By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Kritische blik en geduld zijn cruciaal bij low volatility

24-07-2015 | Visie | Peter van Kleef

Op vrijdag bespreekt hoofdredacteur Peter van Kleef opvallende zaken met Robeco-experts. Deze week: waar moet je op letten bij het selecteren van low volatility-producten?

In het kort:
  • Beweeglijkheid van laagvolatiele aandelen kan over kortere perioden hoger uitvallen dan de gehele aandelenmarkt
  • Belegger heeft een horizon van minimaal een marktcyclus nodig bij low volatility-beleggen
  • Enhanced aanpak kan steun in de rug zijn bij rentestijging
  • Vijf dingen om op te letten bij product- of managerselectie

De groeiende interesse in low-volatility aandelenproducten, heeft uiteraard een groter aanbod tot gevolg. Het mag geen verwondering wekken dat er de nodige verschillen optreden tussen producten met (min of meer) hetzelfde label.

Beleggers houden niet van grote koersschommelingen en mede daarom wordt volatiliteit ook vaak in één adem met risico genoemd. Maar die twee zijn geen synoniemen. Het echte risico dat beleggers lopen is de kans op permanent verlies, niet de hobbels onderweg.

Veel risicomijdende beleggers hebben de afslag richting low volatility-producten genomen om de beweeglijkheid van hun aandelenbeleggingen te verminderen. De vraag is sinds de financiële crisis toegenomen, het aanbod ook. En al wordt die keus voor low volatility vaak vanuit risicoperspectief gemaakt, ook vanuit rendementsoverwegingen lijkt dit een goede stap.

Hoewel de beweeglijkheid van low volatility op korte termijn regelmatig hoger kan zijn dan verwacht, komt het volatiliteitreducerende karakter van dit type strategieën vooral tot uiting in neergaande en/of relatief volatiele markten. Daarnaast is het rendement van laagvolatiele aandelen volgens historische data bijna steevast beter dan het rendement van de brede markt. De enige vereiste voor beleggers is het hanteren van een horizon die een marktcyclus van toppen en dalen beslaat.

Extra rendement
Onderzoek van Robeco leert dat de kans dat een passieve lowvol-strategie over een periode van drie jaar achterblijft bij de brede aandelenmarkt klein is; op basis van data over de periode 1926-2010 is de kans op underperformance slechts 10%. Bij enhanced low volatility, zoals gehanteerd in de Conservative Equities-strategieën van Robeco, ligt het cijfer nog veel lager: op 2%. De data sinds 2006, toen de eerste Conservative Equity-strategie werd gelanceerd, komen overeen met die onderzoekresultaten, stelt Pim van Vliet, senior portfolio manager Quant Equities.

tabel-1-probability of-underperformance-500px.jpg

Bij Robeco’s Conservative Equity wordt niet sec naar (historische) lage volatiliteit van aandelen gekeken, maar ook naar de factoren momentum en value. Interessant genoeg zorgt het opnemen van die twee extra factoren op de langere termijn niet voor een hoger risico dan de pure low vol-strategieën. “Wel doet deze aanpak het sinds 2006 zo’n 2% per jaar beter dan de pure low vol. Global Conservative Equities deed sinds inceptie 8% per jaar. Min Vol behaalde 5,9% en de markt 5,2%.”

‘Het risico van passieve smart bèta als Minimum Volatility is dat er alleen naar data uit het verleden wordt gekeken’

Ook dat komt overeen met de data die het onderzoek over de periode van 84 jaar tot 2010 opleverde, stelt Van Vliet. Het toevoegen van momentum en value is daarvan de belangrijkste reden. “Het risico van passieve smart bèta als Minimum Volatility is dat er alleen naar volatiliteit uit het verleden wordt gekeken”, stelt Van Vliet.

Voordelen enhanced
“Wij kijken ook naar de balans van ondernemingen en brengen zo de mogelijke financial distress – de kans dat bedrijven in de problemen komen – in kaart. Een bedrijf kan historisch een lage volatiliteit hebben, maar de balans hebben opgeblazen met vreemd vermogen. Dan kan die volatiliteit zomaar hard oplopen.” Een tweede voordeel van de enhanced aanpak is de lagere omloopsnelheid van de portefeuille.

“Die kan bij sommige Minimum Volatility-producten ver boven de 30% liggen, waardoor transactiekosten de performance kunnen reduceren. Bij onze Global Conservative Equities ligt de omzetsnelheid gemiddeld rond de 25% – een aandeel blijft dus gemiddeld vier jaar in portefeuille.”

Nog een verschil is dat de Conservative Equities-fondsen niet meer dan 10% van het indexgewicht mogen afwijken waar het gaat om de verdeling over regio’s, landen en sectoren. Dat biedt ruimte om te bewegen, maar voorkomt dat een fonds bijvoorbeeld een enorme belang krijgt in een beperkt aantal sectoren, signaleert Van Vliet. “De S&P Low Vol Index zat een aantal jaar geleden voor bijna 60% in slechts twee sectoren: utilities en consumer staples. Dan krijg je hele grote style drifts. Met alle risico’s die daarmee gepaard gaan wanneer die sectoren uit de gratie raken.”

