By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

Robeco uses cookies to analyze your visit to this site, to share information via social media and to personalize the site and advertisements in line with your own preferences. By clicking on agree or by continuing on this site, you agree to the above. More information and adjusting cookie settings.

AGREE

By continuing on this site you have agreed to cookies being placed and accessed by this website. More information and adjusting cookie settings.

Wereldeconomie blijft verzwakken

11-07-2012 | Vooruitblik | Léon Cornelissen

Verwacht een verdere vertraging van de wereldeconomie gevolgd door hernieuwde groei in het vierde kwartaal, zegt Léon Cornelissen.

In het kort
  • De risico's op een gesynchroniseerde vertraging nemen toe
  • Wereldeconomie zal zichzelf in het vierde kwartaal herpakken
  • Investment-grade credits en schulden uit opkomende landen hebben de voorkeur boven staatsobligaties
  • VS en opkomende markten zijn de favoriete regio's binnen aandelen

Het wereldwijde macrobeeld wordt steeds zwakker. In de VS is de productiesector flink verslechterd. De malaise in de eurozone heeft zich uitgebreid naar de kernlanden, wat te zien is aan de afnemende productie in Duitsland. In Japan is de prikkel vanuit de wederopbouw geleidelijk aan het verdwijnen. En de vertraging in de grootste opkomende markten blijft voortduren.

"De risico's op een gesynchroniseerde vertraging nemen toe," zegt Robeco Chief Economist Léon Cornelissen

Gezien deze omstandigheden is het basisscenario van het Financial Markets Research team benedentrendmatige groei (ze schatten deze kans op 65%). De kans op een nieuwe recessie is ondertussen gestegen naar 25%. "Een wereldwijde recessie is niet ons uitgangsscenario, maar kan wel een voortvloeisel zijn van een intensivering van de schuldencrisis in de eurozone of een grote schok in de olieprijs door een eenzijdige aanval van Israël op Iran," waarschuwt hij.

Dalende olieprijs en uitstel in de eurozone zijn positief
Er is echter niet alleen maar slecht nieuws. Positief is dat de daling van de olieprijs zorgt voor lagere inflatie, wat de weg vrijmaakt voor verdere monetaire stimuleringsmaatregelen. Daarnaast hebben Europese politici opnieuw tijd gewonnen in de schuldencrisis, waardoor de spanning in ieder geval tijdelijk is afgenomen. (Klik hier om naar Léon's artikel “Reactie op EU-top: besluiten opnieuw vooruitgeschoven" te gaan.)

Bovendien verwacht Cornelissen dat de economie in de eurozone in het vierde kwartaal zal herstellen, mits de regeringen erin slagen het vertrouwen van de financiële markten te winnen. Wat nog zeer de vraag is. En volgens hem zal de economie in de eurozone in 2013 weer groeien, zij het zeer gematigd.

Er waren meer ontwikkelingen die zorgden voor wat licht in de duisternis. In Japan deed de Tankan het beter dan verwacht. China heeft speelruimte genoeg om een groeibeleid te volgen. Al met al zouden de zaken zo maar op het punt kunnen staan de goede kant op te draaien. "Wij verwachten dat de wereldeconomie in het vierde kwartaal zichzelf zal herpakken," zegt Cornelissen.

Neutrale positie in aandelen
Hoe vertaalt dit macroplaatje - met een vertragende wereldeconomie, beleidsmakers die blijven doormodderen en zowel ernstige bedreigingen als een mogelijk economisch herstel in het verschiet - zich in vermogensallocatie?

Het team handhaaft de neutrale visie op aandelen. Het positieve nieuws voor de beleggingscategorie - de stappen in de eurozone richting een bankenunie hebben de druk voorlopig verlicht en de dalende olieprijs is een meevaller voor de economie en de winsten - is niet robuust genoeg voor een meer optimistische houding

"Op dit moment is er voor ons geen enkele reden enthousiast te worden voor aandelen, zeker niet in een periode van het jaar die traditioneel bekend staat als lauw," zegt Cornelissen.

Het negatieve nieuws weegt te zwaar. De onzekerheden rond de schuldencrisis in de eurozone blijven bestaan. Teleurstellende macrocijfers hebben gezorgd voor meer negatieve winstherzieningen. Toch voorspellen analisten op dit moment voor 2012 nog steeds een winstgroei van 10%. Cornelissen vindt dit echter te optimistisch.

Een neutrale waardering maakt het beeld compleet. "Aandelen zijn niet goedkoop," zegt Cornelissen, maar dat is geen verrassing na de 8,8% winst voor de MSCI AC World Index in het eerste halfjaar van 2012.

VS en opkomende markten zijn de favoriete regio's binnen aandelen
Toch zijn er nog enkele regio’s waarvoor de vooruitzichten gunstiger zijn. Noord-Amerika blijft een van de favoriete regio’s van het team. Positief is dat de Amerikaanse economie nog relatief krachtig is, het relatieve momentum ook achter een horizon van een maand sterk is en de Amerikaanse aandelenmarkten het over het algemeen goed doen in verkiezingsjaren.

Maar Cornelissen geeft toe dat de VS er nu wat zwakker voor staat, gezien de recente verslechtering van de macrocijfers Bovendien waren de winstherzieningen in juni slecht, terwijl de waardering ten opzichte van andere markten nu al enige tijd hoog is.

Opkomende markten is de andere favoriete regio van het team. Deze regio had weliswaar ook te maken met macro-economische tegenvallers, maar Cornelissen gelooft dat monetaire of fiscale impulsen de performance hier kunnen aanjagen. "De waardering is aantrekkelijk maar we verwachten niet dat hierdoor de performance oploopt, omdat het niveau verre van extreem is," merkt hij op.

Tegelijkertijd zijn ze negatief over Europa. Dit komt omdat de neerwaartse risico's van de milde recessie toenemen. "De waarderingen worden wel aantrekkelijker, maar wij vinden het nog te vroeg om onze visie omhoog bij te stellen," zegt hij. De Pacific, met als zwaargewicht het sputterende Japan, maakt ook geen indruk.

Neutraal over vastgoed
De vooruitzichten voor onroerend goed zijn vergelijkbaar met die voor aandelen. In het eerste halfjaar deed onroerend goed het echter negen procentpunten beter dan aandelen. Hoe komt dat? Ten eerste trok de stabiele cashflow van onroerend goed recentelijk de belangstelling, toen beleggers ervoor kozen risico’s te mijden. Ten tweede hebben aandelen te lijden onder neerwaartse winstherzieningen, terwijl binnen vastgoed de bijstellingen omhoog en omlaag in balans zijn. Ten derde heeft de dalende lange rente in mei hier ook aan bijgedragen.

Ondanks deze positieve factoren waardeert het team vastgoed toch neutraal. Dat komt omdat beleggers in toenemende mate betalen voor hun vlucht naar veiligheid. "Ten opzichte van aandelen ligt het dividendrendement op onroerend goed dicht bij een laagtepunt. Ook andere waarderingsfactoren wijzen erop dat de relatieve waardering versus aandelen enigszins te hoog is," zegt Cornelissen.

Investment-grade bedrijfsobligaties hebben nog steeds de voorkeur
Over staatsobligaties blijft het team negatief. De lange rente is buitengewoon laag. Maar - gezien de dalende inflatie, de lagere olieprijs, de teleurstellende macrocijfers en de aanhoudende schuldencrisis - blijft deze waarschijnlijk ook laag.

Daarnaast ontstaat een structureel probleem in de vorm van een tekort aan veilige schuldtitels. Het aanbod neemt af als gevolg van downgrades, terwijl de vraag juist toeneemt door risicoaversie en wijzigingen in de regelgeving. Het team verwacht daarom voorlopig geen correctie op de staatsobligatiemarkt.

Niettemin blijft Cornelissen negatief over staatsobligaties ten opzichte van investment grade credits. Hier zijn drie redenen voor te geven. Ten eerste biedt investment grade een hoge spread ten opzichte van staatsobligaties (1,9 procentpunten wereldwijd). Ten tweede wijst de implied default rate erop dat investment grade een diepe recessie en omvangrijke neerwaartse bijstellingen inprijst. Gezien de sterke balansen van bedrijven is het echter onwaarschijnlijk dat dit bewaarheid wordt. Ten derde profiteert investment grade ook van het krimpende aanbod van veilig papier. "Investment grade is de eerstvolgende 'veilige' categorie," aldus Cornelissen.

Het team geeft de voorkeur aan investment grade boven high-yieldobligaties. High-yield biedt weliswaar veel waarde - de spreads zijn hoog, terwijl de default rates laag zijn (2,2% in de VS) - maar is vanuit risico/rendementsperspectief minder aantrekkelijk dan investment grade.

Voorkeur voor schuldpapier van opkomende markten boven staatsobligaties
De vooruitzichten voor schuldtitels van opkomende landen zijn ook beter dan die voor staatsobligaties. Lage fiscale tekorten en lage schuldposities zijn de belangrijkste kenmerken van uitgevers van staatsobligaties in opkomende landen. Bovendien neemt de inflatie in landen met een aanzienlijk gewicht in schuldpapier van opkomende markten nu overduidelijk af.
“Hoewel we vinden dat lokale rentes van 6,1% op schuldpapier van opkomende markten aantrekkelijk zijn, gaat onze voorkeur uit naar investment-grade credits omdat die een betere risico/rendementsverhouding bieden,” stelt Cornelissen.

Visie op grondstoffen blijft neutraal
Het team handhaaft de neutrale visie op grondstoffen. Men heeft breed de groeicijfers voor de grootste opkomende markten verlaagd, en de VS lijkt ook te vertragen. "Wereldwijd wijst het producentenvertrouwen op een verdere vertraging voor de komende maanden," zegt Cornelissen.
Deel deze pagina: