By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Credit Quarterly Outlook: Fleeing to Europe

De Quarterly Outlook voor credits: vluchten naar Europa

12-10-2015 | Visie | Sander Bus Na de Amerikaanse subprimecrisis in 2008 en de Europese schuldencrisis in 2010 is de Wereldwijde Financiële Crisis nu aangekomen bij het derde hoofdstuk: de hausse in opkomende markten, die werd veroorzaakt doordat bedrijven makkelijk geld konden lenen, wordt nu teruggedraaid. Europa lijkt nu juist een oase van rust.

In het kort:
  • Scherpere vertraging in China zeer negatief voor wereldwijde groei
  • Amerikaanse creditcyclus is nieuwe fase ingegaan
  • Grotere kans dat ECB in 2016 bedrijfsobligaties gaat opkopen

Het Chinese schuldniveau is onhoudbaar geworden en het systeem vertoont barsten. Jarenlang wist China de groei hoog te houden ten koste van enorme begrotingstekorten en hoge kredietgroei. Maar dat medicijn is inmiddels uitgewerkt – extra schulden leiden niet meer tot een hogere economische groei. Daardoor is nu alleen nog de 'nucleaire optie' over: een verdere devaluatie van de renminbi. En die zal pijnlijke gevolgen hebben voor andere opkomende markten en grondstoffen.

Tegelijkertijd zien we dat de Amerikaanse creditcyclus zich verder heeft ontwikkeld en een negatievere fase is ingegaan, met toenemende leverage en meer fusies en overnames. Met al deze onrust in de wereld lijkt Europa voor de verandering eens een oase van rust. De fase van de creditcyclus is daar veel gunstiger en de ECB zorgt voor een sterke technische factor. Mogelijk gaat de ECB in 2016 zelfs bedrijfsobligaties opkopen.

Einde aan hausse in opkomende markten
In opkomende markten is door jaren van ruim monetair beleid een door schuld gedreven hausse ontstaan, maar die wordt nu in snel tempo teruggedraaid. De schuldensupercyclus in opkomende markten is gebarsten. Wij zijn het eens met de analyse van de Bank for International Settlement (BIS) in de Quarterly Review van september 2015:

“Als je nog verder terugkijkt – zoals in detail besproken in het meest recente jaarverslag van de BIS – toont dit allemaal aan dat de binnenlandse en internationale regelingen niet goed werken. Tot nu toe wisten deze regelingen de zeer schadelijke financiële hausses en correcties in verschillende landen niet te beperken. Daarom leven we nu in een wereld waarin de schuldniveaus te hoog zijn, de productiviteitsgroei te zwak en de financiële risico's te bedreigend. Bovendien is de rente al heel lang buitengewoon laag en zijn de financiële markten afhankelijk geworden van alles wat centrale banken zeggen en doen. Dat is zorgelijk en het bemoeilijkt de nodige normalisatie van het beleid. Het is onrealistisch en gevaarlijk om te denken dat monetair beleid alles kan oplossen wat er mis is met de wereldeconomie.”

We moeten de gevolgen van dit nieuwe hoofdstuk in de Wereldwijde Financiële Crisis niet onderschatten. De sectoren die het afgelopen decennium hebben geprofiteerd van de snelle groei van China zijn nu zeer kwetsbaar. Vooral grondstoffengerelateerde sectoren, zoals metaal & mijnbouw en olie & gas, moeten een nieuwe balans zien te vinden. De kans op moeizame reorganisaties en faillissementen in deze sectoren is dan ook zeer groot. We zijn in alle portefeuilles terughoudend om een overweging in te nemen in landen en sectoren met exposure naar de Chinese vertraging, ongeacht hun waardering. 

Centrale banken zullen voor volatiliteit zorgen
De centrale banken in Europa, de VS en Japan houden de ontwikkelingen in opkomende markten nauwlettend in de gaten en zullen actie ondernemen als dat nodig is. Daarom is de normalisatie van de rente in de VS uitgesteld en zullen Europa en Japan hun monetaire stimulering waarschijnlijk opvoeren. Het gevolg hiervan is dat de volatiliteit op de financiële markten toeneemt. De situatie in opkomende markten zal dus een negatief effect hebben op de meer risicovolle beleggingscategorieën wereldwijd. Toch zullen er ook periodes zijn met meer risicobereidheid als centrale banken hun beleid aanpassen. Binnen ontwikkelde markten gaat onze voorkeur uit naar Europa, omdat de bedrijven in deze regio niet zo'n hoge schuldenlast hebben. De VS is kwetsbaarder, omdat de creditcyclus daar de volwassen fase heeft bereikt waarin bedrijven doorgaans meer risico's nemen en de winstgevendheid daalt.

De afgelopen drie maanden zijn de spreads in alle creditmarkten uitgelopen. Achteraf gezien bevonden we ons al sinds de zomer van 2014 in een bearmarkt voor credits. Sommige markten handelen zelfs dicht bij het piekniveau van een normale creditcyclus (2002). Dit is dan ook niet het moment om een onderweging in te nemen in credits uit ontwikkelde markten.  

Bearmarkten voor credits komen niet heel vaak voor en ze zijn meestal kort en zeer krachtig. Het is bijzonder lastig om het begin en het einde goed te timen. Nu is het tijd voor behoudende posities wat betreft sectoren en issuers. Ondanks het negatieve klimaat blijven we voor ontwikkelde markten gepositioneerd met een bèta van net boven 1 in het eerste kwartiel van ons bètabudget. Maar de bèta zal ook regelmatig volledig neutraal zijn. Binnen ontwikkelde markten geven we de voorkeur aan een onderweging in landen en sectoren met exposure naar de vertraging in opkomende markten.

Voor opkomende markten houden we de bèta onder 1. De waarderingen in opkomende markten zijn nu wel aantrekkelijker, maar toch rechtvaardigen ze nog geen positievere positionering. Eerst willen we een algemene capitulatie en meer faillissementen zien, en moeten populistische regeringen die niet in staat zijn om structurele hervormingen door te voeren het veld ruimen.


Deel deze pagina:


Join the conversation



Nieuwsbrief

Meld u aan voor onze e-mail nieuwsbrief om updates te ontvangen en op de hoogte te blijven van aankomende webinars.