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Risiken in zwei Richtungen am Aktienmarkt

Risiken in zwei Richtungen am Aktienmarkt

03-04-2020 | Monatsausblick
Die Anleger sind so ratlos wie nie angesichts der Frage, ob Aktien ihren Tiefpunkt hinter sich haben, stellt unser Multi-Asset-Monatsausblick fest.
  • Peter van der Welle
    Peter
    van der Welle
    Strategist Global Macro team, Robeco

In aller Kürze

  • Wichtige Bewertungskennziffern deuten darauf hin, dass nach wie vor ein weiteres Abwärtsrisiko besteht
  • Kurssprünge von mehr als 10 % sind Kennzeichen eines anhaltenden Bärenmarkts
  • Die Skeptiker warten jedoch möglicherweise auf ein Tief, das bereits hinter uns liegt

Die Panik angesichts des Coronavirus und die dadurch ausgelösten Kurseinbrüche an den Märkten haben viele dazu veranlasst, aus Aktien in relativ sichere Staatsanleihen oder sogar Unternehmensanleihen auszuweichen.

Jedoch warten die Skeptiker möglicherweise auf ein Tief, das bereits hinter uns liegt, sagt Peter van der Welle, Strategieexperte im Multi-Asset-Team von Robeco. Bis mehr Klarheit herrscht, gehen damit für die Anleger Risiken in zwei Richtungen einher, stellt er fest.

„In dem seit 1929 schnellsten Kursrutsch bei Aktien in Bärenmarkt-Territorium hinein spiegelt sich die beispiellose Unsicherheit im Hinblick auf die Auswirkungen des Coronavirus-Ausbruchs auf die Weltwirtschaft“, so Peter van der Welle. „Verschärfend hinzu kam der plötzliche Kurswechsel der OPEC und anderer Ölförderländer am Markt für Rohöl.“

„Auch wenn die implizierte Aktienvolatilität, die noch über dem Höchststand während der globalen Finanzkrise 2008 lag, gesunken ist, bleibt die weitere Entwicklung schwer abzusehen. Nach wie vor liegt die Aktienvolatilität viermal so hoch wie dem historischen Durchschnitt.“

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Reale Rezessionsgefahr

Dass der Ausbruch des Coronavirus eine Rezession auslöst, ist so gut wie sicher. Angesichts der einzigartigen Situation mit der Abriegelung ganzer Länder zur Eindämmung der Ausbreitung des Virus hat kaum jemand eine Vorstellung davon, wie sich der daraus resultierende wirtschaftliche Schaden – und eine anschließende Erholung – darstellt.

„Auch wenn die beispiellosen fiskal- und geldpolitischen Anreizmaßnahmen den Abschwung durchaus dämpfen können, bleibt zunächst die Lösung der globalen Gesundheitskrise die entscheidende Voraussetzung, um mehr Klarheit über den wahrscheinlichsten Erholungspfad für die Wirtschaft zu gewinnen“, sagt Peter van der Welle.

„Allerdings werden die Anleger nicht dafür belohnt zu warten, bis sich der Staub gelegt hat und das gesamte wirtschaftliche Bild klarer wird. In Zeiten ohne Orientierung wie diesen hat die technische Marktsituation größere Auswirkungen auf die Kursbildung am Markt als die Fundamentaldaten. Nachdem die wichtigsten Aktienindizes um mehr als 25 % gegenüber ihren zuletzt erreichten Rückständen gefallen sind, liegt die Frage nahe, wie viel Abwärtspotential aus technischer Sicht noch besteht.“

Hoffnung auf ein Erreichen der Talsohle

Laut Peter van der Welle bestehen Hoffnungen, dass Aktien die Talsohle hinter sich gelassen haben, nachdem sie angesichts des 2 Billionen US-Dollar umfassenden Anreizpaket des US-Kongresses am 24. März einen Rekordanstieg von 11,45 % verzeichnet haben. Allerdings könnte sich der Markt noch in einer Phase des Nichtwahrhaben-Wollens befinden.

