By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Weili Zhou

Niet meer betalen dan nodig

04-08-2016 | Visie | Weili Zhou, CFA Beperking van transactiekosten is een van de belangrijkste doelstellingen van de Quantitative Equity-strategieën van Robeco. Door de jaren heen hebben wij allerlei manieren ontwikkeld om dat te realiseren. In dit artikel beschrijft Weili Zhou, senior researcher binnen ons Quantitative Equities-team, hoe we dit doel proberen te bereiken.

Wat zijn de belangrijkste stappen in het beperken van transactiekosten binnen de Quantitative Equities-strategieën?
“Voor het beperken van de transactiekosten is een aantal zaken van belang. Zo moeten we de optimale omzet van de portefeuille bepalen, de omvang van de individuele posities en orders vaststellen, transacties zo efficiënt mogelijk uitvoeren en conservatieve prognoses maken voor onze strategieën.”

Hoe besluit je wanneer je iets koopt of verkoopt?
“Een van de manieren om transactiekosten laag te houden is het beperken van de omzet. Wij rangschikken eerst alle aandelen in ons beleggingsuniversum. Natuurlijk willen wij zoveel mogelijk van de aandelen in, laten we zeggen, het hoogste kwintiel kopen. Maar stel nu dat een aandeel uit het hoogste kwintiel zakt en op 21% staat. Moeten we het dan onmiddellijk verkopen, of houden we het nog even aan? Op basis van onderzoek en praktijkervaring weten we dat de verwachte alfa voor deze aandelen over het algemeen nog steeds hoger is dan voor een gemiddeld aandeel. Dan is het niet logisch om transactiekosten te maken.”

'Een van de manieren om transactiekosten laag te houden is het beperken van de omzet.

“Voor onze kwantitatieve strategieën stellen we de optimale koop- en verkoopdrempels vast. Daarbij houden we rekening met de verwachte outperformance van onze belangen, de potentiële performance van andere aandelen die hoog op de lijst staan en de kosten die met deze mutaties gemoeid zouden zijn. De drempels zijn volledig geïntegreerd in ons algoritme voor portefeuilleconstructie. Zo kunnen we de omzet van onze kwantitatieve strategieën laag houden door onnodige transacties te voorkomen.”

Tot welke omzet leidt deze benadering?
“Laten we als voorbeeld eens naar Conservative Equities kijken. In deze strategie houden wij aandelen gemiddeld vier jaar aan, dus de verwachte jaarlijkse omzet is circa 25%, op basis van enkeltelling. Dit cijfer is aan de lage kant vergeleken met laagvolatiele fondsen die door anderen worden beheerd en in sommige jaren is dit zelfs nog lager dan de omzet van de MSCI MinVol Index. Maar deze omzet is wel essentieel voor het maximaliseren van het uiteindelijke nettorendement voor onze klanten.”

Hoe beïnvloedt de verhandelbaarheid van een aandeel de manier waarop je de optimale omvang van een positie of order bepaalt?
“Een andere belangrijke manier om transactiekosten laag te houden is het beperken van zowel de vergoedingen die moeten worden betaald voor transacties (vaste kosten) als de impact van onze transacties op de markt (impliciete kosten). Daarom wegen wij zowel liquiditeit als geraamde transactiekosten mee wanneer wij de optimale omvang voor elk belang bepalen. Wij berekenen de liquiditeit als het gemiddelde in dollars verhandelde volume van een aandeel in de afgelopen periode. De geraamde transactiekosten worden berekend met behulp van ons eigen transactiekostenmodel. Over het algemeen kunnen wij grotere (actieve) posities nemen in liquide aandelen, die goedkoper zijn dan in illiquide, dure aandelen.”

“Daarnaast is ons eigen algoritme ook zo gebouwd, dat het orders kan opdelen om de impact op de markt te minimaliseren en we transacties toch binnen de beoogde tijd kunnen afronden. Dus in plaats van een positie in één keer te volledig in te vullen kan het algoritme besluiten dat de beste manier is de positie in stappen op te bouwen tijdens elke herwegingsronde, zo lang de plek op de ranglijst aantrekkelijk blijft.”

Kun je ons meer vertellen over het transactiekostenmodel en wat het uniek maakt?
“Het door ons ontwikkelde transactiekostenmodel is echt onderscheidend. We kunnen hiermee een schatting maken van de kosten van elke transactie en onze posities daarop aanpassen. Het model werkt met twee soorten kosten. Ten eerste, de expliciete vaste kosten zoals provisies, belastingen en valutaconversies. Ten tweede, de impliciete transactiekosten, of anders gezegd, de impact van onze transacties op de markt.”

