Verander nooit een succesformule

Robeco Emerging Stars Equities werd in 2006 gelanceerd als high conviction variant op Robeco’s hoofdstrategie voor opkomende markten. Portefeuillemanager Van der Hart, die is genomineerd voor de Morningstar Fund Manager of the Year Award, is al vanaf het begin betrokken bij de strategie. Kern van de beleggingsfilosofie is de overtuiging dat je met een focus op actieve landenallocatie en aandelenselectie over de lange termijn consistent alpha kan genereren in opkomende markten. De strategie is contrair in die zin dat er wordt gezocht naar ondergewaardeerde bedrijven met groeipotentieel die de markt over het hoofd heeft gezien.

“Met een high conviction strategie kun je je volledig concentreren op je beste beleggingsideeën, omdat de portefeuille maar een beperkt aantal belangen bevat – zo’n 30-50 aandelen. Tegelijkertijd kun je de portefeuille goed spreiden over landen, sectoren en aandelen”, legt Van der Hart uit. Daar is een gebalanceerde benadering voor nodig met een top-downlandenallocatie en bottom-upaandelenselectie. De strategie volgt geen benchmark en heeft daardoor de flexibiliteit om zich volledig te richten op de beste risico/rendementsprofielen, zonder rekening te houden met indexpositionering.

“High conviction betekent niet noodzakelijkerwijze dat ook het risico hoog is”, benadrukt Van der Hart. De strategie heeft weliswaar een hogere risicolimiet (150% van het risiconiveau van de MSCI EM Index), maar in werkelijkheid ligt dit percentage meestal rond de 100-115%. De beta is dus ook niet per se hoger. De active share van de portefeuille ligt normaal gesproken rond de 85%, maar hier hebben we geen specifieke doelstelling voor.

Volgens Van der Hart is het niet echt een probleem als een ‘aantrekkelijk aandeel’ afkomstig is uit een ‘onaantrekkelijk land’. “Als het aandeel goed is, kopen wij het. Als we bijvoorbeeld negatief zijn over een land of zijn valuta, kunnen we er toch voor kiezen een belang in een exporteur uit dat land te kopen. Zuid-Afrika is hier een goed voorbeeld van. We zijn niet zo positief over de economische situatie in dat land, maar het Zuid-Afrikaanse aandeel in onze portefeuille heeft maar weinig binnenlandse exposure.”

Over het algemeen is ongeveer 80% van de portefeuille belegd in de vijf landen met de grootste weging, met een limiet van 35% per land. “We hebben eigenlijk steeds een grote exposure naar Korea gehad en dat is ook het land met de grootste positieve bijdrage vanuit de aandelenselectie.” Het land behoort samen met India en China nog steeds tot de drie landen met de grootste weging. In principe worden de landen verdeeld onder onze analisten. “Gezien de enorme verschillen in economische en politieke achtergrond van opkomende markten is dat ook logisch”, zegt Van der Hart.

Dit is een belangrijk onderdeel van de fundamentele bronnen die beschikbaar zijn om de strategie te verbeteren. We zien dat bedrijven in opkomende markten zich steeds meer richten op governance, maar de normen van ontwikkelde markten halen ze nog niet. “We hebben een uitgebreide ESG-checklist ontwikkeld, die een belangrijk onderdeel is van de risicoanalyse”, zegt Van der Hart. Robeco stemt ook actief op aandeelhoudersvergaderingen en gaat de dialoog aan met individuele bedrijven om te proberen hun gedrag positief te beïnvloeden. Daarbij worden soms ook de krachten met andere beleggers gebundeld om de impact te vergroten.

De fundamentele filosofie van de strategie is dat we op zoek gaan naar ondergewaardeerde bedrijven met een structureel solide bedrijfsmodel en een hoog rendementspotentieel die over het hoofd zijn gezien door de markt. Dit komt samen in ons eigen waarderingsmodel, dat ons belangrijkste instrument is om waarderingen te beoordelen. “De fundamentele analyse wordt aangevuld met kwantitatieve elementen”, zegt Van der Hart. “Voor de kwantitatieve beoordeling van waarderingen gebruiken we verschillende waarderingsmaatstaven om een shortlist van aandelen te maken. Deze aandelen worden vervolgens onderworpen aan een diepgaande fundamentele analyse.”

Een ander kwantitatief onderdeel let op de trendvariabelen koersmomentum en winstherzieningen, die meer zijn gericht op de korte termijn. Van der Hart legt uit: “Deze variabelen fungeren als een belangrijk signaleringssysteem. Ze wijzen analisten erop hun fundamentele visie opnieuw te bekijken: is er sprake van een tijdelijke dip of van een structurele verslechtering?” Hetzelfde geldt natuurlijk voor positief nieuws.

Van der Hart wil graag benadrukken hoe belangrijk het team is. “Consistentie is essentieel en het helpt dan echt om een stabiel team te hebben.” Maar hij wijst ook op het belang van diversiteit. Zijn opvatting wordt onderstreept door het belang dat kredietbeoordelaars, zoals Morningstar, hechten aan beleggingsteams. “Gemiddeld genomen hebben de leden van het team ongeveer 15 jaar ervaring in de beleggingswereld: sommigen zijn hun carrière begonnen bij Robeco, terwijl anderen ervaring hebben opgedaan bij andere bedrijven. Het team bestaat uit veel verschillende nationaliteiten en dat levert waardevolle lokale kennis op: verschillende achtergronden leiden tot verschillende visies. Zo kunnen we onze ideeën beoordelen vanuit meerdere invalshoeken.”

Volgens Van der Hart is het voor een consistente benadering ook handig dat alle teamleden in Rotterdam zitten. “Natuurlijk nemen we regelmatig zelf een kijkje in de landen en bij de bedrijven waarin we beleggen. Bovendien hebben we regelmatig contact met onze collega’s van het Asia Pacific-team in Hongkong.”

Sinds haar introductie (december 2006 t/m mei 2017) heeft de strategie een brutorendement gerealiseerd van 9,45% op jaarbasis, versus 5,34% voor de referentie-index. De fundamentele benadering van Van der Hart en de high conviction structuur maken de strategie tot een logische keuze voor beleggers die op zoek zijn naar een actief beleggingsproduct voor opkomende markten. Van der Hart is vastberaden door te gaan met deze succesformule. Op de vraag wie zijn grootste concurrenten zijn, antwoordt hij: “De markten zelf.” Zijn streven is ook om het beter te blijven doen dan deze markten door ervoor te zorgen dat de strategie goed gepositioneerd blijft om te profiteren van ontwikkelingen in de opkomende wereld.

Footnote

¹Figures for Robeco Emerging Stars (EUR) D-share, gross of fees, based on net asset value, all figures are in EUR. Since 01-07-2008, the reference index has been MSCI Emerging Markets, prior to that it was S&P IFC Composite. The source is Robeco Global Performance Measurement. These performance numbers are single portfolio performance numbers that can be part of a GIPS composite in which case this information is supplemental to the composite report. The value of your investments may fluctuate. Results obtained in the past are no guarantee for the future.