By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Wereldeconomie persteert buiten de eurozone wel goed

11-01-2012 | Vooruitblik | Ronald Doeswijk

De economie in de VS trekt aan en opkomende markten stijgen rustig verder, dus de wereldeconomie staat er minder somber voor dan de eurozone doet vermoeden, zegt Chief Strategist Ronald Doeswijk.

De afgelopen tijd viel er weinig te lachen in de eurozone. De staatsschuldencrisis dendert door. Het economische plaatje blijft verslechteren. En zorgen over een nieuwe kredietcrisis binnen het bankensysteem nemen toe.

Maar dit treurige beeld gaat zeker niet op voor de hele wereld. De economie in de VS trekt aan en opkomende markten blijven het relatief goed doen, hoewel de groei wel iets is vertraagd.

“Door de schuldencrisis in de eurozone lijkt het voor Europeanen of de wereldeconomie er slecht voor staat,” zegt Ronald Doeswijk. “Maar vanuit andere invalshoeken is het beeld een stuk minder somber.”

Ondanks dat de eurozone teruggleed in een recessie, was er in 2011 wereldwijd toch sprake van gematigde economische groei. En de wereldeconomie blijft een gematigd, benedentrendmatig groeipad volgen. Doeswijk merkt op dat het producentenvertrouwen en de detailhandelsverkopen in ontwikkelde markten wijzen op een aanhoudende gematigde groei.

Solide groei opkomende markten in 2012
Opkomende markten laten waarschijnlijk ook dit jaar een behoorlijke groei zien. China en India zullen naar verwachting met 7-8% groeien. Afgelopen jaar is de groei in deze landen, en ook in Brazilië, afgenomen. Gezien de versnelling van de inflatie was dit eigenlijk goed nieuws. Inmiddels is het inflatiegevaar sterk afgenomen en is het monetaire beleid al enigszins verruimd. “Wij verwachten dat de rem er bij de economie geleidelijk weer afgaat,” zegt Doeswijk.

Toch is de angst voor een harde landing van de Chinese economie nog niet verdwenen. “Maar het lijkt onwaarschijnlijk,” zegt Doeswijk. Hij voegt daaraan toe dat de drie indicatoren die de voorkeur hebben van vicepremier Li Keqiang (elektriciteitsproductie, vrachtvervoer per trein en groei van binnenlandse kredieten) wijzen op een gecontroleerde vertraging.

Schuldencrisis in eurozone kan wereldwijde groei laten ontsporen
De vooruitzichten van solide vooruitgang mogen dan geruststellend klinken, maar door de schuldencrisis is er geen garantie dat het doormodderscenario aanhoudt. De onzekerheid rond de schuldencrisis zorgt er niet alleen voor dat bedrijven terughoudend zijn met investeringen en consumenten minder geld uitgeven. Zorgwekkender is dat de schuldencrisis de eurozone nog steeds in een depressie kan duwen en de wereldwijde economie mee kan slepen in een recessie.

“De schuldencrisis kan de euro nog steeds fataal worden,” geeft Doeswijk toe. “Het is echter waarschijnlijker dat de ECB alles zal doen wat nodig is om Spanje en Italië hun schuld te laten herfinancieren tegen een betaalbare rente.”

Hij denkt dat de ECB dit zal doen omdat het ineenstorten van de euro door een Spaans of Italiaans faillissement enorme kosten met zich mee zou brengen. “Dat betekent dat de euro zal blijven bestaan, hoewel de mogelijkheid bestaat dat Griekenland niet alleen failliet gaat maar ook de eurozone zal verlaten,” voegt hij toe.

Inflatie: geen probleem voor 2012
Doeswijk denkt dat het inflatierisico in 2012 onder deze kwetsbare omstandigheden beperkt is. Ondanks dat de inflatie (met én zonder de volatiele voedsel- en energieprijzen) wel is gestegen.

Het plaatje voor de middellange termijn ziet er echter anders uit: het inflatierisico blijft. “Het gevaar van inflatie is na een schuldencrisis altijd aanwezig, wat het gevolg is van het ultraruime monetaire beleid,” zegt Doeswijk. “Daarnaast neemt de vraag naar grondstoffen toe door de groeiende middenklasse in opkomende landen. Tot slot kan de vergrijzing leiden tot looninflatie.”

Sombere vooruitzichten voor aandelen
Hoe vertaalt dit doormodderscenario - de economie blijft gematigd groeien en de ECB zal alles doen wat nodig is om Spanje en Italië hun schuld te laten herfinancieren tegen een betaalbare rente - zich in vermogensallocatie?

Eind vorig jaar heeft het Robeco Financial Markets Research team de visie op aandelen opgewaardeerd naar neutraal. Volgens het team is de kans op een verdere daling nu niet meer groter dan de kans op herstel. (Klik hier voor het volledige artikel waarin deze stap wordt beschreven, “Betere vooruitzichten voor aandelen nu ECB klaar lijkt voor een grotere rol”, 1 december 2011)

Doeswijk vindt de vooruitzichten voor deze beleggingscategorie nog steeds niet erg stimulerend. “We verwachten de komende maanden geen sterke resultaten voor aandelen,” zegt hij. Zo is hij van mening dat de huidige winstverwachtingen te optimistisch zijn. Hij verwacht een lage, eencijferige winstgroei.