“Voor de vaste kosten integreert het model onze eigen vergoedingsstructuren, zoals provisies voor brokers. Onze tradingdesk heeft de brokeragekosten in de loop der tijd sterk kunnen beperken. Voor transacties in ontwikkelde markten op basis van programma's of algoritmes bedraagt onze execution-only-provisie maar ongeveer 1,5 basispunten. Dit is minder dan wat veel van onze concurrenten betalen. In opkomende markten betalen wij rond de 3 à 4 basispunten voor dit soort transacties, wat ook aan de lage kant is.”

“Wat de impact van de transacties betreft, hebben wij ons model gebouwd op basis van de eigen transactiehistorie van Robeco en dus onze eigen unieke handelsstijl. Wij wilden geen kant-en-klaar model van een broker gebruiken. Die zijn meestal geijkt op een klein programma of een beperkt aantal algoritmische transacties – pakweg tussen 0–20% van het dagelijks verhandelde volume – en op bètatransacties zoals indexaanpassingen die sterk verschillen van onze alfatransacties. Onze eigen transactiedatabase bevat juist veel grote transacties van meer dan 50% van het gemiddelde dagelijkse volume, vooral in opkomende markten, waar wij zo'n EUR 16 miljard aan vermogen beheren. Het resultaat is dat ons model zeer geschikt is om transactiekosten te schatten voor 0–100% van het gemiddelde dagelijkse volume.”

“En ons model werkt. Er is een goede match tussen de ramingen en de gerealiseerde transactieresultaten voor alle mogelijke aandelen, van de grootste largecaps tot de kleinste smallcaps, van de meest liquide tot de minst liquide namen, en voor aandelen uit zowel ontwikkelde als opkomende markten.”

“Ons eigen transactiekostenmodel is ook volledig geïntegreerd in ons algoritme voor portefeuilleconstructie. Dat zou met een extern systeem lastig te realiseren zijn. Dus wanneer onze portefeuillebeheerders de portefeuilles herwegen, kunnen zij onmiddellijk alle onderliggende provisies, belastingen en de markteffecten van hun transacties zien, en ook de totale verwachte kosten. Dit geeft een beter inzicht in de uitkomsten van het herwegen (qua posities en ordergrootte) en helpt hen risico's tijdens de uitvoering te monitoren.”

Hoe vind je het juiste evenwicht tussen kostenbeperking en performancepotentieel?
“Wij realiseren ons dat het stellen van limieten aan posities en transacties gevolgen heeft voor het potentieel van outperformance. In het geval van bijvoorbeeld een zeer aantrekkelijke smallcap met beperkte liquiditeit kun je besluiten daar minder in te beleggen. Of zelfs helemaal niet. Dit brengt je vermogen om alfa te genereren in gevaar. Wanneer een strategie boven een bepaalde omvang uitgroeit, krijg je steeds meer met dit soort dilemma's te maken.”

“Daarom is capaciteitsbeheer zo belangrijk. Wanneer een fonds groeit, wordt het steeds moeilijker een goede outperformance te realiseren. Aan de ene kant stijgen de transactiekosten, terwijl aan de andere kant het alfapotentieel daalt doordat het aantal beleggingsmogelijkheden afneemt. Een goed vermogensbeheerder moet dus vooraf weten waar hij de streep trekt om te garanderen dat het fonds de beleggingsresultaten levert die naar de klanten worden gecommuniceerd als haalbaar.”

“Bij Robeco hanteren wij conservatieve richtlijnen voor het inschatten van de capaciteit en wij communiceren deze duidelijk naar onze klanten. Bij het bepalen van de capaciteit simuleren wij niet alleen de impact van de fondsomvang op de nettoperformance, maar ook wat het liquiditeitsrisico van onze portefeuilles is als de omvang groter wordt – niet alleen onder normale omstandigheden, maar ook in een omgeving waarin beleggers allemaal tegelijk willen verkopen. Wij moeten zeker weten dat wij in een dergelijk klimaat niet alleen een goed rendement, maar ook voldoende liquiditeit kunnen bieden. Op dit moment hebben al onze strategieën ruim voldoende restcapaciteit.”

Deel deze pagina:


Ontdek de nieuwste inzichten

Join the conversation



Nieuwsbrief

Meld u aan voor onze e-mail nieuwsbrief om updates te ontvangen en op de hoogte te blijven van aankomende webinars.