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Reflazione o stagnazione, questo è il problema

Reflazione o stagnazione, questo è il problema

10-04-2017 | Previsioni mensili

Negli ultimi mesi i mercati finanziari sono stati dominati dalla reflazione. È stata solo un'anomalia temporanea o c'è dell'altro?

  • Lukas Daalder
    Lukas
    Daalder
    Chief Investment Officer

In breve:

  • La recente ripresa della crescita ha messo in dubbio la teoria della stagnazione secolare
  • Si sono fatti progressi per superare i problemi di stagnazione
  • Il mercato del lavoro, gli investimenti e le politiche governative sono fondamentali

I mercati azionari hanno fatto registrare decisi rialzi, le obbligazioni si sono indebolite e l'economia mondiale si è rafforzata. A questo punto è importante chiedersi se la velocità raggiunta sia tale da scongiurare il catastrofico scenario meglio conosciuto come stagnazione secolare.

Secondo Lukas Daalder, Chief Investment Officer di Robeco Investment Solutions, la questione si può ben riassumere citando una celebre frase di Shakespeare: Reflazione o stagnazione, questo è il problema. "Vista la rinnovata solidità dei dati economici pubblicati negli ultimi mesi, la validità della tesi della stagnazione secolare viene messa in dubbio da un numero sempre maggiore di articoli, dimostrando la centralità del tema," afferma Daalder.

"Se la stagnazione secolare è reale, allora l'attuale ripresa economica sarà solo momentanea: una semplice anomalia di cui ci saremo dimenticati entro fine anno. In questo caso, la spinta reflazionistica che ha caratterizzato gli ultimi sei mesi starebbe per esaurirsi accompagnata, come è logico prevedere, dal rilancio delle obbligazioni e dal calo dei titoli azionari."

"Se, invece, la stagnazione secolare si rivelasse soltanto una meteora - un malinteso dovuto a una sfortunata serie di difficoltà cicliche piuttosto che un fenomeno strutturale - allora è probabile che i mercati ci riservino sorprese più positive nei mesi o negli anni a venire. La reflazione proseguirebbe, le obbligazioni rimarrebbero "off-limits" e gli asset rischiosi continuerebbero a sovraperformare.”

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Performance dell'S&P 500 rispetto ai Treasury americani dal gennaio 2016.

Fonte: Robeco, Bloomberg

Risparmio o investimento?

Il concetto ormai largamente condiviso di stagnazione secolare - contrapposto a quello di normale recessione - indica un'alterazione del normale rapporto tra risparmio e investimento, in parte dovuta al rifiuto delle banche, colpite dalla crisi, di prestare il denaro dei risparmiatori alle imprese che vorrebbero investirlo. Ne derivano una debolezza economica cronica, una riduzione dell'inflazione, tassi di interesse bassi e una continua minaccia di recessione.

Ancora poco chiara, invece, è l'origine di un simile fenomeno. Le potenziali cause della stagnazione secolare vanno dallo stallo del progresso tecnologico agli effetti dell'invecchiamento e delle disuguaglianze, con i soggetti vicini alla pensione e i cittadini più ricchi in grado di risparmiare molto di più rispetto ai giovani e ai meno abbienti. Nel frattempo, la crisi economica globale ha danneggiato il sistema finanziario, rendendo le banche meno inclini a concedere prestiti, mentre la globalizzazione e l'automazione potrebbero aver distorto i livelli di investimento dei paesi sviluppati.

E anche se molti considerano il ricorso alla politica monetaria come una possibile soluzione, la riduzione ai minimi storici dei tassi di interesse e il lancio di ingenti programmi di quantitative easing da parte delle banche centrali potrebbero rivelarsi un ulteriore problema, continua Daalder. "Considerato l'attuale surplus di risparmio nei richiestissimi titoli di stato con rating AAA, è sorprendente scoprire che le banche centrali si siano imbarcate in massicci programmi di QE per l'acquisto di obbligazioni, aumentando così la scarsità di asset sicuri," sostiene.

Ciclo negativo di informazioni di ritorno

"In realtà rendimenti così bassi rischiano di attivare un ciclo negativo di informazioni di ritorno, con un’ulteriore tendenza al risparmio dovuta al calo degli accantonamenti previdenziali, dimostrando che una simile politica potrebbe avere avuto effetti negativi. Con il rialzo dei tassi voluto dalla Fed e la BCE orientata al ribasso, questo fattore dovrebbe perdere rilevanza negli anni a venire."

Secondo Daalder, quindi, la stagnazione secolare è un problema stratificato, ulteriormente amplificato dall'elevato grado di globalizzazione e interconnessione dei mercati finanziari moderni. "È facile ignorarlo affermando che non vi è stato alcun rallentamento della crescita a livello globale e che si tratta di un semplice problema di ridistribuzione destinato a risolversi con il passare del tempo," continua.

"E anche la storia sembra insegnarcelo: in passato si è parlato molto spesso di stagnazioni secolari, ma nessuna si è mai rivelata così secolare come si temeva. Così però si rischia di farla troppo facile! In effetti alcuni trend, tra cui il ruolo dell'invecchiamento, il calo dei prezzi dei beni di investimento, le disuguaglianze e il surplus di risparmio sui mercati emergenti, si sono dimostrati decisamente strutturali e non sembrano destinati a cambiamenti radicali nel breve termine."

"Torniamo quindi alla domanda inziale: reflazione o stagnazione?" La risposta non è così netta. Il mercato del lavoro, la spesa per gli investimenti e - potenzialmente - le politiche governative legate alle mosse di Trump (qualunque esse siano) sono indicatori chiave, che continueremo ad osservare con ottimismo. Ma l'assenza dell'inflazione e la debole crescita dei salari indicano chiaramente che non siamo ancora usciti da un contesto di bassi rendimenti."

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