“Op dit moment denken we dat positieve verrassingen de komende maanden onwaarschijnlijk zijn,” zegt hij. “Uitgaande van een neutrale waardering verwachten we geen krachtig herstel van aandelen.”

Opkomende markten: de favoriete regio voor aandelen
Binnen aandelen blijft het team positief over opkomende markten, ondanks de teleurstellende performance in 2011. Die schrijft het team toe aan inflatierisico en risicoaversie. Op dit moment neemt het inflatierisico echter af en is er ruimte voor een ruimer monetair beleid. Daarnaast is de risicoaversie onder beleggers waarschijnlijk over het hoogtepunt heen.

Bovendien zou er een einde moeten komen aan de groeivertraging in opkomende markten, ook als de groei in China nog iets verder afneemt. “Opkomende markten hebben behoorlijk goede fundamentals en zijn relatief goedkoop vergeleken met ontwikkelde markten,” zegt hij.

Het team blijft bij de negatieve beoordeling van Europese aandelen. Europa is dan wel goedkoop in vergelijking tot de markt als geheel, maar het team verwacht de komende maanden meer volatiliteit in de eurozone door de schuldencrisis. Bovendien bevindt de eurozone zich in een recessie, wat terug is te zien in de winstgroei en winstherzieningen. Die zijn namelijk laag ten opzichte van andere regio's.

Doeswijk zegt dat het team ook negatief is over de Pacific. "Indexzwaargewicht Japan heeft negatieve fundamentals op de lange termijn en er is op korte termijn geen reden om die visie te wijzigen,” merkt hij op.

Nog steeds voorkeur voor defensieve aandelensectoren
Voorlopig houdt het team vast aan de positieve visie op defensieve sectoren ten opzichte van financiële sectoren, hoewel de overtuiging wel iets minder sterk is geworden. “We zien geen fundamenteel of kwantitatief signaal voor een wijziging,” merkt Doeswijk op. “De schuldencrisis is nog niet voorbij en de eurozone is afgegleden naar een recessie, terwijl het momentum en de winstherzieningen op dit moment onduidelijk zijn.”

Neutraal over vastgoed
Het team handhaaft de neutrale visie op onroerend goed. “De vooruitzichten voor onroerend goed komen sterk overeen met die voor aandelen,” zegt Doeswijk. “We verwachten voor beide beleggingscategorieën een gematigd rendement in ons economische 'doormodderscenario'.”

Er zijn een paar factoren in strijd met de sterkere rendementen. Ten eerste neemt de verhouding nettoschuld/vermogen weliswaar af, maar vanuit een historisch perspectief is deze nog steeds hoog. Ten tweede zal toegang tot financiering voorlopig een belangrijk thema blijven. En ten derde is er vanuit het oogpunt van waardering geen groot verschil tussen aandelen en onroerend goed. De huidige koers/cashflowverhouding voor onroerend goed bedraagt 1,5x die voor aandelen, wat overeenkomt met het historisch gemiddelde.

Bedrijfsobligaties doen het waarschijnlijk beter dan staatsobligaties
Afgelopen maand is het team enthousiaster geworden over de vooruitzichten voor bedrijfsobligaties. “Wij denken dat langlopende bedrijfsobligaties (zowel investment grade als high yield) op dit moment aantrekkelijker zijn dan staatsobligaties,” zegt Doeswijk.

Waar baseren zij de verwachting op dat bedrijfsobligaties het de komende maanden beter doen dan staatsobligaties? “De verwachte lage economische groei moet genoeg zijn voor een aantrekkelijk rendement ten opzichte van staatsobligaties,” legt hij uit.

Spreads op bedrijfsobligaties zijn uitgelopen naar recessieniveau
De waardering is aantrekkelijk, want de spreads op bedrijfsobligaties zijn uitgelopen naar een niveau dat je normaal gesproken tijdens een recessie ziet. En het is nog allerminst zeker dat die er komt. “Je zou kunnen zeggen dat de spreads te ver zijn uitgelopen, aangezien bedrijven gezonde balansen hebben,” zegt Doeswijk.

Bedrijven beschikken inderdaad over ruim voldoende kasreserves: er worden recordhoge winsten behaald en door de kwetsbare economische omgeving zijn bedrijven terughoudend met investeringen. Door deze reserves zijn ze beter voorbereid op een nieuwe neergang of op een hogere rente. Kortom, er is enige ongelijkheid tussen de balansen van bedrijven en de spreads op bedrijfsobligaties.

Tegelijkertijd zijn staatsobligaties zwaar overgewaardeerd, merkt Doeswijk op. “De Amerikaanse en Duitse lange rente is al eeuwenlang niet zo laag geweest en in feite negatief,” zegt hij. Toch moet er geen dramatische uitverkoop van staatspapier worden verwacht: het inflatierisico op korte termijn neemt af, dus het kan nog wel enige tijd duren voordat de lange rente normaliseert.

Visie op grondstoffen blijft neutraal
Het team handhaaft de neutrale visie op grondstoffen. Aan de ene kant verwachten we een voortzetting van de stijgende langetermijntrend die begin deze eeuw aanving in de sector grondstoffen.

Aan de andere kant zijn er ook enkele minder gunstige factoren: de groeivertraging in opkomende markten, spanningen rond Iran en - belangrijker - de schuldencrisis in de eurozone. “We zien grondstoffen voorlopig als een risicovolle belegging die we op korte termijn liever vermijden,” concludeert Doeswijk.

Deel deze pagina: