By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Jason Hsu

Smart bèta voor de Aziatische markt

03-08-2016 | Interview Jason Hsu is een van de bekendste namen binnen smart-bètabeleggen. Hij speelde een belangrijke rol in de baanbrekende ontwikkeling van fundamentele indexering door Research Affiliates in 2005. Na meer dan tien jaar bij Research Affiliates zette hij eerder dit jaar een nieuwe onderneming op, Rayliant Global Advisors. Het bedrijf levert smart-bèta- en quantamental producten aan de Aziatische markt. Wij hebben Jason gevraagd naar zijn visie op de huidige stand van zaken op het gebied van factorbeleggen en waarom hij de overstap heeft gemaakt naar Azië.

Hoe zie je factorbeleggen nu, tien jaar nadat je betrokken raakte bij de ontwikkeling van fundamentele indexering?
“Tien jaar geleden werd factorbeleggen gezien als iets dat uitsluitend geschikt was voor kwantitatieve beleggers, een zeer beperkte niche, en zeer moeilijk te verkopen. Dit was deels omdat de gebruikte terminologie en beelden onbekend waren en geen weerklank vonden bij beleggers. Maar met de komst van het label 'smart bèta' – in feite een rebranding – is factorbeleggen mainstream geworden.”

“Over het geheel genomen is factorbeleggen dankzij marketing, rebranding en voorlichting veel toegankelijker geworden. Maar wat nog veel belangrijker is, het is veel goedkoper geworden. Omdat de kosten lager zijn geworden, kunnen veel meer eindbeleggers profiteren van deze factorproducten. Want dat leidt direct tot betere beleggingsresultaten.”

Denk je dat het gevaar bestaat dat het smart-bètasegment door de toegenomen populariteit overvol wordt?
“Ja. Als er te veel kapitaalstromen zijn, heeft dit altijd impact op het toekomstige rendement. Dit geldt voor alle strategieën. Maar smart bèta is een zeer brede term die diverse factoren omvat, plus een groot aantal producten die daartoe toegang geven. De populariteit en de kapitaalstromen zorgen ervoor dat binnen deze factoren een golfbeweging ontstaat.”

“De afgelopen tijd hebben laagvolatiele en kwaliteitsgerichte strategieën de meeste kapitaalstromen aangetrokken. Daarom lijken deze factoren vanuit waarderingsperspectief momenteel duurder, zowel historisch gezien als ten opzichte van de waardestrategieën. Ik wil dus niet beweren dat alle smart bèta duur is geworden. Eerder dat de meeste prijsstijgingen voor smart bèta beperkt zijn gebleven tot die populaire segmenten waar beleggers in hun zoektocht naar rendement kapitaal in stopten. En over het algemeen neemt het toekomstige rendement af als een bepaald thema – op basis van factoren of iets anders – populair wordt. Beleggers moeten zich dat realiseren.”

Bestaat het risico dat factorpremies in de toekomst door arbitrage verdwijnen?
“Dat was wat ik vermoedde, dus ik heb dit samen met twee andere professoren onderzocht. Wij keken aanvankelijk naar waarde, omdat dit een van de oudste en bekendste factoren is, en vervolgens naar andere factoren. Wij wilden inzicht krijgen in hoe iets dat zo bekend en gemakkelijk uitvoerbaar is, kan blijven voortbestaan. Daarom hebben wij onderzocht hoeveel winst via arbitrage was gegenereerd. Wij wilden weten of winsten geheel of gedeeltelijk verdwenen als gevolg van arbitrage.”

“Door arbitrage komt de premie steeds dichter bij nul. Maar wat we zagen, was tot onze verrassing geen arbitrage, maar iets cyclisch. Soms daalde de premie enige tijd, om zelfs negatief te worden, maar daarna werd hij weer positief. De oorzaak leek te liggen bij de kapitaalstromen in en uit factoren. Als waarde een tijd lang succesvol was geweest, dan was daar ook een grote instroom van kapitaal. Ging er te veel geld naar toe, zoals in 2006-2007, dan daalde de premie onder nul. Zodra de premie eenmaal negatief was geworden, kwam er een massale uitstroom, en voor je het wist, was de premie weer positief en ging de cyclus verder. Dus het heeft meer te maken met het najagen van trends dan met arbitrage.”

“Alles wijst erop dat factorbeleggers die op een naïeve manier trends najagen, gemiddeld genomen geld verliezen. Dit houdt in, dat de premie redelijk beschermd is tegen arbitragekapitaal. De koersen bewegen immers door veel naïef kapitaal en het effect verdwijnt niet door arbitrage.”

