By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Langdurige stagnatie niet per definitie slecht nieuws voor obligaties

15-01-2015 | Insight | Kommer van Trigt Langdurige stagnatie in Europa is niet per definitie slecht nieuws voor obligaties, zegt Rorento's portefeuillemanager Kommer van Trigt.

In het kort

  • Kwakkelende economie biedt ook kansen
  • Zwakkere euro en structurele hervormingen kunnen helpen
  • Onderscheid tussen vastrentende markten belangrijk
  • Periferie levert waarde op, vooral bij kwantitatieve verruiming

Veel economen zijn bang voor een lange periode van zeer lage groei of nulgroei vanwege desinflatie en de hoge spaarquote, tenzij de ECB een grootschalig stimuleringspakket lanceert. Over het algemeen wordt deze economische situatie, ook wel ´langdurige stagnatie' genoemd, als negatiever beschouwd dan een recessie. Reden hiervoor is dat de economische inactiviteit langer duurt, dieper is ingebed en moeilijker is op te lossen.

Een dergelijke situatie biedt echter ook kansen voor vastrentende beleggers die op zoek zijn naar goede resultaten, vooral als de ECB overgaat op grootschalige en nieuwe stimuleringsmaatregelen, aldus Van Trigt, die al vier jaar fondsmanager is van het vlaggenschip Rorento. 

Structurele obstakels

“De demografische vooruitzichten voor Europa zijn niet erg rooskleurig, zeker niet in vergelijking met andere delen van de wereld. Een vergrijzende maatschappij heeft een ongunstig effect op de twee belangrijkste factoren die tot groei leiden – bevolkingsgroei en productiviteitsstijgingen”, merkt hij op.

“Tegelijkertijd is er in Europa sprake van veel verborgen capaciteit die kan worden benut. Denk aan het verminderen van de starheid van de arbeidsmarkt. Structurele hervormingen kunnen deze verborgen capaciteit vrijmaken. In sommige landen is de arbeidsparticipatie bijvoorbeeld nog steeds betrekkelijk laag. Toenemende arbeidsparticipatie kan een compensatie zijn voor de afnemende bevolkingsgroei.”

“Kunnen structurele hervormingen een eventuele langdurige stagnatie tegengaan? Dat ligt eraan of je het glas als halfvol of halfleeg beschouwt. Zo zijn de signalen uit Spanje en Ierland bemoedigend en de nieuwe regering in België probeert ook hervormingen door te voeren. Voor Italië geldt echter dat we nog steeds niet weten of er serieuze hervormingen komen en Frankrijk is een teleurstellend verhaal.”

‘Is het glas halfvol of halfleeg?’

Vastrentende beleggingen kunnen schitteren
Al met al doet bovenstaande recht aan het oude gezegde ‘slecht nieuws is goed nieuws voor obligaties’.

“Als we dit koppelen aan de markt, kunnen we concluderen dat vastrentende waarden niet per definitie negatief worden beïnvloed door een omgeving waarin de economische groei achterblijft, de productiecapaciteit voor een groot deel onbenut blijft en de inflatiedruk achterwege blijft. Over het algemeen is een dergelijk klimaat positief voor vastrentende markten”, zegt Van Trigt.

“De markten hebben natuurlijk al eerder met dit thema te maken gehad in 2014. De yieldcurve voor de Duitse obligatiemarkt is op dit moment bijna een kopie van de curve in Japan. Al met al is de rente op obligatiemarkten in de eurozone in slechts een jaar tijd bijna gehalveerd.”

“Maar er is ook iets positiefs te zeggen over de economische vooruitzichten. De verzwakkende euro ondersteunt bijvoorbeeld de Europese economie in de toekomst. Daarnaast daalt de energieprijs fors, waardoor consumenten meer uitgeven. En banken hebben op dit moment meer kapitaal, waardoor ze eerder bereid zijn leningen aan bedrijven te verstrekken.”

“Kortom, er is een aantal bemoedigende ontwikkelingen in vergelijking met een of twee jaar geleden. De grote vraag is nu hoe we kunnen voorkomen dat de economie in een deflatoire spiraal blijft hangen en hoe we dit te lijf gaan.

‘De grote vraag is hoe we kunnen voorkomen dat de economie in een deflatoire spiraal blijft hangen’

Waarin beleggen?
Het antwoord op deze vraag is vooral een kwestie van de juiste markt op het juiste tijdstip, aldus Van Trigt. Een actieve beheerstijl voor het vinden van waarde is belangrijker dan ooit, zegt hij.