Flinke volatiliteitsreductie
Aandelen in de Conservative Equities strategieën worden geselecteerd op hun lage volatiliteit, maar ook wordt gekeken naar de factoren value en momentum – aandelen die aantrekkelijk gewaardeerd zijn, of in trek bij beleggers. “Over de cyclus heen is de volatiliteitsreductie ten opzichte van de aandelenmarkt sinds 2006 uitgekomen op gemiddeld 26%, met een piek van 44% in 2008, het jaar dat Lehman Brothers omviel. Hoe hoger de volatiliteit van de markten, hoe meer de strategie er doorgaans in slaagt de volatiliteit te dempen.

global-conservative-grafieken_500px.jpg

In een opwaartse markt kan de volatiliteit van een low volatility-belegging hoger zijn dan die van de markt. Zeker over kortere meetperioden kan de beweeglijkheid zelfs hoger uitpakken dan die van de markt – iets dat ook financieel toezichthouders is opgevallen. De Nederlandse financiële waakhond Autoriteit Financiële Markten waarschuwde beleggers recent dat de volatiliteit van veel producten hoger is dan de naam doet vermoeden.

Zorgen toezichthouder
En ook de Europese toezichthouder ESMA is met een onderzoek bezig. De AFM noemt met name passieve Low Vol-producten als voorbeeld en heeft aanbieders van producten waarvan de volatiliteit opvallend hoog was, aangesproken op de informatievoorziening. Daarbij gaat het vooral om informatieverstrekking over de manier waarop volatiliteit wordt gemeten.

Van Vliet herkent dat plaatje. “De crux van low volatility is dat je minder verliest dan de markt in neergaande beurzen, maar tegelijk wel de slagkracht behoudt om in de rit omhoog niet te veel achter te blijven zodat je over een cyclus van toppen en dalen als belegger een rendement behaalt dat gelijk is aan of beter dan de markt.”

“De volatiliteitsreductie wordt meestal zichtbaar over een langere meetperiode. De voordelen worden het best zichtbaar als je Conservative Equities-strategieën vergelijkt met de markt over een periode van minimaal een cyclus.”

tabel-2-probability-of-higher-500px.jpg

Bang voor de rentestijging?
Sinds de inceptie van Global Conservative Equities is de volatiliteitsdemping zichtbaar geweest. Die cijfers zijn wel ontstaan in een periode van steeds verder dalende rente. Zou een langere periode van oplopende rente voor een ander, minder rooskleurig beeld kunnen zorgen? Van Vliet erkent dat low volatility gevoelig kan zijn voor een stijgende rente. In zo’n marktklimaat kan de enhanced aanpak ook zijn meerwaarde doen gelden.

“Met name passieve low vol is gevoelig. Door het toevoegen van value en momentum zijn de scherpe kantjes er een beetje af en is de strategie veelal minder gevoelig voor een rentestijging”, verwacht Van Vliet.

Checklist bij lowvol-selectie
Met zoveel smaken en een snel groeiend aanbod rijst de vraag waar beleggers op moeten letten bij het selecteren van een low volatility-product. Van Vliet noemt vijf punten:

  • Een multi-dimensionele blik op risico’s. Niet alleen lage beweeglijkheid in het verleden telt, maar ook toekomstige risico’s. Dat probleem kan beter bij een actieve benadering van low vol worden getackeld.
  • Performance in opwaartse markten. Het beperken van verliezen in neergaande markten mag niet te veel ten koste gaan van het opwaarts potentieel als de beurzen weer stijgen.
  • Omloopsnelheid. Een lage omloopsnelheid van de portefeuille betekent lage transactiekosten en een hoger nettorendement.
  • Concentratierisico’s. Als alleen op basis van historische volatiliteit wordt geselecteerd, kan er een grote onbalans ontstaan op bijvoorbeeld sectorniveau.
  • Is elke positie uit te leggen? Kan elke positie in de portefeuille verklaard worden op basis van het laag volatiele karakter van het aandeel of niet?

Dat laatste lijkt voor de hand liggend, maar is het niet helemaal. Veel aanbieders van lowvol-producten gebruiken ‘optimizers’ bij de portefeuilleconstructie. Daarbij wordt veelal gekeken naar de correlaties tussen een mandje aandelen. Het selecteren van aandeel X omdat het een lage correlatie met aandeel Y heeft, kan leiden tot een lagere volatiliteit van de portefeuille als geheel, maar kan wel tot gevolg hebben dat er aandelen in de portefeuille komen die an sich een hoge volatiliteit hebben.

Van Vliet: “Producten gebouwd met optimizers presteren niet noodzakelijkerwijs slechter en hebben ook niet per definitie een hogere volatiliteit, maar de werking van het product is wel lastiger uit te leggen. Er ontstaat een beetje een black box. En daarnaast zijn onderlinge correlaties door de tijd heen niet stabiel, waardoor er in de portefeuille bijgestuurd moet worden, met hogere transactiekosten als gevolg.”

Deel deze pagina:


Join the conversation

Nieuwsbrief professionals