By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

High yield-markt in greep rentestijging, olieprijs en overnamegolf

High yield-markt in greep rentestijging, olieprijs en overnamegolf

13-07-2015 | Insight | Sander Bus Door een toenemende overnameactiviteit, schommelingen van de olieprijs en het vooruitzicht van een stijgende rente ontstaan nieuwe kansen en gevaren op de markt van high yield-obligaties: het werkterrein van Sander Bus, fondsmanager van het Robeco High Yield Bonds Fonds.

In het kort
  • De high yield-markt wordt sterk beïnvloed door de capriolen van de olieprijs 
  • Liever de duration via derivaten reduceren dan beleggen in kortlopende obligaties 
  • Door de hoge fusie- en overnameactiviteit nemen zowel kansen als risico’s toe

De olieprijs is de afgelopen maanden opgeveerd. Dat heeft niet alleen grote gevolgen voor energiebedrijven, maar ook voor beleggers in high yield obligaties. In de tweede helft van 2014 zorgde een felle daling van de olieprijs nog voor een terugval op deze markt. “Amerikaanse producenten van schalie-olie hebben de afgelopen jaren veel leningen uitgegeven om nieuwe boorprojecten te financieren”, legt Bus uit: “Bij een olieprijs van USD 100 per vat houden veel concerns meer dan genoeg over voor rentebetalingen. Dat verandert als die prijs plotseling halveert.”

De marktcorrectie is voor het overgrote deel aan het Robeco High Yield Fonds voorbij gegaan. “Wij maken een risico-analyse om in kaart te brengen hoe ontwikkelingen zoals een daling van de olieprijs onze portefeuille kunnen beïnvloeden”, vertelt Bus: “De gevolgen bij een scherpe olieprijsdaling vormden aanleiding om de energiesector grotendeels te mijden. Hoewel ons rendement door die onderweging in de eerste helft van 2014 circa 50 basispunten achterbleef bij de index, was het een belangrijke factor voor de outperformance van bijna 200 basispunten in de tweede jaarhelft.”

De prijzen van leningen van Amerikaanse energiebedrijven daalden in het laatste deel van vorig jaar zo ver dat beleggers in veel gevallen wel heel ruim gecompenseerd werden voor het risico. “Voor ons was dat in december aanleiding om positie te kiezen in een aantal bedrijven die zich onderscheiden met relatief lage productiekosten of met weinig schulden”, zegt Bus: “De prijs voor een vat WTI-olie is na een dieptepunt van USD 42 in maart opgeveerd tot bijna USD 60. Op dat niveau is het voor sommige producenten van schalieolie weer lucratief om nieuwe bronnen aan te boren.”

Alle ogen op Griekenland

De ontwikkelingen rond de Griekse schuldencrisis trekken nu volop de aandacht op financiële markten. “Er zijn niet echt mogelijkheden om daar bijvoorbeeld met een verschuiving van regionale posities op te reageren”, vertelt Bus: “In plaats daarvan spelen we tactisch op de ontwikkelingen in door de beta van de portefeuille af en toe iets te verhogen of te verlagen. De ervaring leert dat er bijna altijd op het laatste moment een oplossing wordt gevonden, waarna de rust op de markten geleidelijk terugkeert en de prijsdruk afneemt.”

Een andere ontwikkeling die beleggers in het oog moeten houden is de renteverhoging waar de Fed op zinspeelt. Een optie is om hierop te anticiperen door voornamelijk te beleggen in high yield-obligaties met een korte resterende looptijd. Aan deze tactiek kleven echter twee nadelen. Het beleggingsuniversum is vrij klein zodat er maar weinig keuze is. Bovendien is de spread in dit segment lager dan het marktgemiddelde. Een tweede optie is om de duration van een high yield-portefeuille via derivaten terug te brengen tot nul.

