By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Rente aan een touwtje

02-09-2013 | Column | Jeroen Blokland De rente op Amerikaanse staatsobligaties is de afgelopen maanden flink opgelopen. Tussen begin mei en nu is de 10-jaars rente met meer dan een vol procent gestegen. Dat is best veel. Immers, de Federal Reserve gaat vrolijk door met het opblazen van de balans en van inflatie heeft niemand recentelijk iets vernomen. Toch is de kern van deze column dat een 10-jaars rente in Amerika van 3,0% helemaal zo gek niet zou zijn.

De reden voor de hogere kapitaalmarktrente is vrij duidelijk. Sinds Fed-voorzitter Ben Bernanke het, een paar maanden geleden, waagde om beleggers te vertellen dat er (ooit) een tijd aankomt waarin de Fed de hoeveelheid staatsobligaties die wordt opgekocht terugschroeft, staat de obligatiemarkt in vuur en vlam. En hoewel Bernanke in eerste instantie toch erg vaag bleef over wanneer dit zou plaatsvinden en om welke bedragen het zou gaan, kwam alleen al het feit dat hij het onderwerp durfde aan te stippen de obligatiemarkt duur te staan.

Rentemodel

Nu Bernanke de rente omhoog heeft gepraat, rijst de vraag of die dikke procent stijging binnen een paar maanden niet een beetje veel is. Een leuk vraagstuk om te beantwoorden. Laten we met de fundamenten beginnen. Stel, en ik realiseer me dat dit behoorlijk wat voorstellingsvermogen vraagt, dat quantitative easing helemaal niet bestond. Hoe hoog zou de rente dan zijn?

Daar kunnen we met een simpel modelletje wel een inschatting van maken. Kort door de bocht zijn rentetarieven een weerspiegeling van economische groei, inflatie en monetair beleid. Hogere groei, inflatie en korte rentes gaan samen met een hogere rente op kapitaalmarkt, en omgekeerd. Met behulp van goede schatters voor deze factoren moet de rente te repliceren zijn.

Als schatter voor de economische groei gebruik ik de ISM New Orders Index, traditioneel één van de betere groei-indicatoren. Voor inflatie neem ik de consumentprijzen zonder de volatiele componenten voedsel en energie. Als indicator voor het monetaire beleid van Bernanke & co. gaat de 3-maands Libor rente in het model. Het resultaat staat hieronder afgebeeld.

rente-aan-een-touwtje-ned-grafiek.jpg

Niet slecht, toch? Beide lijnen, de werkelijke 10-jaars rente en de modelschatting, liggen bijna altijd dicht op elkaar. Alleen op het einde niet, maar daar kom ik zo nog op terug. Op basis van het model met de drie factoren zou de rente op 3,50% moeten liggen. Dat is nog een flink stuk hoger dan de huidige 10-jaars rente. De rente is op basis van mijn model dus eerder te laag dan te hoog.

Opblaaseffect
Die 3,50% is een realistisch niveau indien de Fed zich niet had gecommitteerd aan een ongekend sterk staaltje van geldpomperij, waarover ongetwijfeld over 100 jaar nog wordt nagepraat. Al dat opkopen van Amerikaans staatspapier heeft zonder meer een drukkend effect op de rente. Het opblazen van de Fed-balans is dan ook precies de reden waarom de werkelijke rente en het model de laatste jaren uit elkaar zijn gaan lopen. Er zit geen factor in het model die dit onconventionele beleid meeneemt.

Maar hoeveel effect heeft het opkopen van al die staatsobligaties nu eigenlijk? Econoom Jan Hatzius van Goldman Sachs heeft uitgebreid onderzoek gedaan naar dit vraagstuk. Mede op basis van een serie wetenschappelijke studies komt hij tot de conclusie dat je voor ongeveer 1 biljoen dollar (1.000 miljard) aan staatsobligaties moet kopen om de rente met 0,40% omlaag te duwen.

Laten we die getallen meteen aan het werk zetten. Uit de figuur hieronder, met data afkomstig van de Federal Reserve Bank of St. Louis, volgt dat de Fed sinds de start van quantitative easing het balanstotaal aan Amerikaanse staatsobligaties met zo’n 1,5 biljoen dollar heeft opgekrikt. Op 20 augustus werd een nieuwe mijlpaal bereikt. De Fed mag zich eigenaar noemen van niet minder dan 2 biljoen dollar aan Amerikaans staatspapier.

Ter indicatie, mijn Bloomberg-scherm geeft aan dat er voor zo’n 13,5 biljoen dollar aan Amerikaanse bondjes uitstaan.

rente-aan-een-touwtje-2.jpg

Hatzius-formule
Volgens de ‘Hatzius-formule’ vertaalt die 1,5 biljoen aan aankopen van de Fed zich naar een drukkend effect op de rente van 0,60% (1.5*0.40%). Nemen we dit nu ook mee in het model dan zou de 10-jaars rente momenteel ergens in de buurt van de 2,90% (3,50%-0,60%) moet liggen. Ik kijk weer even op mijn Bloomberg en zie een rente van 2,91%. Ik overdrijf niet als ik zeg dat dat best dicht bij elkaar ligt.

Conclusie: ook wanneer het drukkende effect op de rente van het Bernanke-beleid wordt meegenomen, is het lastig te beargumenteren dat de Amerikaanse rente te hoog is. Dus, voor beleggers die met jeukende handen staan te trappelen om zich massaal in Amerikaanse staatsobligaties te storten er van uitgaande dat de rente weer flink omlaag komt. Slaap er nog een nachtje over.
Deel deze pagina: