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Saisir les opportunités mondiales offertes par les marchés actions

Saisir les opportunités mondiales offertes par les marchés actions

12-01-2016 | Interview

Lors d'un récent webinaire, Funds Europe a interrogé Chris Hart, gérant de portefeuille du fonds Robeco Boston Partners Global Premium Equities, sur la manière dont il exploite les opportunités internationales offertes par les segments des valeurs de rendement (« value ») et de croissance (« growth »).

  • Chris Hart
    Chris
    Hart
    Manager Robeco Global Premium Equities Fund

Points clés

  • Le fonds utilise l'approche des « trois cercles » afin d'identifier les valeurs les plus prometteuses
  • Les facteurs de valeur et de momentum, ainsi que les fondamentaux constituent la clé du processus d'achat/vente
  • Les sociétés doivent également utiliser leur capital dans l'intérêt des investisseurs

« Acheter à un prix faible et vendre à un prix élevé » est une doctrine d'investissement acceptée et comprise par l'ensemble de la communauté financière. En revanche, l'incapacité à estimer correctement la valeur d'une entreprise peut se révéler coûteuse pour l'investisseur. Depuis son lancement en décembre 2004, le fonds Global Premium Equities s'est bâti une solide réputation en matière d'identification de la valeur et des survalorisations non détectées.

Cette réussite se traduit par une surperformance régulière du fonds par rapport à l'indice MSCI World et par ses notations toujours élevées attribuées par les agences de notation de fonds. En 2014, il s'agissait du seul fonds actions à avoir remporté neuf récompenses Morningstar en Europe. La clé du succès du fonds réside dans sa philosophie des « trois cercles » qui symbolisent la valorisation, les fondamentaux de l'entreprise et le momentum.

Lorsque Chris Hart a repris la gestion du fonds en 2008, il a supprimé les contraintes appliquées par le précédent gérant et a modifié son orientation en privilégiant l'identification de titres en accord avec la philosophie des trois cercles, indépendamment des régions, des capitalisations boursières et des secteurs. Il affirme que la conjugaison de ces trois caractéristiques permet d'aboutir à un profil de performance homogène.

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Les trois questions que se pose le gérant

« Lors de l'évaluation d'une société, nous nous posons trois questions : offre-t-elle une valorisation peu onéreuse, enregistre-t-elle un solide momentum de bénéfices, et affiche-t-elle une rentabilité élevée des capitaux investis ? », nous explique-t-il. « Le critère de valorisation est toujours le premier étudié et le facteur auquel nous sommes le plus sensible. Nous visons à identifier des actions dont les cours ne reflètent pas la valeur sous-jacente réelle de l'entreprise. »

Un autre facteur clé étudié par le gérant est le momentum de l'activité : autrement dit, la dynamique progresse-t-elle, stagne-t-elle ou diminue-t-elle ? Chris Hart souligne que cet aspect de sa philosophie permet d'éviter d'investir dans les pièges à valeur (« value traps »), à savoir des entreprises de qualité faiblement valorisées, mais qui n'ont aucune raison de se revaloriser. Il leur préfère « les entreprises qui enregistrent une solide performance d'un trimestre sur l'autre et qui possèdent un catalyseur identifiable qui permettra d'atteindre l'objectif de cours que nous nous sommes fixés ». Il ajoute que si le cours d'une action que l'on détient diminue de moitié, on a besoin d'une performance de 100 % pour gommer cette perte – soit une société en est capable, soit elle n'intègre pas son portefeuille.

La génération de flux de trésorerie durables est un aspect important, tout comme l'utilisation de cette trésorerie par l'entreprise. Chris Hart privilégie les valeurs qui déploient leur capital dans l'intérêt des actionnaires (programmes de rachats d'actions et augmentation des dividendes par ex.) et qui enregistrent une croissance positive, qu'elle soit organique ou externe.

Toutes régions et toutes entreprises confondues

Le portefeuille du fonds se compose généralement d'environ 100 titres dans un but de diversification. Les actions que le gérant envisage d'intégrer au portefeuille proviennent de tous secteurs, industries, régions ou pays. Même si leur capitalisation boursière est soumise à des conditions, le fonds est flexible à cet égard.