Hiervoor heeft het Robeco High Yield Bond Fonds een aparte aandelenklasse, waarvan het rendement sinds eind 2011 beduidend hoger ligt dan dat van fondsen die alleen in kortlopende high yield-obligaties beleggen.  “We zien de vraag naar deze variant nu overigens niet snel toenemen”, vertelt Bus: “Dat was begin 2014 wel anders. Toen kozen heel veel partijen positie voor een stijging van de rente, die in de eerste helft van dat jaar vervolgens tot de verrassing van bijna iedereen nog verder daalde.”

Fusies en overnames

Een thema waar Bus specifiek op inspeelt is een toename van de fusie- en overnameactiviteit: “Met name in de telecom- en farmaciesector zijn er enkele bedrijven die de aankopen aan elkaar rijgen. Bij telecomconcern Altice en farmaceut Valiant zijn de effecten van de ene overname nog nog niet goed zichtbaar in de resultaten of er wordt alweer een ander bedrijf gekocht. Het risico dat er een keertje iets misgaat bij een dergelijk bedrijf neemt door de overnamegolf snel toe.”

‘Het risico neemt toe dat er eens iets misgaat na een overname’

Aan de andere kant ontstaan voor Bus ook nieuwe kansen door de overnameactiviteit: “In de telecomsector zetten grote concerns sterk in op de zogenaamde quadruple play van vaste telefonie, mobiele telefonie, internet en televisie. Marktleiders zoals Vodafone breiden hun positie uit via de overname van middelgrote concerns zoals Kabel Deutschland en het Spaanse ONO.

Een heel mooi voorbeeld wat er bij een dergelijke transactie kan gebeuren was te zien toen Heinz in maart  samenging  met voedingsgigant Kraft. Op de dag van het  fusienieuws schoot de prijs van een Heinz-lening met looptijd tot 2039 met 25 procent omhoog. “Wij waren op dat moment één van de grootste beleggers in die obligatie”, vertelt Bus.

De sleutel voor succes bij high yield-obligaties
Bus speelt in op de kansen die de huidige marktomstandigheden bieden, maar let vooral ook op de risico’s die naar voren kunnen komen als het sentiment omslaat: “De handelsvolumes voor high yield-obligaties liggen hoog, maar de vraag is natuurlijk of dat zo blijft als de spanning op financiële markten flink toeneemt. Wij hebben de kasbuffer van de portefeuille tegenwoordig vergroot van 0 tot 5 procent voor de kredietcrisis naar 5 tot 10 procent.”

Een tweede beschermingsmaatregel tegen een opdrogende liquiditeit is dat het fonds minstens 35 procent van het vermogen belegt in de 50 meest liquide obligaties. Hoewel dat percentage overeen komt met dat van de benchmark, zijn er op individueel niveau grote verschillen tussen de posities in de verschillende leningen. De ondergrens voor de leningen waarin het Robeco High Yield Fonds belegt is EUR  100 miljoen en de positie is nooit groter dan 10 procent van de totale omvang van de  leningen van het bedrijf.

Met deze maatregelen heeft Bus de manouevreerruimte om in lastige tijden het verschil te maken op de markt voor high yield-obligaties: “Zolang de marktomstandigheden gunstig zijn, is het geen kunst om de beta van een portefeuille op te schroeven en voorop te lopen bij de opmars. De sleutel om op de lange termijn succes te hebben op deze markt is het beperken van de schade in mindere tijden.”

De markt voor high yield obligaties kent overigens niet veel slechte jaren. Sinds 1980 boekten indices zoals de Salomon Smith Barney High Yield Composite Index (1981 tot 2002) en de Credit Suisse High Yield Index (vanaf 2003) in 5 van de 44 jaren een negatief rendement. De laatste daling dateert uit 2008, het jaar waarin Lehman Brothers omviel en waarin de benchmark met 26,2 procent daalde. “
Deel deze pagina:


Join the conversation



Nieuwsbrief

Meld u aan voor onze e-mail nieuwsbrief om updates te ontvangen en op de hoogte te blijven van aankomende webinars.