflikt zwischen den USA und China scheint es zu einer Pause gekommen zu sein, da beide Seiten vorerst von einem Verzicht auf eine weitere Eskalation zu profitieren scheinen. Dies erlaubt eine allmähliche Kurserholung an den Finanzmärkten.“

Eher vorsichtig stimmt dagegen, dass das Liquiditätsumfeld weiterhin angespannt ist. Fred Belak: „Die für 2019 erwartete Straffung der Geldpolitik im Volumen von 500 Milliarden US-Dollar würde einer Zinserhöhung um 50 Basispunkte entsprechen. Sollten sich die Märkte weiterhin schwach entwickeln, auch wenn die US-Notenbank eine Pause bei den Leitzinserhöhungen ankündigt, wäre eine Verlangsamung der geldpolitischen Straffung eine weitere Möglichkeit, den globalen Finanzmärkten im Jahr 2019 zu einem erneuten Aufschwung zu verhelfen.“ Ergänzend weist er darauf hin, dass es in Europa keine überzeugenden Wachstumstreiber gibt. „Da kaum Spielraum für geldpolitische Anreize besteht, ist die Region in Bezug auf Wachstum weitgehend von der Entwicklung des Welthandels abhängig.“

Attraktive Nischen an den Anleihenmärkten

Die Straffung der Geldpolitik hat im letzten Quartal für einen Kursrutsch an den Märkten gesorgt. Infolgedessen sind die Bewertungen auf breiter Front günstiger geworden. Belak merkt an, dass „die zehnjährigen US-Zinsen auf einem Niveau von rund 3 % hinreichend attraktiv sind, wenn man davon ausgeht, dass die US-Notenbank bei einem Leitzins von rund 2,5 % eine Pause einlegt. Bei den Renditen zehnjähriger deutscher Bundesanleihen rechnen wir nicht mit einem abrupten Anstieg. In den Kursen sind auf Sicht von zwei Jahren derzeit Leitzinserhöhungen im Umfang von 25 Basispunkten unterstellt, was im Einklang mit unseren Projektionen steht. In den Peripheriestaaten des Euroraums hat der kräftige Anstieg der Renditeaufschläge seit dem zweiten Quartal 2018 dazu geführt, dass die Bewertungen dort attraktiver geworden sind. Am wenigsten interessant sind dagegen aus unserer Sicht japanische Staatsanleihen. In Japan hat die Notenbank ihre Anleihenkäufe „heimlich“ gedrosselt, und wird damit voraussichtlich fortfahren.“

In den Schwellenländern ist ein selektiver Ansatz entscheidend für den Erfolg. „Die Bewertungen von Lokalwährungsanleihen haben sich im letzten Quartal verbessert. Allerdings kann man über die Emerging Markets nur schwer eine allgemeingültige Aussage treffen. Die Wechselkurse von Schwellenlandwährungen gegenüber den US-Dollar sind auf ein Niveau zurückgekehrt, wie es zuletzt Anfang 2016 gegeben war. Eine leichte Verlangsamung des Wachstums in den USA und ein vorübergehender Verzicht auf weitere Leitzinserhöhungen durch die Notenbank sollte den Währungen in den Emerging Markets zugutekommen.“

Die Bonitätsspreads sind im letzten Quartal erheblich gestiegen. „Auf dem derzeitigen Niveau spiegeln die Kurse von europäischen Investment Grade-Anleihen weitgehend eine Konjunkturabschwächung wie 2015/2016 wieder“, sagt Fred Belak.

Die technische Situation ist weniger günstig

Im ersten Quartal 2019 werden die Anleihenkurse wahrscheinlich durch technische Faktoren unter Abwärtsdruck geraten. „Die wichtigsten dieser Faktoren sind voraussichtlich die geplante Verringerung der Anleihenkäufe durch die Notenbanken in Japan und im Euroraum sowie ein höheres Volumen an Nettoneuemissionen bei US-Staatsanleihen“, hebt Fred Belak hervor. “An den Märkten für Unternehmensanleihen (https://www.robeco.com/en/insights/2018/12/the-outlook-for-credits-the-emperor-is-naked.html), sorgen Kapitalabflüsse und Befürchtungen eines Endes der quantitativen Lockerung der Geldpolitik zu einem Zeitpunkt für Verkaufsdruck, an dem die Marktliquidität bereits stark angespannt ist.”

Eine Ausnahme in diesem negativen technischen Umfeld stellen die Schwellenländer dar. „Wir schätzen die technische Lage bei Lokalwährungsanleihen aus den Emerging Markets als tendenziell günstig ein. So deuten Umfragen unter den Anlegern sowie die Ausrichtung von Investmentfonds darauf hin, dass viele Investoren Ende 2018 auf Durations- und Währungsebene erstmals seit einem Jahr neutral gegenüber ihren Benchmarks positioniert waren.“

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