Chis hart précise que les valeurs dont la capitalisation boursière est supérieure ou égale à 1 milliard de dollars ont sa préférence pour des raisons de liquidité, mais qu'il n'exclut pas d'investir dans des petites capitalisations dont la capitalisation est de quelques centaines de millions de dollars. Il tient à souligner que les analyses réalisées pour le compte du fonds ne comportent aucune étude de l'environnement macroéconomique. Le processus de sélection est résolument « bottom-up » et dénué de contraintes. Sa seule raison d'être est d'identifier et d'acquérir des valeurs de qualité sous-évaluées et d'identifier la date à laquelle elles ont atteint leur pleine valorisation afin de les céder.

La nature véritablement impartiale de la méthode de sélection adoptée par le fonds est illustrée par l'évolution de ses pondérations régionales. Depuis son lancement, l'exposition aux États-Unis s'est située dans une fourchette de 40 à 61 %, de 12 à 40 % pour l'Europe et de 8 à 22 % pour le Royaume-Uni. Ces pondérations ont fréquemment dévié de celles de l'indice MSCI World.

« Les investisseurs s'attendaient à ce que le renforcement du QE bénéficie à l'ensemble des valeurs, ce qui n'a pas été le cas. »

Actuellement, Chris Hart décèle peu de valeur cachée en Europe alors même que le continent suscite un intérêt croissant de la part des investisseurs. L'Espagne et l’Italie ont beau enregistrer une reprise progressive, le fonds ne fait pas de distinction entre les pays, mais seulement entre les valeurs. « Les plus grandes entreprises européennes semblent pleinement valorisées. Cependant, il existe des opportunités sur le segment des petites et moyennes capitalisations. Nous sommes actuellement exposés aux compagnies d’assurance de ce marché, car elles continuent de générer des capitaux », tient-il à souligner.

« Les investisseurs s'attendaient à ce que le renforcement du QE (programme d'assouplissement quantitatif) bénéficie à l'ensemble des valeurs, ce qui n'a pas été le cas. Par ailleurs, la récente annonce de nouvelles mesures d'assouplissement indique que cette politique ne fonctionne pas comme elle le devrait. Si certains progrès ont été constatés au niveau individuel, ils restent dans l'ensemble limités. » À noter que certaines régions du monde sont exclues, pour le moment tout au moins. À titre d'exemple, l'approche des « trois cercles » ne permet pas d'investir actuellement dans les actions russes..

Approche contrariante, ou le contraire ?

L'approche des « trois cercles » a abouti à un portefeuille qui pourrait surprendre certains observateurs. À titre d'exemple, Apple est la principale position du fonds, ce qui peut trancher avec l'objectif avoué de Chris Hart, qui est de se cantonner aux valeurs bon marché. Il souligne qu'en portant son attention sur l'intersection des trois cercles, il observe qu'Apple est véritablement l'illustration d'une anomalie de valorisation. Le groupe affiche de solides fondamentaux sous-jacents, avec des marges stables et en progression, des flux de trésorerie disponible élevés, et des taux de croissance qui varie de 7/10% à 10/13%.

Ses flux de trésorerie disponibles et ses taux de croissance sont supérieurs à ceux du marché, à tel point qu'il constate que la valorisation du groupe est déconnectée de ses fondamentaux. Reste à savoir quand Apple atteindra son objectif de cours.

« Lorsqu'un secteur n'a pas la faveur des marchés, il recèle souvent de nombreuses entreprises efficacement gérées qui sont dépeintes de manière sommaire »

Chris Hart cite comme exemple d'entreprise récemment abandonnée par les investisseurs le fabricant japonais d'équipement professionnel pour les cuisines Hoshizaki. « Après avoir acquis la valeur au 4ème trimestre 2014, elle a fini par occuper une place importante dans notre portefeuille. Elle a enregistré une performance exceptionnelle et nous l'avons cédé une fois atteinte sa pleine valorisation au 3ème trimestre 2015. » Une analyse sectorielle du fonds du fonds démontre sa capacité à tirer des rendements élevés de paris contrariants.

La comparaison des performances sectorielles du fonds et celles de l'indice MSCI World fait ressortir des écarts importants. « C'est le propre des anomalies de valorisation. Lorsqu'un secteur n'a pas la faveur des marchés, il recèle souvent de nombreuses entreprises efficacement gérées qui sont dépeintes de manière sommaire, ce qui donne lieu à ces écarts de valorisation que nous recherchons », souligne-t-il. Le fonds, dont les actifs sous gestion totalisent 2,2 milliards d'euros (fin novembre 2015), a régulièrement surperformé son indice de référence au cours de ces cinq dernières années dans divers environnements de marché.

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