By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Correctie is wake up call voor obligatiemarkt

08-05-2015 | Visie | Peter van Kleef Op vrijdag bespreekt hoofdredacteur Peter van Kleef opvallende zaken met Robeco-experts. Deze week: is de grote obligatiebullmarkt ten grave gedragen?

  • Bill Gross ziet ‘dood van 35-jarige bullmarkt’
  • Signalen van een echt bearmarkt ontbreken nog
  • Correctie is een goede wake up call
  • Draai bij consensustrades is altijd heftig en pijnlijk

Was er vorige week – vanuit het oogpunt van vastrentende beleggers – nog niets aan de hand, een paar dagen later is de obligatiemarkt in rep en roer. Veel obligatiefondsen zagen de winst van de eerste vier maanden in een handvol handelssessies verdampen. Een verklaring voor de plotselinge omslag ligt niet direct voor de hand. En de vraag is of dit, zoals bondgoeroe Bill Gross het verwoordt, ‘de dood van een 35-jarige bullmarkt’ inluidt.

“Er waren al langer dingen gaande, die je achteraf kunt aangrijpen als verklaring, maar er is geen reden waarom de omslag precies vorige week donderdag ingezet werd”, stelt Kommer van Trigt, beheerder van het Rorento fonds. Van Trigt ziet twee lijnen die als verklaring kunnen gelden. “De olieprijs stijgt alweer een tijdje. De eerdere forse daling ervan leidde tot lagere inflatieverwachtingen voor de langere termijn, waardoor centrale banken nog een ronde renteverlagingen inpasten of tot Quantitative Easing overgingen.”

De tweede is minder fundamenteel van aard, maar misschien nog wel meer van toepassing op de scherpe draai van de afgelopen week, waarin de rente op Duits 10-jaars schuldpapier van 10 tot 70 basispunten opliep. “Steeds meer beleggers dachten dat de Europese obligatiemarkt maar één kant uit kon en anticipeerden op een nog lagere rente. Door die hoge mate van consensus, was de markt rijp voor een correctie.” En wat beleggers deze week leerden is dat de draai bij consensustrades altijd heftig en pijnlijk is.

Geen herhaling van 1994
De rentestijgingen vinden vooral plaats in Europa, waar we zeven dagen van oplopende rente op rij hebben gezien. In de VS stijgt de rente op staatspapier ook wel wat, maar veel minder hard, constateert Van Trigt, die over een “min of meer zijwaartse trend” spreekt, als naar een langere periode wordt gekeken.

Het is te vroeg om de vergelijking met 1994, de annus horribilis van de obligatiemarkt uit de lade te trekken, vindt hij. En het is ook prematuur om te stellen dat de ultieme bearmarkt voor vastrentende waarden is begonnen. “In 1994 werd de crisis getriggerd door het beleid van de centrale bank in de VS. De Fed was destijds bang voor snel oplopende inflatie, vreesde achter de feiten aan te lopen en verhoogde de rente agressief.” Dit speelt nu niet. Inflatie is overal gematigd. De rentestijging vindt vooral plaats aan de lange kant van de curve en is er nog geen angst voor overhaast ingrijpen van de Federal Reserve of de ECB. Sterker nog, Van Trigt houdt er rekening mee dat de eerste renteverhoging in de VS nog even op zich kan laten wachten. “De consensus is nu een verhoging in september, maar wij denken dat de markt de kans dat het verder wordt uitgesteld, onderschat.”

‘In een complexe wereld vol data is de loonontwikkeling de kanarie in de kolenmijn’

Van echte looninflatie is nog geen sprake. “In Europa is die sowieso nog niet te verwachten, omdat de groei nog veel te pril is. Als we substantiële loonstijgingen gaan zien, gebeurt dat eerst in de VS en het VK. Dat is in een complexe wereld vol data de kanarie in de kolenmijn.”

Wrede kant
Het is nog geen tijd voor doemscenario’s, maar afgelopen week toonde de vastrentende markt zich wel van zijn wrede kant. “Een daling van 4% is fors. Voor veel fondsen is het rendement over 2015 in een week tijd weggevaagd. Dat is heftig en het kan nog best iets verder doorzetten”, denkt Van Trigt. “Er wordt aan de boom geschud, risicoaversie neemt toe en er is paniek in de markt.” Toch denkt hij dat de correctie vooral gedreven wordt door de dynamiek van de markt. Als iedereen dezelfde posities inneemt, hebben kleine veranderingen grote gevolgen.

Van Trigt ziet de correctie daarom vooral als een wake up call voor beleggers. Die hebben een fonds nodig dat niet gebonden is aan een benchmark. “Het oogsten wordt de komende jaren een stuk lastiger dan de afgelopen decennia. Wat je nodig hebt is een wereldwijd beleggingsuniversum, een flexibele aanpak en de vrijheid om van de benchmark af te wijken.” Bij voorkeur moet een fonds zelfs hele hoeken van de obligatiemarkt tijdelijk links kunnen laten liggen, stelt Van Trigt, zoals ‘zijn’ Rorento dat kan.

“De rendementsverschillen binnen vastrentende deelmarkten lopen sterk uiteen. Bedrijfsleningen blijven goed liggen op dit moment, maar we zijn al langer minder enthousiast over bedrijfsobligaties uit opkomende markten. Deze week heeft ook geleerd dat langlopend schuldpapier uit landen als Duitsland, Frankrijk en Nederland minder aantrekkelijk zijn. Dat is de dynamiek van posities die nu worden afgebouwd.”

Aan de andere kant is Van Trigt positief over achtergestelde leningen van banken en verzekeraars.. “Onze visie daarop is niet veranderd in het geweld van afgelopen week. Wel moet je ook hier selectief zijn, natuurlijk.”

‘De draai in de EUR/USD kwam vlak nadat brokers met rapporten over pariteit kwamen’

De omslag op de obligatiemarkt volgt op een vergelijkbare draai in de EUR/USD, die een paar weken eerder werd ingezet. “Die draai werd ingezet vlak nadat diverse brokers met rapporten kwamen dat de euro en dollar op pariteit afstevenden. Dat is vaker een voorteken van een keerpunt geweest.” Ook die draai was snel en heftig.

Niet veranderd
De belangrijkste les is dat de consensustrade een gevaarlijke is, stelt Van Trigt. “Het is prima een visie te hebben. Als iedereen dezelfde visie heeft, dan word je kwetsbaar.” Hoewel ook Rorento een tik kreeg – het fonds leverde ruim 2% rendement in vanaf de piek – is Van Trigt tevreden. “De drawdown is lager dan die van diverse indexfondsen. Dat is een bevestiging dat we op de goede weg zijn. Een correctie als deze is wat dat betreft een mooie testcase.”

Beleggers worden wakker geschud, maar het is volgens Van Trigt nog niet de prelude voor de Grote Bearmarkt waarbij kwartaal op kwartaal verliezen worden geleden. “We leven nog steeds in een wereld waarin teveel wordt gespaard, te weinig wordt geïnvesteerd en de centrale banken de kraan open hebben staan. Daar is in de afgelopen week niets aan veranderd.”
Deel deze pagina:

Join the conversation

Nieuwsbrief professionals