“We hebben nog steeds behoorlijk wat vertrouwen in Europese vastrentende markten, vooral in vergelijking met andere delen van de wereld. Maar het is belangrijk om onderscheid te maken tussen de markten: de rente op kortlopende Duitse obligaties is verwaarloosbaar en deze markt biedt daardoor weinig waarde. Bovendien verwachten we dat de Duitse yieldcurve verder vervlakt. Reden hiervoor is de jacht op rendement, die zich vertaalt in een voorkeur voor Duitse obligaties met een langere looptijd.”

“We zijn ook vrij positief over perifere landen, omdat deze in de afgelopen twee tot drie jaar goede resultaten hebben behaald. In de periferie ligt meer rendement in het verschiet, vooral als de ECB besluit om in de eerste helft van 2015 de kwantitatieve verruiming door te voeren. Hierdoor zullen de spreads waarschijnlijk nog verder uitlopen. Je zou bijna kunnen stellen dat perifere obligaties in dit geval impliciet gelijk zijn aan eurobonds.” 

Looptijd is belangrijk
De looptijd – de periode waarbinnen de lening moet worden terugbetaald – is van groot belang, aldus Van Trigt. De overheid geeft gewoonlijk obligaties uit met een looptijd die varieert van een paar maanden tot en met dertig jaar. De looptijd van een 'benchmarkobligatie' die wordt gebruikt als graadmeter voor de markt is gewoonlijk tien jaar.

“Op de perifere staatsobligatiemarkt is een actieve beleggingsstijl van belang, met verschillende landen en looptijden, aangezien de markten onderling een heel andere dynamiek laten zien”, merkt Van Trigt op.

“We zijn nog steeds terughoudend over Italiaanse en Spaanse staatsobligaties met een zeer lange looptijd, omdat dit marktsegment nooit volledig is hersteld van de fundamentele veranderingen die aan het begin van de eurocrisis in de marktstructuur zijn doorgevoerd. Veel Noord-Europese eindbeleggers, zoals pensioenfondsen en verzekeringsmaatschappijen, hebben dit marktsegment verlaten toen de eurocrisis begon en zijn ook niet meer teruggekeerd. Deze instellingen waren echter de belangrijkste buitenlandse beleggers in 30-jaarsobligaties uit Italië en Spanje.”

“Voor de toekomst verwachten we dat 10-jaarsobligaties het meest aantrekkelijk blijven om in te beleggen, hoewel voor sommige markten geldt dat er geen opwaarts potentieel meer is omdat de spreads te klein zijn. Je moet dus bewuste keuzes maken.”

‘10-jaarssegment blijft het meest aantrekkelijk’

Bankobligaties voorkeurspositie binnen credits
Rorento belegt ook in bedrijfsobligaties – ofwel credits – en deze markt is ook fundamenteel veranderd, aldus Van Trigt. Net als bij staatsobligaties geldt ook voor de creditmarkt dat langdurige stagnatie bepaalde onderdelen aantrekkelijker maakt.

“We zijn positief over obligaties die zijn uitgegeven door financiële instellingen en dan vooral over achtergestelde obligaties. Banken zijn veiliger dankzij de toegenomen regelgeving en de verbeterde kapitaalbasis. Voor aandelenbeleggers is dit slecht nieuws, omdat banken in de toekomst waarschijnlijk minder groeien. Maar voor obligatiehouders is het goed nieuws, aangezien de risico's kleiner worden  – zo lijkt een aantal van deze banken nu steeds meer op een nutsbedrijf”, vertelt hij.

Zoals altijd is grondig onderzoek voor het selecteren van winnaars en vermijden van verliezers essentieel. Alleen dan kan het fonds succesvol zijn, zegt Van Trigt.

“Als we eenmaal vertrouwen hebben in een specifieke naam, zijn we bereid de risicovollere obligaties van de instellingen te kopen omdat dit een hoger rendement oplevert. Maar issuerselectie is erg belangrijk in dit universum. Het is niet geschikt voor een passieve beleggingsstrategie, omdat je verliezers echt wilt vermijden.”

“We zijn neutraal over bedrijfsobligaties in het algemeen, aangezien er een probleem is met de waardering. Maar we zien in dit segment geen grote risico's, omdat we niet verwachten dat het aantal faillissementen binnenkort toeneemt. We beleggen gewoonlijk in grotere bedrijven die het relatief goed doen als het gaat om winstmarges en cashflow. Kleine en middelgrote bedrijven hebben grotere problemen.”

Kommer van Trigt

Kommer van Trigt

Portfolio manager, head of Rates team


Deel deze pagina:

Author

Kommer van Trigt
Portfolio manager, head of Rates team


Join the conversation

Nieuwsbrief professionals