Is het, op basis van dit cyclische karakter, zinvol voor ervaren beleggers om te proberen factoren te timen?
“De kapitaalstromen zijn behoorlijk lastig te zien. Dus over het algemeen time je factoren door naar de zeer recente koersperformance te kijken en in feite in te zetten op de mean reversion van een factor. Eerlijk gezegd zijn alle voorspellende signalen binnen de financiële wereld zwak, dus het is een beetje vergelijkbaar met blackjack: als je goed kaarten kunt tellen, heb je misschien een voorsprong van 1%, dus je moet niet te veel inzetten op één hand. Om je kans op succes te maximaliseren moet je heel veel handen spelen, op veel verschillende tafels, in een zeer lange sessie.”

‘Agressief timen van factoren is risicovol’

“Maar met factoren kun je dat niet doen, omdat er niet veel factoren zijn om uit te kiezen. Het aantal handen dat je tegelijk kunt spelen, is dus beperkt. Bovendien loopt de mean-reversionperiode die wij zien, waarschijnlijk over een cyclus van 3-5 jaar, wat betekent dat je uiteindelijk niet veel handen kunt spelen. Dus hoewel het gebruik van voorspellende regressie om factoren te timen je een klein voordeel zou kunnen geven, is het agressief timen van factoren risicovol.”

In deze editie van Quant Quarterly bespreken we het nieuwe vijffactormodel van Fama en French. Wat vind je van dit model?
“In het verleden was de discussie over kwaliteitsfactoren zeer verwarrend en er waren verschillende definities. Veel daarvan hadden geen goede theoretische onderbouwing. Ik ben blij dat in het nieuwe model een deel van die verwarring is opgelost.”

“Door te kijken naar winstgevendheid en investeringen tezamen, zoals het nieuwe model doet, krijg je een zeer gedifferentieerd beeld van een onderneming. Uitgaand van traditionele MBA-wijsheden, nemen ondernemingen besluiten over budgettering en investeringen op basis van het rendement op eigen vermogen (ROE) van een project en de kapitaalkosten. Dus als ze veel goede projecten hebben, dan investeren ze iets meer.”

“Als je een criterium voor de voorzichtigheid van een bedrijf zoekt en bedrijven wilt vermijden die te veel investeren omdat de managers hun eigen capaciteiten te hoog inschatten of eenvoudigweg een imperium willen opbouwen, wees dan op je hoede voor ondernemingen met een lage ROE en zeer hoge investeringen. Dat is een luid en duidelijk alarmsignaal. Maar als een onderneming sterk winstgevend is door meerdere projecten met een hoge ROE en een relatief conservatief investeringsniveau ten opzichte van de sector heeft, dan wijst dat op een gedisciplineerder, voorzichtig ondernemingsmanagement.”

“We weten uit de financiële literatuur dat beide kenmerken ondergewaardeerd worden door beleggers, dus ze bieden een groot potentieel voor succes. En ik denk dat de nieuwe factoren helder en gemakkelijk te begrijpen zijn en goed aansluiten bij wat eerder al is beschreven, dus ik vind deze veel beter dan veel andere definities van kwaliteit.”

Waarom ben je overgestapt naar de Aziatische markt?
“Bill Sharpe, een van de grondleggers van het Capital Asset Pricing Model, heeft mij vaak gevraagd: als fundamentele indexering of waardebeleggen echt werkt, wie is dan de dummy aan de andere kant van de transactie? Dat is een zeer goede vraag. Elke vermogensbeheerder die denkt dat hij een voordeel heeft ten opzichte van de markt, moet weten wie hem de alfa levert en waarom deze partij bereid is dat te doen. Naarmate we meer cijfers bekeken, begonnen wij ons te realiseren dat het over het algemeen het resultaat is van consequente gedragsvoorkeuren en fouten van naïevere beleggers. Die dummies zijn in ieder geval geen andere vermogensbeheerders of handelaren voor eigen rekening.”

“Daarom is het logisch om naar markten te gaan waar zeer veel door particulieren wordt gespeculeerd en niet naar markten waar het vermogen grotendeels in handen wordt gelegd van professionele beheerders. In Azië is de participatie van retailbeleggers soms wel 80–90%, een plek waar een gedisciplineerde vermogensbeheerder een duurzame voorsprong kan hebben. Er zijn in deze regio ook relatief weinig beheerders van institutionele kwaliteit, dus het is een geweldige mogelijkheid voor iemand met die achtergrond om het ecosysteem te verstoren.”

Is er veel interesse van regionale beleggers in je onderneming?
“We staan pas aan het begin, maar er is zeer veel interesse. Er is in ieder geval grote behoefte aan hoogwaardige institutionele beheerders en men wordt aangetrokken door onze modelgebaseerde, systematische, onderzoeksgerichte benadering. Wij verwachten dat wat wij bieden, zeer veel weerklank zal vinden bij beleggers op de Aziatische markt."
Deel deze pagina:


Ontdek de nieuwste inzichten

Join the conversation



Nieuwsbrief

Meld u aan voor onze e-mail nieuwsbrief om updates te ontvangen en op de hoogte te blijven van aankomende webinars.