„Ein Tagesgewinn im Dow Jones Index von mehr als 10 % ist extrem selten – das gab es nur achtmal seit dem Jahr 1900“, sagt Peter van der Welle. „Aus historischer Perspektive stellt das auch nicht zwangsläufig eine gute Nachricht dar. Mit Ausnahme der auf das Kurstief folgenden Erholungen im September 1932 und März 1933 erfolgten alle Kursanstiege von mehr als 10 % typischerweise recht früh in den Bärenmärkten der großen Depression, der globalen Finanzkrise und am schwarzen Montag 1987.“

Quelle: Dow Jones

„Auf den ersten Tagesgewinn von mehr als 10 % während der Bärenmärkte der Jahre 1931, 1987 und 2008 folgten noch weitere Verkaufswellen, bevor sich die tatsächliche Talsohle herausbildete. Unter dem Stimmungsaspekt deuten die jüngsten außergewöhnlichen Kursausschläge darauf hin, dass sich die Anleger noch in der Phase des Nichtwahrhaben-Wollens befinden – und nicht bereits in der Phase der Kapitulation, die einem neuen Bullenmarkt vorausgeht.“

„Bislang unterstellen die Kurse von Aktien, Hochzins- und Investment Grade-Anleihen lediglich ein durchschnittliches Rezessionsrisiko. Allerdings gibt es keine durchschnittliche Rezession und die nun anstehende würde auch nicht in diese Kategorie gehören. Deshalb müssen wir granularer vorgehen.“

Der Teufel steckt im Detail

Worauf es im Hinblick auf das Markt-Timing am meisten ankommt, sind nicht der „Durchschnitt“, sondern granulare Details, sagt Peter van der Welle. Sinnvoll ist beispielsweise die Frage nach den spezifischen Voraussetzungen, unter denen es zu diesem Bärenmarkt kam.

„Wir haben festgestellt, dass die beste Größe zur Erklärung der Schwankungen der durchschnittlichen Renditen in der Phase vom Höchststand zum Tiefstand im Fall des S&P 500 Index das Shiller-KGV (zyklisch adjustiertes Kurs/Gewinn-Verhältnis) zum Zeitpunkt des vorherigen Markthochs ist“, sagt er.

„Ausgehend davon, dass im Februar das Shiller-KGV im S&P 500 Index vor dem Kursrutsch auf einem historisch hohen Ausgangsniveau von 31 lag, beträgt das verbleibende Abwärtspotential des Index vom derzeitigen Niveau aus noch mehr als 10 %. Das Shiller-KGV mahnt uns daher, das Abwärtsrisiko im Auge zu behalten, das im derzeitigen Bärenmarkt noch bestehen könnte.“

Noch nicht aus dem Gröbsten heraus

Haben wir das Schlimmste hinter uns? Nicht zwangsläufig. „Die schwer absehbare weitere Entwicklung auf Makroebene, ein Nichtwahrhaben-Wollen vieler Anleger, unvorhersehbare Kursausschläge von 10 % und mehr sowie nach wie vor hohe Bewertungen in den USA sind wichtige Hinweise darauf, dass wir noch nicht aus dem Gröbsten heraus sind“, sagt Peter van der Welle.

„Allerdings besteht umgekehrt das Risiko für Skeptiker, dass sie möglicherweise auf einen Tiefstand warten, den wir bereits hinter uns haben. Externe Schocks wie der, den wir in den letzten Wochen erlebt haben, lösen typischerweise vergleichsweise kurze Rezessionen und abruptere Erholungen der Wirtschaft aus, was die Finanzmärkte rasch vorwegnehmen.

Die beispiellosen Anreizmaßnahmen der Notenbanken und zunehmend auch der Regierungen werden Einfluss darauf haben, wie lange eine mögliche Rezession anhält. Auch wenn sich die Konjunktur auf Sicht von zwölf Monaten wahrscheinlich normalisiert, befinden wir uns in einem herausfordernden Umfeld. Dabei ist es unsicher, in welche Richtung der Aktienmarkt auf kurze Sicht letztlich tendiert.“

Risiken bestehen weiterhin in zwei Richtungen

„Zum gegenwärtigen Zeitpunkt bestehen für Anleger offensichtlich Risiken in zwei Richtungen. Daher bevorzugen wir eine Übergewichtung in Unternehmensanleihen und Hochzinspapieren anstelle von Aktien, um uns für eine künftige Konjunkturerholung zu positionieren.“

„Diese Anlagegattungen werden in zunehmendem Umfang von den Notenbanken gekauft, ihre Entwicklung geht im Konjunkturzyklus typischerweise derjenigen von Aktien voraus und ihre Notierungen spiegeln bereits stärker als die Aktienkurse das Risiko wider, dass die Rezession stärker als üblich ausfallen wird.

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